Essity: Räcker en rekordlåg värdering?

Essity (248 kr) är som de flesta vet ett konsumentvaruföretag med rötterna i skogsindustrin. De stora produktgrupperna är blöjor/bindor (t.ex Libero, Libresse, Tena) och hushålls/toa-papper (t.ex Lotus, Edet) samt en del sårvård (t.ex Leukoplast).

Några som behöver plåstras om är aktieägarna. Efter dagens dåliga kvartalsrapport faller aktien 4% och kursen är nu på i princip samma nivå som när Essity börsnoterades 2017. Värderingen har i princip aldrig varit lägre.

Grafen visar EV/Sales (omsättning är alltid mer stabilt än resultat) från noteringen till idag. Den nästan rekordlåga värderingen sett till omsättning ska också ses i ljuset av dagens rörelsemarginal är något över det historiska snittet. Värderingen i förhållande till rörelseresultatet är således också lägsta någonsin kring 10x framåtblickande EV/Ebita. Snittet har varit runt 13x EV/Ebita.

En förklaring är att Essity som regel uppvisat dålig organisk tillväxt. Med en stark svenska krona kommer 2025 års rapporterade försäljning och lönsamhet också bli lidande.

Som framgår av tabellen ovan så värderas Essity lägre än flertalet liknande aktier. Till saken hör att övriga aktier inte har samma relativa värderingssvacka som Essity. Vid en övergripande anblick förefaller det dock inte som att Essity operationellt presterar eller väntas prestera klart sämre än övriga.

Att Essity uppvisar lite tillväxt i våra estimat (som liknar konsensus) handlar enbart om inflation och lite mixförändring. Volymtillväxten är kring nollan.

Mixförändringen handlar om att Essity successivt tvingas retirera från produkter och marknader där man inte klarar att nå en acceptabel lönsamhet. Konsumenterna är alltmer benägna att välja butikernas egna varumärken framför gamla namn som Libero, Libresse eller Tena.

Ny internrekryterad VD

Essity är indelat i tre segment:

• Health & Medical: Produkter inom inkontinens, sårvård, kompression med mera.
• Consumer Goods: Mjukpappersprodukter som hushålls-, toalettpapper, bindor och blöjor.
• Professional Hygiene: Behållare och rengöringsprodukter för kommersiella kunder (t.ex. Tork).

Ny VD sedan drygt en månad, Ulrika Kolsrud, var tidigare affärschef för Health & Medical. Området har ansetts vara bolagets finaste på grund av högre förädlingsgrad och lägre kapitalintensitet. Tidigare långvariga VD Magnus Groth har tagit plats i styrelsen.

Allokering från svårt till dyrt

Essity har som sagt prioriterat lönsamhet framför volym och låter sig alltså trängas undan där konkurrenterna klarar att hålla lägre priser. Följaktligen har Essity också en rätt god lönsamhet. Vi skissar på att de klarar 14% rörelsemarginal framöver, något lägre än vad konsensus hoppas på.

Under många år har Essity lagt stora resurser på att förvärva nya produkter med högre marginaler. Dels jätteförvärvet inom sårvård, BSN Medical, men också många mindre förvärv av diverse specialprodukter så som underkläder för läckageskydd.

Det har inte varit gratis. En genomgång av Essitys förvärv de senaste åren visar att de i snitt kostat ungefär 4,5x EV/Sales och 30x EV/Ebita. Samtidigt som Essitys egna aktie handlats ner till en bråkdel av dessa värderingar. Man kan beskriva hela övningen som att Essity har retirerat från det som är svårt och istället allokerat om till att betala svindyrt för att ersätta med “enklare intäkter”.

Lyckligtvis har någon dragit i handbromsen och nu är förvärvsmålet skrotat.

Lite mindre kapitaltungt

En positiv trend är att bolaget blivit lite mindre kapitaltungt över tid samtidigt som bruttomarginalen stärkts.

2024 avyttrades asiatiska Vinda där Essity ägde 52% (noterat på Hong Kong-börsen). Vinda säljer mest mjukpappersprodukter med låg marginal. Försäljningen av det tidigare så omhuldade Vinda förbättrade kapitalbindningen ytterligare något.

Kvartalsrapporten

Essitys halvårsrapport som kom idag var en liten besvikelse för marknaden. Aktien är i skrivande stund ner 4%. Både omsättning och lönsamhet kom in lägre än estimaten. Vi konstaterar att det finns lite att jobba på kostnadssidan.

Det finns ett par kortsiktiga motvindar i form av valuta och volatila insatskostnader som troligen kan spöka på kort sikt. 2024 hade också något gynnsammare marknadsförhållanden.

Vi fäster dock inte så stor vikt vid kvartalsrapporten. Inte minst med tanke på att Essity precis bytt VD.

Alltför negativt?

Som kanske framgått så är det svårt att bli särskilt imponerad över Essity och det är en bild som börsen verkar dela till fullo. Annat var det förr när Libero, Libresse och Tena beskrevs som svenska paradprodukter med en gyllene framtid av tillväxt och höga marginaler. Det är fortfarande delvis sant men det syns inte alls i värderingen.

Det gör oss intresserade av Essity-aktien. Med ett marginellt annat synsätt än vad börsen idag ser i Essity är detta ett stabilt konsumentvarubolag som förtjänar rätt höga multiplar, inte helt olikt t.ex. Axfood.

Dit är det långt men enbart en stabilisering av läget bäddar för en god avkastning på några års sikt.

Vi köper in en post till Afv-portföljen, motsvarande 5% av portföljvärdet.