Concentric: Uppumpad till max

Concentric (139 kr) tillverkar pumpar för dieselmotorer samt hydraulikprodukter och säljer främst till kunder inom lastvagnar, arbetsfordon, lagertruckar med mera. Företaget har förfinat sina motorprodukter under många år sedan starten på 1920-talet. De är högst relevanta även idag då effektiva pumpar sparar bränsle, minskar utsläpp och ger ökad livslängd.

2008 köptes det då onoterade, brittiska bolaget, Concentric upp av svenska Haldex. Haldex hydraulikdel kombinerades med Concentric som sedan 2011 knoppades av som eget börsbolag. Idag är börsvärdet kring 5,4 miljarder kr.

Sedan 2010 har det hänt både mycket och lite med Concentric vilket diagrammet nedan visar.

Det har hänt väldigt mycket med lönsamheten i termer av rörelsemarginal. Från nivåer under 10 procent är siffran idag drygt 20 procent. Detta är mycket starka tal för en underleverantör till fordonsindustrin, låt vara att Concentric inte säljer till den mest pressade delen av denna (alltså personbilar).

En viktig förklaring till marginalexpansionen är att Concentric lyckats lyfta hydrauliksidans marginaler från runt 5 procent till lika goda nivåer som motorprodukterna.

Däremot har det inte hänt mindre rent tillväxtmässigt. Intäkterna ligger kvar runt lite mer än 2 miljarder kr. Då har ett par mindre förvärv gjorts under perioden. Organisk tillväxt har snittat kring nollan senaste fem åren, även om 2017-2018 varit ovanligt bra på den punkten tack vare stark tillväxt i lastbilsproduktionen främst i USA.

Jämfört med bolagets målsättningar om en marginal på minst 16 procent och tillväxt 6 procentenheter bättre än marknaden, så är det på tillväxtsidan som det finns jobb att göra. Handlingsutrymmet verkar dock litet. Concentric har valt att återföra en stor del av sina vinster till ägarna istället för att exempelvis bygga ut kapacitet eller förvärva. De senaste åren har runt 300 Mkr gått till utdelning och återköp av aktier.

Nuvarande tendenser

Fjolåret var mycket starkt för Concentric och visar hur skickligt företaget är att slå mynt av ökande volymer. Intäkterna steg 12 procent organiskt, till 2,4 miljarder kr. Rörelsevinsten steg 33 procent. Marginalen blev 22,1 procent (18,7).

Lyfter man blicken finns dock moln på himlen.

• I år spås koncernintäkterna falla 10 procent, allt annat lika, som följd av att en av Concentrics storkunder (ej namngiven) breddat sin komponentförsörjning från en till flera underleverantörer.
• Marknaden för dieselmotorer för tunga lastbilar (cirka 40 procent av bolagets intäkter) ser ut att mjukna. Uppskattningarna är dock osäkra och somliga talar om att nuvarande styrka håller i sig in i 2020.
• Elektrifiering. En joker i leken som just nu inte påverkar marknaden så mycket. Men på lång sikt kan dieselmotorer börja ersättas även på den kommersiella sidan. Concentric säljer eldriva pumpar och har fått order från exempelvis elbusstillverkare, men ännu är volymerna små.

Det finns dock även positiva tendenser att ta fasta på. Att maskintillverkarna breddar sin komponentförsörjning är en generell trend som också ger möjligheter för Concentric att ta sig in på nya konton. Det bolag man driver ihop med Alfa Laval, Alfdex, har också fått ett genombrott i Kina där den stora motortillverkaren Weichai lagt order.

Flexibilitet

Hur dessa tendenser spelar ut är svårt att säga men Concentric är ett cykliskt bolag och intrycket är att cykeln i bolagets marknader är på väg ned snarare än upp från nuvarande nivå, särskilt på lastbilssidan. Normalt sett ska man hålla sig borta från cykliska aktier i det läget om ett negativt scenario inte redan ligger i kursen. Det gör det nog bara delvis i Concentric som värderas till 8,5 gånger en växande rörelsevinst kommande år, enligt Factset som dock endast har ett estimat.

Det som är speciellt med detta bolag är ledningens förmåga att parera svaga volymer med besparingar och därigenom skydda de goda marginalerna. Ser vi exempelvis på årets första kvartal så föll intäkterna 12 procent exklusive valutaeffekter, mestadels som följd av mindre volymer på storkunden. Rörelsevinsten blev dock lite högre än samma kvartal i fjol, 126 mot 120 Mkr. Marginalen steg till 22,1 procent (19,9).

Rimligen finns det en gräns för hur långt marginalerna kan drivas utan hjälp av volymtillväxt men hittills har Concentric alltså inte nått den.

Börsplus slutsats

Vi skissar in ett normalscenario där volymer och höga marginaler håller i sig hjälpligt framöver. Ihop med nuvarande multipel på 10 gånger innevarande års rörelsevinst ger det en godkänd men inte anmärkningsvärd avkastningspotential. Den starka balansräkningen är ett extra plus även om vi alltså noterar att Concentric inte verkar ha investeringsmöjligheter som erbjuder bra avkastning. Men kanske kan något på elsidan passa framöver?

Risken är att ett volymtapp till sist ger en negativ skalbarhet med fallande marginaler som man hade gissat att bolaget redan drabbats av. Givet att det inte blir en kollaps ser ändå nedsidan liten ut (pessimistiskt scenario) även om vi kanske underskattar hur nedtryckta cykliska aktier kan bli om börsen är på dåligt humör.

Som en kapitalsnålt och skalbart bolag är Concentric något man kan överväga att äga i det cykliska facket. Vi har dock svårt att jobba upp den tilltro till att de fina marginalerna är bestående som krävs för ett regelrätt köpråd.