Kejsarens nya kläder?

Ett strategibyte bäddar för kursuppgång igen.
Nu är smekmånaden i Lindex över. Skriverierna har lugnat ner sig, nye storägaren Christer Gardell har blivit invald i styrelsen och blickarna riktas mot själva verksamheten.

Och den har fortfarande problem. I torsdags lämnades rapporten för det första kvartalet, bolaget har brutet räkenskapsår, och aktien föll tillbaka. Det innebär en andra chans för dem som inte hann hoppa på tåget i samband med det starka kurslyftet i höstas.

Under året lär det nämligen visa sig exakt hur mycket av den nya ägarens krav som går igenom och vilka förändringar som det innebär.
Som Affärsvärlden ser på företaget finns det tre vägar.

Scenario 1: Tiden står stilla

Lindex fortsätter på den inslagna vägen. Bolaget behåller den kritiserade Tysklandsverksamheten och förlusterna där krymper sakta ihop, men någon riktig lönsamhet nås inte på länge. Bolaget sparar på lite kostnader här och var, verksamheten tuffar på, men fortsätter att vara ojämn.

Det innebär att Lindex kommer att överraska med kanonrapporter ibland. Andra gånger får vi höra de vanliga undanflykterna: “För varmt väder sänkte försäljningen”, “för kallt väder sänkte försäljningen”, “reor sänkte marginalen”, “den svaga konsumtionen ligger bakom tappet”. Etcetera.

Med den utgångspunkten är Lindex rätt värderat i dag. P/e-talet på fjolårets resultat är 16 och direktavkastningen 6 procent. I år sjunker p/e-talet till 12. Bakom den starka vinstförbättringen står delvis minskade förluster i Tyskland, men framför allt den fallande dollarkursen som spelar Lindex i händerna, eftersom bolaget gör inköp i dollar.

Att valutaeffekten hittills inte har märkts i resultaten beror på att bolaget har säkrat valutorna och fått sänka priserna. Enligt bolaget självt ska en svängning i dollarkursen med 5 procent påverka resultatet före skatt med över 50 miljoner kronor. Med tanke på att dollarkursen rasat med 20-30 procent på ett år är effekten tillräckligt stor för att den inte helt ska sopas bort av reor.

Slutsats av scenario 1: Lindex är ett moget bolag som hankar sig fram på samma sätt som det gjort sedan börsintroduktionen 1995. Eftersom företaget är skuldfritt kan hela vinsten delas ut till aktieägarna varje år vilket innebär att Lindex ger en godkänd utdelning.

Scenario 2: Finansiell operation

Här sätter bara fantasin gränserna. Bolaget är skuldfritt och sitter på en nettokassa, varför en stor engångsutdelning alternativt ett inlösenprogram på exempelvis 20 kronor per aktie skulle kunna ske redan i vår. Dessutom finns det möjlighet att ta upp en del lån och dra ner soliditeten som i dag ligger på urstarka 58 procent. En så hög soliditet behövs inte för ett företag som gör några hundra miljoner kronor i vinst varje år. Den operationen kan göra att det finns ytterligare 20 kronor per aktie att dela ut.

Fler exempel:
– Genom att avveckla/sälja både den tyska verksamheten och Twilfit ökar den årliga vinsten med ytterligare 100 miljoner kronor som direkt kan överföras till aktieägarna.

– Lindex avskrivningar är på drygt 200 miljoner kronor per år, vilket är ungefär lika mycket som företaget lägger ner på investeringar i it, butiksombyggnader och inventarier. Dras dessa investeringar ner kraftigt ökar kassaflödet ännu mer.

– Aggressiva besparingar på huvudkontoret kan göras genom att skära hårt i marknadsavdelningen och lägga ut detta externt. Det går att göra besparingar på övrig personal också.

– Lindex har flera inköpskontor runt om i världen. Även här finns kostnader att spara.
Skulle bolaget ta dessa utvecklingssteg kan aktien snabbt stiga med 30-40 procent. Genom att överföra 50 kronor till aktieägarna initialt och lägga ner Tysklandsverksamheten är det rimligt att marginalen hamnar på 8 procent. Med ett p/e-tal på 12, plus utdelningar runt 50 kronor, betyder det att aktien ska stå kring 300 kronor.

Slutsats av scenario 2: Aktien stiger, bolaget utvecklas inte utan fortsätter att vara ett trist klädföretag utan framtidsmöjligheter. Däremot tickar det löpande resultatet från den nordiska verksamheten på och de årliga utdelningarna är höga.

Scenario 3: Förändra Lindex

Nu talar vi om en rejäl nystart. Den starka positionen på underkläder i Norden bibehålls och bolaget lär sig ta ännu mer betalt.

Problemen inom barn- och damkläder löses genom ett strategibyte där ledningen försöker sammanföra barn och dam i ett gemensamt koncept. Modellen skulle vara amerikanska GAP. Butiker rustas upp och ser lika trendiga och fräscha ut som reklambroschyrerna gör. Det dåliga ryktet förbättras sakta men säkert. En liknande turn-around gjorde Polarn & Pyret för några år sedan.

I detta vägval kan Tyskland både finnas med och inte, det beror helt och hållet på hur bolaget utvecklas och vilka siffror som det kommer att nå.

Om man förändrar Lindex kan bolaget också växa.
Slutsats av scenario 3: Aktiemarknaden blir besviken och kursen pressas, eftersom de kortsiktiga förväntningarna om överföring av kapital till aktieägarna uteblir. På lång sikt kan det bli succé. Något Hennes & Mauritz blir det aldrig av Lindex, men ett bolag som i alla fall växer mer än marknaden, med marginaler på över 10 procent och som är etablerat i norra Europa borde gå och skaka fram. Scenariot är dock riskabelt om det går snett – eftersom en helhjärtad satsning på scenario 3 förstör både scenario 1 och 2.AKTIEN: Köp
Så vad göra med Lindex-aktien? Det beror på vilket scenario man tror på. Personligen lutar jag åt att Gardell och styrelsen i Lindex kommer att välja en blandning av scenario 2 och 3 (se huvudartikeln här intill). Lönsamheten ska prioriteras samtidigt som bolaget till viss del ska moderniseras.

Tålamodet räcker inte hur länge som helst – varför en nedläggning av Tyskland är möjlig om förlusterna inte upphör i år.

Kraftiga besparingar borde innebära att Lindex på sikt uppnår en marginal på 10 procent, vilket är vad ledningen har ställt i utsikt. Den dagen det sker värderas bolaget, allt annat lika, till ett p/e-tal på 8.

På nuvarande nivå, runt 200 kronor, handlas Lindex till en årlig utdelning på sex procent. I kombination med ovanstående räcker det för att motivera köp. Gardell har helt enkelt inte råd att misslyckas.