Lönsamhetstapp oroar

I vårdbemannings­före­taget Dedicare lyckades vi i fjol pricka in en kursdubblare då bolaget fick fart på tillväxten samtidigt som rörelsemarginalen tog sig tillbaka till historiska nivåer på nära 7 procent. Kursen steg till drygt 50 kronor som högst häromveckan innan rapporten för det tredje kvartalet sänkte aktien med hela 15 procent.

Rapporten visade på fortsatt god tillväxt, drygt 14 procent, men det överskuggades av ett betydande marginaltapp. I årstakt backade rörelsemarginalen från 8,8 till 6,5 procent. Enligt vd Stig Engcrantz var det ett flertal faktorer som förklarade lönsamhetstappet, inte minst att bristen på sjuksköterskor drivit upp lönekostnaderna. Lägg därtill en svag utveckling på den norska marknaden, där även den försvagade norska kronan tynger.

Kursfallet till strax över 40 kronor i kombination med nettokassan på hela 68 miljoner innebär att Dedicares verksamhet nu värderas till bara knappt 300 miljoner kronor. Med en rörelsevinst på 39 miljoner på rullande tolv månader landar ev/ebit på dryga 7,5, eller ett p/e-tal under 10 justerat för nettokassan. Det är onekligen en väldigt pressad värdering på ett bolag som i flera år växt, och fortfarande växer, med tvåsiffriga procenttal och som med minimala investerings­behov kan dela ut en stor del av ­vinsten.

Vårens utdelning på 2,40 kronor per aktie innebär en direktavkastning på fina 5,9 procent. Det mesta talar dock för en höjning i vår till 2,80-3 kronor, motsvarande omkring 7 procents direktavkastning.

Den här attraktiva kalkylen ska dock ställas mot det faktum att Dedicare har en inte helt solid lönsamhetshistorik, där djupdykningen under 2013 sticker ut. Förändrade rutiner kring avtalsskrivning ska förhoppningsvis förhindra fler sådana magplask. När bolaget nu efter en rad kvartal med lönsamhetslyft plötsligt börjar tappa stilen är den kraftiga kursreaktionen emellertid förståelig.

Sjuksköterskebristen, och därmed pressen uppåt på lönerna, riskerar att bestå. Effekter från den försvagade norska kronan lär även de hålla i sig under ytterligare några kvartal. Lägg därtill att kortsiktig motvind inte kan uteslutas då motvilliga kunder försöker dra ner på bemanningslösningar. I ett längre perspektiv tycks kunderna emellertid ha svårt att klara sig utan vårdbemanningsbolagen. Neddragningar på bemanningssidan skapar ytterligare press på den ordinarie personalen, något som i slutändan ofta resulterar i en ökad bemanningspenetration längre fram.

Mot detta ska ställas att Dedicare från 1 oktober har ett nytt avtal på plats i Norge, vilket enligt ledningen skapar goda förutsättningar till ökad lönsamhet. Effekter lär börja synas redan under fjärde kvartalet. Lägg därtill att vd Stig Engcrantz i slutet av april köpte aktier i bolaget för 1,7 miljoner vid en kurs kring 43 kronor. Den starka balansräkningen ger samtidigt goda förutsättningar att även förvärva tillväxt. Ledningen blickar främst mot den brittiska marknaden där bemanningslösningar i vården nått en penetrationsgrad kring 4 procent, väl över Sveriges cirka 1,5 procent.

Nyckelfrågan i Dedicare är huruvida marginaltappet är tillfälligt eller ej. I våra ögon är det svårt att i nuläget argumentera för en snabb återhämtning.

Tuffa jämförelsetal på lönsamhetssidan de närmaste kvartalen i kombination med faktorerna ovan talar sammantaget för att det troligaste scenariot är fortsatt marginalpress. Och då är det svårt se aktien lyfta. Aktien kan dock locka kupongklippare samt mer långsiktiga aktörer, då trenden med ökat vårdbehov talar för goda tillväxtutsikter i ett lite längre perspektiv.

I vårt korta ettåriga perspektiv övertrumfas potentialen av riskerna, varför vi står vid sidan om tillsvidare.