Castellum: Castelligentia

Sedan börsintroduktionen 1997 har fastighetsbolaget Castellum hållit sig undan alla större strukturaffärer. Men nu klipper Castellum till med ett bud på det, både vad gäller börsvärde och fastighetsvärden, jämnstora bolaget Diligentia. Ett förvärv som, om det går igenom, skapar det värdemässigt största fastighetsbolaget på börsen.

Castellum har fram till nu koncentrerat sig på att utveckla sin verksamhet inom sina fem prioriterade marknader, Göteborg, Stockholm, Öresund, Västra Småland och Mälardalen. Strategin har gått ut på att kontinuerligt öka hyresvärdet genom att utveckla det befintliga fastighetsbeståndet och förvärva fastigheter med stora vakanser.

Radikalt grepp

Rörelsemässigt har strategin varit framgångsrik med stadigt växande förvaltningsresultat och utvecklingsvinster från sålda fastigheter. De kursmässiga framgångarna har emellertid uteblivit. En viktig delförklaring till detta är att bolaget har varit underviktad på den heta och uppmärksammade Stockholmsmarknaden.

Med en växande överkapitalisering har bolaget och dess ledning uppenbart känt sig manade att ta ett radikalare grepp.

Men trots att både aktiemarknaden och fastighetsbolagen inser de självklara fördelarna med en konsolidering så har strukturaffärer mellan de börsnoterade bolagen utvecklats till ett segdraget pokerspel. De omedelbara synergierna vid en sammanslagning är inte särskilt stora. Vinnare i detta spel blir därför aktieägarna i det fastighetsbolag som kan vänta ut eller pressa fram ett bud som tar den största andelen av samordningsvinsterna.

Så är det även i detta fall. Castellum erbjuder Diligentias aktieägare en premie på knappt 20 procent, vilket i kronor räknat motsvarar 800 miljoner kronor, för att få dessa att byta till sig Castellums aktiebrev. Aktieägare med mindre än 100 aktier erbjuds även ett kontantalternativ på 79 kronor per aktie.

Uppsidan för Castellums aktieägare är att de får vara med och dela på synergivinsterna som initialt beräknas till 80 miljoner kronor per år. Efter tre år beräknas besparingarna stiga till 100 miljoner kronor per år, varav ungefär hälften utgörs av centrala administrationskostnader. Mot detta ska ställas initiala omstrukturerings- och transaktionskostnader på 175 miljoner kronor. Budet innebär att Castellum bjuder Diligentias aktieägare på nästan hela samordningsvinsten.

Bättre avkastning

Men eftersom kassaflödet för den nya koncernen stärks så kan också en del av de positiva effekterna från den planerade aktieinlösen motsvarande 2,5 miljarder kronor läggas till vinsterna av samgåendet. Eftersom avkastningen på det egna kapitalet stiger med en sådan åtgärd lär det sammanlagda värdet på fastighetskoncernen sjunka mindre än inlösenbeloppet. För Castellums del hade det emellertid varit motiverat med ett större inlösenprogram även på egen hand.

Dessutom får Castellums aktieägare en större exponering mot det expansiva Stockholmsområdet. Stockholmsandelen ökar i och med förvärvet från 17 till 37 procent. Den större närvaron i detta område ger också större möjligheter att framgångsrikt utveckla den projektportfölj som Castellum redan har. Ett exempel på detta är det så kallade Norrviksstrandsområdet utefter E4 mot Arlanda. Även i Göteborgs- och Öresundsområdet bör samgåendet ge bättre förutsättningar för projektutveckling.

Till dessa effekter ska också läggas en värderingspremie som följer av att bolaget blir större, störst bland Stockholmsbörsens fastighetsbolag, vilket ger en mer likvid aktie. Lyckas bolaget med affären kan Castellum i framtiden använda sin egen höga värdering vid förvärv.

Diligentias aktieägare har liten anledning att känna några betänkligheter inför affären. De får som sagt var större delen av de direkta synergieffekterna. Ett motbud från något annat börsföretag är heller inte sannolikt. Det enda skulle kunna vara om AP-fastigheter eller Vasakronan känner sig stressade att agera. Men Diligentias stora andel bostäder torde ge Vasakronan betänkligheter.