Röd prislapp i Nilörngruppen

Nilörngruppen (86,00 kr) tillverkar och säljer varumärkesetiketter, tvättrådsetiketter och förpackningar till klädindustrin.

Bolaget har en kundbas över 1000 kunder över hela världen som framför allt består av europeiska klädkedjor och varumärkesägare. Nilörn samarbetar ofta direkt med tillverkare och underleverantörer som i många fall finns i Asien där bolaget har verksamhet.

TUFFT FJOLÅR

Koncernen har haft ett tufft 2020. Precis vid pandemi-utbrottet i början av mars fick bolagets VD Claes af Wetterstedt lämna bolaget då han utreddes för skattebrott efter att ha lämnat ofullständiga uppgifter till Skatteverket.

Efter det följde några mörka månader för bolaget. Kundbas i fysiska butiker och produktion i Kina och Bangladesh visade sig vara en riktig dålig kombination i pandemin. För helåret 2020 landade tillväxten på -13,6%, en bra bit ifrån det historiska snittet på 4%. Rörelsemarginalen stannade på 8,2%, att jämföra med de historiska nivåerna runt 10%.

Lönsamheten räddades delvis av permitteringsstöd på 12 Mkr och lägre fasta kostnader då Nilörn de senaste åren har minskat den egna produktionen. Förutom Bangladesh finns den egna produktionen idag i bland annat Portugal och England, och står för cirka 12-15% av koncernens totala försäljning.

2021 har varit desto bättre. Bolagets före detta CFO Krister Magnusson har tagit över VD-posten och fått bolaget på banan igen. Den organiska tillväxten för årets första nio månader ligger på 33% och rörelsemarginalen på urstarka 14,3%.

Förbättringarna hänger såklart ihop med att pandemirelaterade restriktioner lättar. Det är fortfarande kunderna inom e-handel och sport som går bäst, men nu har även detaljhandlarna fått tillbaka försäljning. Resultatet gynnas dessutom av att allt fler företag flyttar hem produktion till Europa. För några år sedan investerade i ökad produktionskapacitet i fabriken i Portugal, och sedan tidigare har man även produktion i England och Tyskland.

RISKER I NÄRTID

Frågan är vad framtiden bär med sig. I den färska Q3-rapporten observerar vi några saker som kan påverka Nilörns affär, både på kort och lång sikt.

• Stark orderingång. Orderingången uppgick till 236 Mkr, vilket är klart bättre än fjolårets 162 Mkr (+44%) och 195 Mkr (+21%) Q3 2019.
• Kundbortfall. VD Krister Magnusson guidar för att ”ett par större kunder” har valt bort Nilörn för en annan leverantör. Hur stor del av omsättningen som försvinner definieras inte, men Nilörns tio största kunder står för 39% av koncernens omsättning. Om ett par av dessa försvinner lär det tynga koncernen.
• Kostnadsinflation. Nilörn har drabbats av kraftigt ökade råvarupriser, frakter och energibrist i Kina, vilket påverkat det tredje kvartalet negativt. Trots positiv effekt från den ökade produktionen gick bruttomarginalen från 46,8% till 45,7%.

STABILA PROGNOSER FRÅN KONKURRENTEN

Nilörngruppen har kvar sitt har höga tillväxtmål om 7% om året, vilket är högre än de genomsnittliga 4% som bolaget växt med de senaste åren. Hoppet sätts till koncernens satsning på RFID-etiketter (Radio frequency identification), det vill säga etiketter innehållande ett chip som laddas med data. Det hjälper kunden att få en bättre kontroll över varorna och ger en effektivare lagerhantering.

RFID-etiketter har funnits i många år, men det är först de senaste åren som priset kommit ner och efterfrågan har tagit fart. Produktionspriset har dock återigen höjts  som en följd av bristen på halvledare. Nilörn säger sig dock ha kompenserat de ökade priserna genom ökad effektivitet i den egna produktionen.

Värt att notera är att Nilörns amerikanska huvudkonkurrent Avery Dennison tidigare i veckan snävade in sin resultatguidning för helåret från ett intervall på 8,50-8,80 USD/aktie till 8,55-8,70 USD/aktie. Bakom guidningen ligger bland annat ett förvärv från i somras och en ihållande stark efterfrågan, trots en stigande kostnadsinflation. Bolaget räknar med att man kommer växa organiskt med 15% i år, samtidigt som man räknar med att priserna på material ska öka med totalt 10% (20% i Q4).

LÅGT VÄRDERAT NILÖRN

Nilörngruppen har aldrig varit en dyr aktie och är det inte nu heller. Kursen står i 86 kr, motsvarande en EV/Ebit runt 9,6x. De senaste åren har aktien handlats runt 11x, vilket också är den multipeln vi använder oss av i vårt huvudscenario.

Vi räknar med att RFID-försäljningen tar fart kommande år och att bolaget når det optimistiska tillväxtmålet på 7% 2023. Vi tror dock att högre produktionskostnad gör att rörelsemarginalen normaliseras till 11%, som är i linje med bolagets lönsamhetsmål. Givet dessa antaganden får vi en helt okej uppsida på 24%, som dock inte håller för ett köpråd.

Nilörngruppen har gjort ett imponerande lönsamhetslyft, mycket på grund av smarta produktionsåtgärder från ledningen. Men årets kursrusning i kombination med kortsiktiga orosmoln gör att vi tror att det kan komma bättre ingångslägen framöver.

Inte heller insiders verkar särskilt köpsugna. Efter att både huvudägaren Traction och VD Krister Magnusson ökat ägandet i det värsta pandemi-raset i fjol har det det senaste året varit lugnt på insiderfronten. Vi landar i ett neutralt råd i väntan på ett bättre köpläge.