Det juridiska finliret bakom Sveriges andra SPAC

På måndagen kom prospektet till APAC som blir Stockholmsbörsens andra SPAC. Affärsvärlden intervjuar en av advokaterna bakom noteringen.

SPAC är ett tomt bolag som först tar in kapital via en börsintroduktion och därefter gör förvärv. Det förvärvade bolaget övertar då SPAC:ens börsplats.

Och snart, den 26 maj, får Stockholmsbörsen sin andra SPAC.

Den heter APAC och är signerad Richard Båge och Hans Eckerström. I styrelsen finns tunga namn såsom företagsledaren Bengt Baron.

Då börjar APAC handlas på börsen

En viktig skillnad mellan Bure-SPAC:en, ACQ Bure, och APAC är att den senare är mer USA-inspirerad.

I USA bygger SPAC-strukturen på att investerare har möjlighet att få tillbaka 100% av sitt investerade kapital (ofta med ränta) medan ACQ Bure har en inlösenrätt som motsvarar max 10% av det totala antalet utestående aktier vid ett potentiellt förvärv.

Därtill har SPAC:ar vanligtvis teckningsoptioner som en del av investeringen. Den strukturen hade inte ACQ Bure men det kommer aktieägare i APAC att ha.

SPAC

SPAC står för Special Purpose Acquisition Company.

APAC

Finansiella rådgivare: Carnegie Investment Bank och Handelsbanken Capital Markets

Legala rådgivare: Baker McKenzies Stockholm- och Londonkontor

ACQ Bure

Finansiella rådgivare: SEB

Legala rådgivare: Cederquist och Nord Advokater

Hur många aktier som krävs för en option varierar generellt, normalt sett är det 2-4 aktier.

I APAC så ger varje A-aktie rätt till en option i samband med att förvärv fullbordas. Här ger 2 optioner rätt att teckna en aktie.

I USA tilldelas investerare vanligtvis aktier och optioner som en ”unit”. De handlas på börsen initialt som en gemensam enhet innan de separeras, oftast 52 dagar efter första handelsdag. I Sverige måste däremot värdepappren handlas separat redan från början, aktierna för sig och optionerna för sig. Det blir därför en avvägning från fall till fall när investerarna ska tilldelas optioner.

I APAC-fallet ger varje A-aktie rätt till en option i samband med att förvärv fullbordas, investerarna får vänta tills förvärvet är gjort innan de får optionerna. Tanken är att det skapar incitament för investerarna att vara med på resan även efter förvärvet. Det är dock några saker som ska vara uppfyllda för att få optionen, bland annat måste köpeskillingen på det förvärvade bolaget vara minst 80% av det kapital som bolaget tog in vid noteringen.

Det finns indikationer på andra lösningar i framtiden där investerare får optionerna ungefär en månad efter IPO:n. Vilken optionsvariant som blir vanligast på den svenska marknaden i framtiden återstår dock att se.

”Vår bedömning är att många SPAC:ar framöver kommer att ha strukturer som till stor del liknar villkoren för en amerikansk SPAC. Det finns starka skäl att undvika avvikande upplägg så att investerare kan fokusera på business-caset snarare än att försöka bottna en ny struktur”, säger Joakim Falkner, ansvarig för advokatfirman Baker McKenzies kapitalmarknadsgrupp i EMEA. Han har också varit en av de juridiska rådgivarna åt APAC.

SPAC:ar har exploderat i USA. Utifrån den senaste utvecklingen tycker Baker McKenzie att man huvudsakligen kan dra två lärdomar:

  1. När en SPAC väl är noterad är nästa steg att göra ett förvärv. Den amerikanska benämningen för det är De-SPAC. I USA har SPAC:ar varit väldigt transaktionssäkra vad gäller att genomföra förvärv (De-SPAC). När ett avtal om förvärv har ingåtts, visar statistik från byrån att mer än 95% av de offentliggjorda förvärven också genomförs.

”Det tyder på en betydligt högre genomförandegrad jämfört med planerade IPO:er, som är mer beroende av marknaden. Amerikanska SPAC:ar har hittills primärt gjort förvärv i USA men vi tror de kommer att göra ett antal europeiska De-SPAC:ar. Det blir spännande att se”, säger Joakim Falkner.

  1. Även om det har varit en explosionsartad SPAC-trend i USA så har den mattats av. Under den första veckan i april var det bara fyra SPAC-noteringar i USA, vilket kan jämföras med 41 SPAC-noteringar första veckan i mars eller 28 första veckan i februari (enligt uppgifter från analystjänsten Refinitiv).

”Det kan bero på att investerarna har blivit riskaverta (riskovilliga). Det kan finnas en gräns för hur mycket kapital som investerare är villiga att investera i SPAC:ar”.

Juridiken ännu oprövad

I Sverige har alltså två SPAC:ar offentliggjorts. Enligt uppgift kommer fler att noteras före sommaren. Men ur ett svenskt perspektiv är juridiken bakom SPAC-uppläggen ännu oprövad.

Från ett investerarperspektiv finns risken att bli sittande med en aktie under en lång tid till dess ett förvärv sker, om det sker. Ett förvärv ska ske inom högst 36 månader (APAC:s målsättning är att genomföra ett förvärv inom 24 månader men de har, enligt regelverket, 36 månader på sig). Om det inte sker har investeraren suttit med pengarna investerade i SPAC:en utan att det skett något förvärv.

Det råder också viss osäkerhet hur omlistningsprocessen ser ut i samband med att en SPAC gör förvärv (De-SPAC). En svensk SPAC får initialt bara noteras på Stockholmsbörsens huvudlista. Vid förvärv kan man vara kvar på huvudlistan, eller lista sig på First North. Bolaget kan alltså välja handelsplats i del två. Joakim Falkner tror att bolagen i den andra fasen vill hålla alla dörrar öppna:

”Vi tror att de flesta SPAC:ar kommer att vilja ha full flexibilitet vid De-SPAC, inte minst för att undvika att ett förvärv drar ut på tiden för att förvärvsbolaget helt enkelt inte var anpassat för att noteras på huvudlistan, till exempel för att bolaget inte tillämpar IFRS som redovisningsstandard”.

Vad är fördelen med en SPAC när det ändå har varit en stabil IPO-marknad?

”Man kan sälja sitt bolag till en SPAC. Det skapar en ytterligare exitmöjlighet vilket leder till ökad dynamik på marknaden. Dessutom har De-SPAC-transaktionerna historiskt varit väldigt transaktionssäkra, helt oberoende av en volatil marknad. På samma sätt ger det också en ökad värderingssäkerhet då värderingsförhandlingarna sker privat mellan SPAC:en och säljarna till förvärvsbolaget”.

Fungerar det lika bra för privatsparare?

”Både ja och nej. Småsparare är med SPAC-noteringen på samma villkor som institutionella investerare. De får samma uppsida vid optionsutnyttjande. Och som alltid behövs småsparare för att få likviditet i aktien. I samband med SPAC-förvärvet så kommer det, med största sannolikhet, att behövas mer kapital. I det skedet är det mindre sannolikt att småsparare får vara med att investera. Det liknar till stor del en riktad emission i ett noterat bolag som normalt bara riktas till institutionella investerare”.