Konkurrens för syns skull

Det blev något av en mardrömsstart för våra fyra nya pensionsfonder, de så kallade buffertfonderna. Den ursprungliga fondförmögenheten på nästan 540 miljarder kronor har redan krympt med 25 miljarder kronor, inklusive förra årets nettoinflöden på 18 miljarder kronor.

För drygt ett år sedan fick de omorganiserade första till fjärde AP-fonderna uppdraget att efter eget huvud och enligt nya, gemensamma placeringsregler ta hand om 134 miljarder kronor vardera.

Konkurrens skärper sinnen

En viktig poäng som politikerna såg med att ge fonderna lika mycket pengar och samma placeringskriterier var att skapa konkurrens mellan dem. På så sätt skulle det gå lättare att jämföra deras prestationer. Konkurrensen skulle också tvinga fram högre avkastning, som skulle säkra de framtida pensionerna.

– Då vi inte har några sparare som kan rösta med fötterna, har politikerna sett till att skapa konkurrens på det här sättet. Det är klart att det skärper våra sinnen, säger Tomas Nicolin, vd för Tredje AP-fonden.

Fjärde AP-fondens vd Thomas Halvorsen har inte heller något emot konkurrensen, men varnar för kortsiktiga jämförelser fonderna emellan.

– Utvärdering bör inte göras på kortare sikt än fem år. Eftersom vi konkurrerar med olika strategier är det viktigt att vi jämförs med just våra respektive strategier och jämförelseindex. Annars blir det som att jämföra äpplen och päron, säger Thomas Halvorsen.

Teoretiskt borde det vara så, men i praktiken lär fonderna få finna sig i att bli jämförda med varandra utifrån avkastning.

Därför finns det skäl att vara vaksam på om konkurrensen kommer att uppmuntra kortsiktig resultatmaximering. För när allt kommer omkring är det just det som uppmuntras, eftersom förvaltarnas bonusprogram också tar sikte på att de ska slå sina jämförelseindex över kortare perioder.

Finansdepartementet ska utvärdera fondernas verksamhet varje år. Sannolikt ska det mycket till innan någon

politiker sätter ner foten, eftersom fondernas självständighet är en viktig ingrediens

i flerpartiuppgörelsen om pensionssystemet. Det finns bättre skäl att tro att fonderna själva skulle reagera snabbare om pensionspengarna höll på att smälta bort.

– Personligen är jag säker på att min styrelse skulle vidta åtgärder om vi presterade för dåligt under en längre period, säger Tomas Nicolin, vd för Tredje AP-fonden.

Med tanke på att Nicolin för närvarande rapporterar till en styrelseordförande vid namn Johan Björkman, som även brukar omnämnas som otålige finansmannen Martin Ebners svenske vapendragare, framstår det som troligt.

Det faktum att fonderna ska konkurrera är dock bara en tävling på låtsas. För andelsägarna, det svenska folket, saknar ju möjlighet att flytta kapital från den fond som över tiden går sämst till den som går bäst.

Hittills har dock inte konkurrensen inneburit att fonderna har valt helt olika vägar. Skillnaderna mellan dem när det gäller placeringsinriktning är tvärtom ganska små.

Högre andel aktier

Efter omfattande portföljstudier har fondstyrelserna undantagslöst viktat om sina referensportföljer till att innehålla en väsentligt högre andel aktier än vad som var fallet före reformen. Det är sannolikt ett klokt beslut på lång sikt. I det korta perspektivet hade det däremot varit en fördel om anpassningsprocessen dragit ut på tiden, eftersom börsen har fallit efter de omplaceringar som gjordes i våras.

– Den som inte viktar om, trots att han vet att den bästa portföljen ser annorlunda ut än hans egen, tar på sig ett stort ansvar, försvarar sig Tomas Nicolin. Hans portfölj backade med 4,4 procent förra året.

De nya fonderna har fått ägna kraft åt att utveckla IT-system, bygga upp kapitalförvaltning och rekrytera nya medarbetare. Därför har den interna förvaltningen hittills varit blygsam och avvikelserna från index små.

Varje fond har genomfört så kallade ALM-studier, Asset Liability Management, där skuld- och tillgångssidorna ställs mot varandra i en modellportfölj. Portföljen ligger till grund för fondens strategiska fördelning mellan olika typer av tillgångar. Målet är givetvis maximal avkastning till låg risk och därefter har referensportföljer skapats.

Mycken möda ägnas åt att räkna på hur tillgångarna kan förväntas utvecklas: inflöden, avkastning, risk och valutaexponering samt samvariation mellan olika marknader.

Samtidigt försöker man beräkna hur skuldsidan kommer att förändras till följd av befolkningsutveckling, invandring, arbetskraftsdeltagande och ekonomisk tillväxt.

Inte för evigt

ALM-studierna spikar inte en fonds inriktning för evigt, utan den ska naturligtvis revideras fortlöpande. Ändå är det slående vilken hög tilltro fonderna har till aktiers inneboende potential.

Till exempel räknar Tredje AP-fonden i gott sällskap med många andra kapitaltförvaltare att aktier långsiktigt ska ge en genomsnittlig real avkastning på sju procent om året. Det vore en underdrift att kalla en sådan prognos en glädjekalkyl. Aningslöst, är en bättre beteckning.

Att aktiekurserna på sikt skulle kunna växa så mycket mer än BNP – den årliga reala tillväxten sedan 1974 har varit knappt 2 procent – är inte möjligt, helt enkelt. Och även om det vore möjligt, skulle det krävas ett oförsvarligt stort risktagande i näringslivet.

– För att den reala avkastningen på börsen ska överträffa den reala tillväxten i ekonomin krävs det att skuldsättningen är hög i bolagen. Vid en uppgång ger det en kraftig hävstång på det egna kapitalet, säger Leif Vindevåg, ekonom på Stockholmsbörsen.

På 1980- och 1990-talet gick Stockholmsbörsen bra, den reala avkastningen låg emellanåt över tio procent vilket berodde på flera unika omständigheter: devalveringar, ökat sparande, avregleringar, globalisering och en kraftigt sjunkande ränta. Att samma utveckling skulle upprepas under de närmaste 20 åren är osannolikt.

Påfrestningar väntar

Syftet med buffertfonderna är att de genom långsiktig förvaltning av inbetalda pensionsavgifter ska jämna ut de obalanser som uppstår i form av löpande över- och underskott i pensionssystemet. Fonderna förhindrar att “bromsen”, den automatiska balanseringsmekanismen i pensionssystemet, aktiveras i onödan. Den slår annars till och bromsar utbetalningar om de blir större än vad bufferten klarar av.

Det råder dock inget tvivel om att systemet kommer att utsättas för påfrestningar. Andelen pensionärer i befolkningen ökar från 16 procent år 2000 till dryga 30 procent år 2040. Fram till år 2010 betalas det in mer i systemet än vad som plockas ut. Därefter väntar en lång period med underskott, varför det blir extra viktigt att förvalta dagens överskott på bästa sätt. Det är högst osäkert om uddlös konkurrens är det bästa sättet.