Först måste sikten klarna

I spåren på den globala kreditmarknadskrisen har finansaktier fallit dramatisk. Även om isländska Kaupthing inte har någon exponering mot amerikanska subprimemarknaden har aktien backat över 40 procent de senaste månaderna. Är det köpläge i aktien nu? För att svaret ska bli ja krävs att en del frågetecken rätas ut och att oron på finansmarknaden inte eskalerar.

Kaupthing är Nordens sjunde största bank och mest känd för snabb expansion, förhållandevis hög risknivå och ett lite annorlunda sätt att arbeta. Förutom att arbeta med traditionell corporate finance-verksamhet investerar Kaupthing ofta tillsammans med kunderna. Det ger en bra hävstång i goda tider men ökar risken när börsen är osäker.

Förvärvstakten är aggressiv. Mitt i börskrisen 2002 köptes svenska fondkommissionärerna Aragon och Nordiska. Två år senare förvärvades danska FIH Erhvervsbank och året därpå brittiska Singer & Friedlander. Med hjälp av låga globala räntor har lånefinansierade köp varit en vinnarstrategi.

Tajmingen för köpet av holländska NIBC i augusti förra året var inte helt optimal. Men både geografiskt och produktmässigt är det en bra affär. Kaupthing är stora i Norden och Storbritannien medan NICB kan tillföra Beneluxländerna och Tyskland i boet. Köpeskillingen på cirka 28 miljarder kronor finansieras genom en riktad emission och kontanter.

Planen var att ge ut 110 miljoner nya aktier och betala 15 miljarder kronor kontant. Då var aktiekursen 116 kronor. Nu är den 73 kronor. I stället emitteras nu 210 miljoner aktier och säljarna får 140 miljoner aktier. Kontantdelen krymper till 13 miljarder kronor. För att få ihop det hela säljs 70 miljoner aktier i en emission när affären är slutförd. Både säljarna och Kaupthings storägare Exista ställer upp som garanter.

NIBC är en rejäl munsbit som det tar ett tag att smälta. Affären gör också att Kaupthings kreditbetyg omprövas. Kreditvärderingsinstitutet Fitch sänkte i december utsikterna från stabila till negativa samtidigt som kollegan Moody’s överväger en nedgradering.

Att risken i Kaupthings företagsobligationer ökat märks i prissättningen av de finansiella instrumenten CDS, (Credit Default Swap). CDS-spreaden för en femåring låg nyligen på rekordhöga 400 punkter. För SEB och Handelsbanken är spreadarna en tiondel så stor.

Slutsatsen blir att dörren till långsiktig upplåning stängts. Kaupthing måste nu fokusera på kort upplåning och inlåning. I dag står inlåning från kunder för 31 procent av finansieringsmixen och det är troligt att andelen ökar. I Sverige betalar Kaupthing 4,5 procent, vilket är högsta bankräntan för småsparare.

Men det är viktigt att skilja på långsiktig finansiering som behövs för framtida expansion och pengar som behövs för att dra runt den vanliga verksamheten. Det är inget problem. Isländska centralbanken kräver att bankerna har tillräcklig likviditet för ett år framåt. Vid Kaupthings senaste redovisning var behovet säkrat för 394 dagar.

Förra året ökades ägandet i det norska försäkringsbolaget Storebrand. Marknaden spekulerade i ett bud på hela bolaget men inget hände. Sedan toppen i maj har aktiekursen halverats. Kaupthing äger mer än en sjättedel av Storebrand och senaste tidens kursutveckling svider ordentligt. En av de stora frågorna inför bokslutsrapporten, som läggs fram 31 januari, är hur stora nedskrivningarna blir.

Banken har tidigare aviserat engångskostnader på 800 miljoner kronor för förluster på strukturerade krediter.

AGNETHA JÖNSSON

agnetha.jonsson@afv.seFEM FRÅGOR * VD HREIDAR MÁR SIGURDSSONFörvärvet av NIBC är snart slutfört. Finns det planer på fler köp? – Nej, vi planerar inga större förvärv det närmaste året. Så siktet är inställt på organiskt tillväxt? – Ja, det är det. De senaste fem åren har vår organiska tillväxt varit mycket högre än förvärvad tillväxt – och vi förväntar oss att det fortsätter. Å andra sidan får alla nordiska banker se tillväxten sakta av på grund av nuvarande marknadsläge. Ni ska redovisa i euro från första kvartalet 2008. Men den isländska centralbanken motsätter sig det. – Beslutet ligger nu i händerna på Islands finansminister. Han har sista ordet och vi förväntar oss hans utlåtande innan månaden är slut. Priset för att försäkra era obligationer är höga 400 punkter. Vad innebär det för finansieringen? – Enligt min uppfattning är de höga CDS-spredarna inte logiska och jag räknar med att de minskar under de kommande månaderna. Vi emitterar inga obligationer på dessa nivåer, så det här är inte representativt för våra nuvarande finansieringskostnader. I dagsläget är vår bank mycket likvid, vi har därför inget behov att ge ut obligationer en tid framöver. Alternativen är att dämpa bankens tillväxttakt, men också att använda andra finansieringskällor som att öka inlåningsandelen. Är Storebrand fortfarande ett strategiskt innehav efter SPP-köpet? – Ja, vi ser det som ett strategiskt innehav. Vi var positiva till förvärvet och anser att det är en mycket bra affär för Storebrand. KRISEN KAN BLI EN HÄMSKO VÄNTA Affärsvärlden startar bevakningen av Kaupthing med att rekommendera vänta. Vi vet att det är fegt. Men situationen är i dagsläget för instabil. Osäkerheten är helt enkelt för stor. Det är inte värderingen som stör. P/e 7,8 för innevarande år är i linje med Citigroup, SEB och Danske Bank. Med tanken på att Kaupthings affärsmodell skiljer sig en hel del från storbankernas är det mer rättvist att jämföra värderingen med renodlade investmentbanker som Merrill Lynch, som i dag handlas till 8,8 gånger vinsten 2008 och Carnegie som ligger på 8,4. Risken är att krisen på finansmarknaden drar ut på tiden. Det kan lägga en hämsko på Kaupthings framtida tillväxt. Då försvinner en del av det som är spännande med bolaget. Det är också risk att kärnverksamheten drabbas av minskade intäkter från aktiehandel, kapitalförvaltning och investmentbanking samtidigt som räntnettot pressas. Under normala förhållanden är aktien värd minst 95 kronor. Men tills läget på finansmarknaden klarnat väljer vi att avstå från köp i Kaupthing.