Blickar mot nästa förvärv

För knappt ett år sedan tryckte vi på köpknappen i verkstadsbolaget Nederman som då framstod som ett riktigt intressant bolag att äga på sikt. Köp och ta fram om fem år, löd domen.

Inledningen på denna långa resa har inte varit särskilt imponerande. Aktien har stigit med 1 procent samtidigt som börsen rusat 21 procent. Investerare som är missnöjda och överväger att kasta ut den kortsiktiga underpresteraren begår dock ett misstag. Det finns fortfarande många skäl att ha Nederman i portföljen.

Först och främst är Nedermans huvudägare en av de bästa ägarna på Stockholmsbörsen, det Douglas-­kontrollerade Latour. Investment­bolagets förmåga att skapa bra bolag finns det ingen anledning att ifrågasätta. Assa Abloy, Fagerhult, Loomis och Sweco är alla stora börsvinnare som kännetecknas av förvärvsdriven tillväxt. Rätt hanterade innebär förvärven en bättre marknadsposition och stordriftsfördelar, vilket utmynnar i stärkt lönsamhet. Det betyder att vinsttillväxten blir riktigt bra, något som oftast belönas med en premievärdering på börsen. Sweco handlas på p/e 16 på årets vinstprognos, Loomis på p/e 19 och Assa Abloy nästan på p/e 24.

Nederman påminner om bolagen ovan såtillvida att de försöker att skapa sig en världsledande position i en fragmenterad bransch, industriell luftfiltrering, en marknad som uppskattas växa något snabbare än BNP tack vare ökad miljöhänsyn och allt tuffare regleringar. De senaste åren har flera förvärv genomförts, där de två största var danska Dantherm Filtration 2010 och amerikanska Environmental Filtration Technologies 2012. Förvärven är en viktig förklaring till Nedermans fina tillväxthistorik med drygt 14 procents tillväxt i genomsnitt sedan 2004.

Koncernen är nu ledande i Europa och en av de större aktörerna i Nordamerika. I Asien är marknadspositionen klart svagare. Totalmarknaden uppskattas av Nederman till nära 40 miljarder kronor, vilket innebär att bolaget har en marknadsandel på omkring 7 procent. Det finns således gott om utrymme att fortsätta växa. Vd Sven Kristensson beskriver en marknad präglad av många lokala och regionala familjeägda bolag där grundaren i många fall är i övre medelåldern. När de vill sälja är Nederman en naturlig köpare eftersom få andra aktörer i sektorn delar Nedermans tillväxtagenda och globala ambitioner.

Om tillväxtpotentialen inte utgör något större frågtecken har det varit tuffare på lönsamhetssidan. När finanskrisen slog till var Nederman väldigt beroende av investeringskonjunkturen i Västeuropa. Följden blev att försäljning och resultat föll tungt 2009. Efter den återhämtning som följde finanskrisen har Europa åter tappat stilen med marginalpress som följd. Ledningen har dock gjort ett bra arbete med att upprätthålla lönsamheten via omstruktureringar, ökat fokus på eftermarknad och produktförsäljning i stället för att sälja stora system. Koncernens rörelsemarginal på 7,1 procent exklusive engångsposter i fjol är bara strax under tioårssnittet på 7,8 procent.

Att Nederman trots en mycket svag hemma­marknad i Europa presterar relativt väl hänger också samman med att de stora förvärven efter finanskrisen bidragit till att ge koncernen en ökad stabilitet via främst en bredare geografisk exponering, och då i synnerhet den ökade exponeringen mot Nordamerika där investeringsviljan har varit betydligt bättre än i Europa. Vd Sven Kristensson ser i USA tecken på en åter­industrialisering där vissa verksamheter flyttar tillbaka från lågkostnadsländer. Bolaget har exempelvis tagit order inom textil- och möbelindustrin, industrier där trenden under lång tid pekat åt motsatt håll. Den mest spännande organiska tillväxtmöjlig­heten stavas dock Kina.

I ett läge där många andra verkstadsbolag som ridit på Kinas mångåriga investeringsboom börjar möta motvind är utvecklingen för Nederman den rakt motsatta. Följden av landets överinvesteringar har inneburit ­stora miljöproblem, problem som nu blivit så stora att landets ledning tvingas ­adressera dessa. Kraven kommer dock inte enbart från Kina, utan det blir även allt vanligare att före­tag i väst ställer krav på kinesiska leverantörer att leva upp till vissa miljökrav. Fjolårets ordertillväxt på nästan 25 procent i Kina vittnar om att Nederman kan växa snabbt i landet trots att ekonomin saktar in.

Sammantaget är det svårt att inte lockas av Nederman-aktien. Bolaget har produkter som ligger rätt i tiden, en bevisat stark förvärvshistorik och goda möjligheter att göra nya förvärv, en vd som försvarat lönsamheten väl trots en mycket svag Europamarknad och som dessutom äger aktier i bolaget för nästan 20 miljoner, samt intressanta organiska tillväxtmöjligheter i Nordamerika, men kanske framförallt Kina. Även om vi inte vågar räkna med att den historiska 14-procentiga årliga tillväxten består ligger ändå tvåsiffrig tillväxt i korten. Till det ska adderas möjligheter att lyfta lönsamheten när Europa kvicknar till. Även på en marginal kring det långsiktiga snittet faller p/e-talen till klart attraktiva nivåer. Vår långsiktigt positiva syn på Nederman består. Riktkurs 215 kr på ett års sikt