Analys MTG
Kan Zlatans magi lyfta MTG?
Det finns bolag som har motvind och det finns de som tvingas stå upp mot en hel storm. MTG är nog ett exempel på det senare. Listan på motgångar och trender som går åt fel håll för Kinnevikarnas TV-koncern är lång.
- Dagens unga ratar TV och är hellre på Netflix eller Youtube än ser dokusåpor på TV3.
- I Ryssland tvingades MTG rea ut fina tillgångar sedan Putin ändrat landets medielagar.
- Uppgången för dollarn gör årets programinköp mycket dyrare. Totalt 240 Mkr.
- Den höglönsamma kundbasen inom satellit-TV eroderar när alltfler villor får fiber.
Följden kan ses i diagrammet nedan – marginalerna har pressats från 14–15 procent för fem år sedan för att de senaste åren harvar kring 5–6 procent. Och aktien är ned 20 procent under samma period och handlas kring 250 kr.
Förutom operativa motmedel som sparprogram så har MTG två mer övergripande initiativ för att möta de negativa trenderna:
Öka investeringarna i sporträttigheter ytterligare. Sport har alltid varit viktig för MTG ända sedan man först snuvade SVT på hockey-VM en gång i tiden. Nu har investeringarna trappats upp ännu mer med sommar-OS 2016, Premier League-fotboll med mera. Innehållsinvesteringarna ska på sikt ge avkastning både i ökande tittarandelar för MTG:s fri-TV (reklamintäkter) och tillväxt i abonnenter och priser för bolagets betal-TV-paket. I början av året gjordes en prishöjning.
Investera i digitala tillgångar som direkt gynnas av nya konsumentbeteenden – trots att de kanske inte har någon klockren koppling till MTG:s kärnaffär. MTG har till exempel investerat cirka 0,8 miljarder kronor i bolag som anordnar turneringar i TV-spel (e-sport) – vilket är en starkt växande nisch med många tittare. MTG tänker sig att detta tittarintresse inte alls genererar de reklam- och abonnemangsintäkter som är möjligt ännu.
För att var trygg med en långsiktig investering i MTG bör man alltså tro att sporträttigheterna ska medge att bolagets TV-delar kan stabilisera sin marginal kring 12 procent, men helst även öka den något. Samt att MTG är duktiga på att hitta bolag med nya affärsmodeller och förädla dessa till riktigt lönsamma tillgångar.
Synar man veckans niomånadersrapport för 2016 så är intrycket att det är för tidigt att säga något säkert om dessa saker. Tredje kvartalet var det första då koncernen på allvar började bära sina stora innehållskostnader för nya sporträttigheter. Resultatet för huvudaffären, segmentet Nordic Entertainment, föll 31 procent mestadels av det skälet men också av valutamotvind.
Det går inte att se att sommarens OS-sändningarna i Sverige ledde till riktigt stora ökningar av tittarandelar, trots att de var exklusiva för TV3 och MTG:s andra kanaler. Tillväxten av abonnemangskunder var i linje med hur det såg ut 2015 – vilket är okej givet att priserna nu är höjda men kanske något matt med tanke på alla dyra rättigheter.
Investeringsrörelsen, som samlas i affärsenheten MTGx, gjorde inget övertygande kvartal alls utan tillväxten på 35 procent var något svag. Detta är fortfarande en verksamhet som inte är så genomlyst och som tillåts gå med stora förluster (220 Mkr på rullande 12 månader). Från MTG-sidan lyfter man fram att e-sport-delen expanderats kraftigt, till exempel när det gäller kapacitet att anordna event, vilket bör ge avkastning framöver. MTG fortsätter att investera tungt i sitt x-ben och annonserade förvärv av 35 procent av ett tyskt spelbolag, Innogames, för 860 Mkr.
Aktien fick ändå ett lyft i samband med rapporten vilket troligen hänger ihop med att MTG behöll sina prognoser om vinstökning för helåret – vilket förutsätter att fjärde kvartalet blir starkt.
Hur ser då värderingen ut? Vinstnivån på rullande 12 månader ligger kring 1300 Mkr på rörelsenivå (ebit). Det kan grovt översättas till en vinst per aktie på 13 kronor. Rullande p/e blir då 19. Här ingår dock ett stort negativt bidrag från MTGx. De kommande åren är det rimligt att MTG:s vinst ökar som följd dels av att vinstnivån inom TV-delen stabiliserar sig (givet att man inte visar sig ha överbetalat grovt för sina rättigheter), dels tack vare att MTGx-bolagen börjar leverera svarta siffror.
| MTG B | SEK | |||
| Börskurs: | 246,00 | |||
| Antal aktier (miljoner): | 66,7 | |||
| Börsvärde: | 16 399 Mkr | |||
| Nettoskuld: | 2 082 Mkr | |||
| SvD Börsplus förväntningar | ||||
| 2015 | 2016E | 2017E | 2018E | |
| Omsättning | 16 218 | 17 100 | 17 955 | 18 494 |
| – Tillväxt | 3,0% | 5,4% | 5,0% | 3,0% |
| Rörelseresultat | 756 | 1 283 | 1 392 | 1 572 |
| – Rörelsemarginal | 4,7% | 7,5% | 7,8% | 8,5% |
| Resultat efter skatt | 214 | 905 | 955 | 1 077 |
| Vinst per aktie | 3,21 | 13,60 | 14,30 | 16,20 |
| Utdelning per aktie | 11,50 | 13,60 | 14,30 | 16,20 |
| P/E | 76,6 | 18,1 | 17,2 | 15,2 |
| EV/EBIT | 24,4 | 14,4 | 13,3 | 11,8 |
| EV/Sales | 1,1 | 1,1 | 1,0 | 1,0 |
Här räknar vi med en rörelsevinst på knappt 1,6 miljarder kronor 2018. Sätter man en multipel på 14 gånger rörelsevinsten, motsvarande p/e 16, så landar man i att MTG har viss uppsida men inte tillräcklig för att motivera ett köpråd på aktien.
Det som ändå talar för aktien är chansen att det i MTGx-satsningen döljer sig något riktigt guldägg. Just nu är E-sport mest på tapeten och det finns de som menar att detta kommer att vara lika populärt att följa som stora sportligor i framtiden. I så fall kan verksamheten utvecklas till ett eget ben inom MTG och knoppas av till stort värde.
Men just nu är det att gå händelserna långt i förväg. Det är värt att följa utvecklingen för MTG men för stunden stannar vi vid ett neutralt råd på aktien.
Läs fördjupad analys
Om bolaget
MTG var först ut med att sända reklam-TV i Sverige 1987 då TV3 började sända på nyårsafton detta år. Detta inledde en lång tillväxtperiod då koncernen expanderade geografiskt och med nya kanaler.
Idag är bolaget ett av de största på TV i Norden, Baltikum och Tjeckien samt Bulgarien. Huvudägare är Kinnevik. Börsvärdet ligger på 18 miljarder kronor.
Sedan några år pågår en stor omställning av MTG för att anpassa sig till minskat tittande på linjär TV. Bolaget har satsat stort på innehåll i form av sport och egenproducerat samt på att investera i nischer som direkt gynnas av nya medievanor, till exempel kanalnätverk på Youtube.
Marknaden
De viktigaste marknaderna för MTG är Sverige, Danmark och Norge som svarade för 30, respektive 20 och 18 procent av intäkterna under 2015. Bolaget är även verksamt i Östeuropa med höga marknadsandelar inom TV i Baltikum, Tjeckien och Ungern. Dessa verksamheter genererade 18 procent av intäkterna i fjol.
TV-marknaden är under stor omvandling. I Sverige var den värd 21,5 miljarder kronor förra året (reklam plus abonnemang) men tillväxten var endast 2,4 procent. Trenden är tydlig att intäkterna faller inom traditionell TV – både på reklam- och betalsidan – men ökar för olika former av webb-TV och då främst streamingtjänster.
Samtidigt sker en viss urholkning av intäkterna på grund av att konsumenterna använder olika former av adblockers (mjukvara som automatiskt tar bort reklam från webbsidor) och ser på film på piratsajter.
MTG är verksamma både inom delar av marknaden som är i nedgång och delar som har vinden i ryggen. Exempel på intäkter som är fallande är inom satellitkunder på Viasat – där antalet abonnenter har fallit från 580 000 till 490 000 sedan slutet av 2013. Många av dessa går över till att se på TV via fiber istället.
Exempel på tjänster som växer strukturellt är MTG:s egen streamingtjänst Viaplay – även om bolaget inte presenterar närmare siffror om tillväxten här.
Bolaget själva använder den här bilden för att illustrera det nya konsumentbeteende som MTG anpassar sig till:
Affärsmodell
När det gäller den traditionella TV-affären kan MTG ses som en mellanhand mellan å ena sidan rättighetsägare och innehållsproducenter och å andra sidan de företag som äger distributionen av bild mot konsument. Bolaget har viss egen produktion (affärsområdet Studios) – vilket utökades kraftigt genom förvärv av NICE 2013. Men mestadels köps filmer, serier och sport in av externa producenter. Innehållsköp är koncernens största kostnadspost.
Kanalpaketen förmedlas via olika plattformar. Ursprungligen var satellit en stor sak för MTG, men bolaget hyrde endast förbindelser och har aldrig haft som strategi att äga distributionen. Idag är vad man kallar tredjeparts-nätverk en viktig distributionskanal. Det är bolag som äger fibernät (Telia, Bredbandsbolaget), kabel-TV (Comhem) och marknätet (Boxer).
Intäkterna genereras dels av reklam, dels av abonnemang. En mindre del kommer från andra varor och tjänster som produktion av företags-event. Viktigast är abonnemangsintäkterna som svarar för 52 procent av intäkterna medan reklam drar in 30 procent. Affärsmodellen kräver inte stora mängder kapital och har potential att leverera hög avkastning.
Det pågår dock en ständig dragkamp mellan innehållsproducenter, TV-bolag som MTG, distributörer och konsumenter kring var värdet i kedjan ska landa. Genombrottet för TV via internet förefaller gynnat innehåll och slutkund men missgynnat distributörer och TV-bolag. Ser man till exempel på MTG:s marginaler så har de fallit från runt 14 procent (femårsmedel 2006–10) till 10,4 procent (femårsmedel 2011–15).
Företagets strategi för att möta den tuffa konkurrensen om tittarnas uppmärksamhet har delvis varit att göra stora investeringar i innehåll. I slutet av 2013 förvärvades ett större produktionsbolag, Nice, vilket ökade MTG:s kapacitet att utveckla egna TV-serier. Företaget har också investerat massivt i sporträttigheter. Under 2016 hade MTG till exempel ensamrätt till OS och World Cup i ishockey. Taktiken verkar vara att satsa på de riktigt stora rättigheterna som Premier League i fotboll framför lokala rättigheter som Allsvenskan (som konkurrenten Cmore sitter på).
Investeringarna har följts av prishöjningar där det typiska ”sportpaketet” gått upp från 514 till 575 kronor per månad. Justeringen gjordes i början av 2016 och det är inte helt klart ännu hur den fallit ut. Till en början tog abonnentstocken en smäll men det är ofta vanligt att nedgången snabbt hämtas igen.
De andra stora initiativen för att anpassa sig till det nya medielandskapet samlas i det nya affärsområdet MTGx. Här investerar MTG direkt i verksamheter som gynnas av de användarbeteenden som dagens unga, ”millennials”, har. Synergierna med MTG:s övriga verksamhet är i vissa fall rätt långsökt. Hittills har MTG gjort större investeringar i tre grenar:
- E-sport. Man har köpt bolag som anordnar turneringar i e-sporter som Counterstrike. Intäkterna kommer från sponsring, biljetter samt från reklam och andra intäkter som sändningar (via Youtube) från sådana tillställningar.
- Youtube-nätverk. Två företag som driver kanaler på youtube har MTG köpa andelar i. De genererar annonsintäkter.
- Spel. Det senaste draget var investeringen i tyska Innogames som utvecklar browserspel för PC. Forge of Empire och Tribal Wars 2 är två av deras mer kända titlar. Bolaget sticker ut i gruppen genom sin goda lönsamhet på 20 procent i termer av ebitda-marginal.
Det rör sig om omfattande investeringar på mer än 4 miljarder kronor i dessa bolag. Som grupp är det ännu inte lönsamma men växer 35–40 procent och omsatte 321 Mkr i tredje kvartalet 2016. Då ingick inte Innogames i siffrorna.
Mål och strategier
MTG saknar uttalade finansiella mål. För några år sedan innan den stora nedgången för linjär TV drevs MTG med ambitionen att leverera 20 procents rörelsemarginal och 10 procents tillväxt. Det är nivåer koncernen kunde ligga på fram till 2011.
Efter detta har marginalerna fallit och har 2014–15 varit cirka 8 procent exklusive engångsposter och bidrag från intressebolag. Tillväxten har varit negativ – mycket på grund av negativa valutaeffekter och avyttringar.
Förutsättningarna för de olika delarna av koncernen skiljer sig åt vilket framgår av en liten exposé över bolaget fyra affärssegment som följer här:
MTG redovisar numera hela den nordiska TV-affären i en klump resultatmässigt. Besparingar, stora investeringar i innehåll och prishöjningar håller resultatnivån uppe. Verksamheten dras ned stora negativa valutaeffekter.
| International Entertainment (Reklam-TV, betal-TV och radio) | ||||
| (SEKm) | 2013 | 2014 | 2015 | Rullande 12m |
| Intäkter | 3 552 | 3 656 | 3 796 | 3373 |
| Rörelseresultat | 347 | 238 | 311 | 372 |
| Marginal | 9,8% | 6,5% | 8,2% | 11,0% |
Innan finanskrisen sålde MTG in sig som ett ”tillväxtmarknadsbolag” med stora intressen i Östeuropa. Den delen av koncernen har skalats ned radikalt på senare år – mer och mindre frivilligt. Nu finns en hyggligt frisk kärna kvar i Bulgarien, Tjeckien och Baltikum. Enligt MTG-ledningen finns stor potential till ökad marginal i detta segmentet framöver.
| Studios | ||||
| 2013 | 2014 | 2015 | Rullande 12m | |
| Intäkter | 887 | 2 052 | 1 780 | 1731 |
| Rörelseresultat | -8 | 15 | 3 | 59 |
| Marginal | -1% | 1% | 0% | 3,4% |
Bolagets produktionsbolag är inga kassakor direkt. Det stora lyftet 2014 speglar förvärvet av Nice som bland annat äger svenska Baluba och Titan.
En blandning av rörelser med e-sport och spel i spetsen. För tillfället drivs bolagen för att ta maximala marknadsandelar och en hög vinst är inte prioriterat.
| MTG-koncernen | ||||
| 2013 | 2014 | 2015 | Rullande 12m | |
| (Mkr) | ||||
| Intäkter | 14 073 | 15 746 | 16 218 | 16824 |
| Tillväxt, organisk | 4,7% | 3,8% | 0,7% | 3,2% |
| Rörelseresultat, ex eng-poster | 1 885 | 1 290 | 1 268 | 1227 |
| Rörelsemarginal | 13,4% | 8,2% | 7,8% | 7,3% |
| Vinst/aktie,kr | 11,75 | 7,45 | 12,52 |
Totalt sett har MTG:s vinstnivåer pressats under de senaste åren. En viktig orsak är att det blivit allt dyrare att köpa in amerikanska produktioner på grund av de starka dollarn. Bara under 2016 räknar MTG att dollarn försvagar resultatet med 240 Mkr.
| MTG:s största ägare | ||
| Kinnevik | 19,96% | |
| Nordea Fonder | 7,02% | |
| Capital Group | 6,12% | |
| Handelsbanken Fonder | 4,71% | |
| Vanguard | 2,52% | |
| Swedbank Robur Fonder | 2,11% | |
| Öhman Fonder | 1,83% | |
| Catella Fonder | 1,46% | |
| Modern Times Group Mtg AB | 1,45% | |
| SEB Fonder | 1,34% | |
| Källa: Holdings |
Om aktien
MTG har en tydlig huvudägare i form av Kinnevik. I övrigt är det mest olika fonder bland storägarna.
MTG har betalat utdelning varje år sedan 2007. Den sänktes dock under finanskrisen då resultatet föll samtidigt som MTG just gjort ett oerhört feltajmat förvärv i Bulgarien. Våren 2016 var utdelningen 11,50 kronor per aktie. På dagens aktiekurs ger det en direktavkastning på 4,7 procent.
Utdelningsandelen var 86 procent. MTG:s utdelningspolicy är att minst 30 procent av vinsten ska delas ut till ägarna. Konsensus bland de analytiker som bevakar aktien är att utdelningen höjs till 12 kronor per aktie 2017. Det skulle ge 4,9 procent i direktavkastning.
Kommentera artikeln
I samarbete med Ifrågasätt Media Sverige AB (”Ifrågasätt”) erbjuder Afv möjlighet för läsare att kommentera artiklar. Det är alltså Ifrågasätt som driver och ansvarar för kommentarsfunktionen. Afv granskar inte kommentarerna i förväg och kommentarerna omfattas inte av Affärsvärldens utgivaransvar. Ifrågasätts användarvillkor gäller.
Grundreglerna är:
- Håll dig till ämnet
- Håll en respektfull god ton
Såväl Ifrågasätt som Afv har rätt att radera kommentarer som inte uppfyller villkoren.