Sammanslagning nära

I morgon, torsdagen den 18 mars, ska Astras aktieägare bestämmasig: ja eller nej till fusionen med Zeneca. Många verkar ha valtdet tredje alternativet: att sälja sina Astraaktier. Även iZeneca har det skett utförsäljningar att döma av den tråkigakursutvecklingen. Det är uppenbart att många inte gillar denna affär.Eftersom det en längre tid stått klart att fusionen med stor säkerhetkommer att gå igenom borde kursen vara i stigande. Fusioner brukar ledatill ganska kraftiga kursuppgångar eftersom marknaden är snabbatt diskontera de kostnadsbesparingar och synergivinster somväntas. När exempelvis Pharmacia skulle gå ihop med Upjohn stegkursen med 30 procent från offentliggörandet av affären iaugusti 1995 tills den var juridiskt i hamn i början av november.Att Astra och Zeneca inte mötts med samma entusiasm på marknadenär anmärkningsvärt med tanke på att så många är för fusionen.Det är mycket som inte stämmer med denna affär, den största somgenomförts i svenskt näringsliv.Alla institutionella ägare säger ja, trots att det finns en radfrågetecken kring affären. Varför göra en fusion när Astraaktienär nedvärderad? Varför gå ihop med ett bolag som till hälften ärett kemibolag och har betydligt mindre läkemedelsforskning?Varför välja ett företag med betydande nära förestående patentutgångar?

De stora stelnar

Det främsta motivet för fusionen är att Astra blir större. Menvad är det för skillnad på att vara nummer tio på marknaden ochnummer tre? Storleken har aldrig varit avgörande för framgångar påläkemedelsområdet. Tvärtom visar historien att de storaföretagen lätt stelnar, tappar förnyelsekraft och så småningomblir förbisprungna av innovativa uppkomlingar.Läkemedelsbranschen är starkt fragmenterad. Inget företag harmer än 4-5 procent av totalmarknaden. Det finns inga uppenbarastorskalefördelar, utom möjligen i produktionen men den utgör enliten del av totalkostnaden. Ofta är det mindre eller medelstoraföretag som får fram de mest spektakulära storsäljarna.

Märkligt nytt Merckavtal

Det finns en nära koppling mellan fusionen med Zeneca och nyaMerckavtalet. Det omförhandlades i somras. Syftet var att geAstra större frihet att agera på egen hand i USA, främst attinlicensiera produkter för att klara produktsvackan när patentetpå magsårsmedlet Losec löper ut. Nu visar det sig att detegentligen bara tycks ha varit en frihet att ingå en fusion.Astra hävdar nämligen, i ett brev till aktieägarna i februari,att det i praktiken är svårt att sköta inlicensieringar ensamt.Betalningarna till Merck blir för stora. Men Astra vill inteinformera om kostnaderna för alternativen och institutionernaverkar inte ha efterfrågat denna information. Utan fusionslipper Astra i alla fall stora engångskostnader till Merck (740plus 950 miljoner dollar att betala i år samt minst 3,3miljarder dollar år 2008 eller 2010).

Zeneca istället för Merck

Vad har Astra vunnit? Med nya avtalet och fusionen byter Astra ipraktiken ut Merck som partner i USA mot Zeneca. Man kan frågaom detta är så klokt. Utan det gamla avtalet hade Losec aldrigblivit en så stor succé. Kontrasten är astmamedlen som helatiden legat utanför Merckavtalet. Problemen med Pulmicort i USA,som Astra säljer i egen regi, visar att man kanske hade behövtdet amerikanska företaget även för denna produkt. Fusioneninnebär nu att Astra får Merck som konkurrent. Dessutom harAstra hamnat i dispyt med Merck om storleken påengångsersättningen (Merck underkänner Astras sätt att räkna).Institutionerna tycks ha litat på att huvudägaren Investor ochdess styrelseordförande Percy Barnevik tagit rätt beslut. Enligtuppgift lär en stor del av styrelsemötet, när Astra togfusionsbeslutet, ha handlat om hur viktigt det var attAstra-Zeneca fick sitt huvudkontor i London och att aktien blevnoterad på Londonbörsen för att kunna ingå i indexet FTSE 100.Men marknadsplatsen kan inte skapa några värden i ett bolag.Bengt Rydén, ordförande i Stockholms fondbörs, har syrligtpåpekat att när stora delar av Europas aktiemarknader handlar isamma valuta så kommer de nationella indexen inte att betydanågonting.

Ihåliga murar

Institutionerna har också fått stöd i sina ställningstagandenfrån läkemedelsanalytikerna, som nästan alla är för affären. Detär inte så konstigt. De är normalt positiva till alla fusioner.Det ger stora intäkter till corporate finance-avdelningarna ochdärmed indirekt till analysavdelningarna. På många hållfinansieras analytikernas jobb av intäkter från corp-affärer.Det ska finnas en mur mellan avdelningarna, men i praktiken ärdet fråga om ihåliga murar.Astra-Zeneca har presenterats som en vinnande kombination. Detär svårt att se hur så kan bli fallet med alla de patentutgångarsom kommer framöver; snarare förstärks problemen. Astrakursenhar länge pressats av oron för Losec. Samtliga Zenecas störstaprodukter förlorar också sina patentskydd de närmaste åren.Hittills har detta inte märkts särskilt mycket i Zenecakursen,som i stället präglats av den budpremie som funnits. Blir det enfusion köper dock Astras aktieägare in sig även i Zenecaspatentproblem. Flera stora läkemedels-bolag är på väg att förlora patentpå storsäljare (Merck, Eli Lilly, Schering-Plough). Men inget bolagär så exponerat mot patentutgångar som Astra-Zeneca.Patentrabatten lär trycka ner kursen de närmaste åren.

BILDTEXT: Det är mycket som inte stämmer med denna affär, den största somgenomförts i svenskt näringsliv.