Sätt hävstång på konjunkturen

Affärsvärlden har tidigare rekommenderat sälj för Industrivärden. Så här långt har det varit rätt. Men nu byter vi fot. Bolagets höga skuldsättningsgrad fungerar som en hävstång när konjunkturpessimismen diskonterats i bolagens aktiekurser och köparna återvänder till börsen. Industrivärdens affärsidé är att vara en långsiktig, aktiv ägare i nordiska börsbolag. Det vill säga att påverka utvecklingen i bolagen, i första hand genom att vara med i styrelserna.

I år har aktieportföljen fått mycket stryk. Den stora andelen cykliska bolag gör att substansvärdet har utvecklats betydligt sämre än index. Det har närmare bestämt sjunkit 62 procent medan Affärsvärldens generalindex tappat 44 procent. Konjunkturkänsliga SSAB och Volvo tillhör de tyngsta sänkena, deras aktiekurser har fallit över 60 procent hittills i år. Då framstår kursnedgången på 35 procent i Handelsbanken som ganska uthärdlig.

Under tredje kvartalet har Industrivärden köpt Volvoaktier och investmentbolaget äger nu 3 procent av kapitalet och 7,5 procent av rösterna i den tilltufsade fordonsjätten. Affärsvärlden är inte så optimistisk till de framtida utsikterna för Volvo, men å andra sidan väger innehavet inte längre så tungt i portföljen. Vi gillar Handelsbanken, Ericsson och Indutrade. I SSAB och SCA borde fallhöjden vara begränsad. Många av portföljbolagen börjar se riktigt billiga ut. Under de fåtaliga uppgångsdagarna de senaste veckorna har köparna börjat plocka upp cykliska verkstadsaktier. Det kan vara ett tecken på bottenkänning.

Industrivärdens dystra utveckling beror även på belåningen. Den sista oktober var den räntebärande nettoskulden 10,6 miljarder kronor. Trots att lånen har minskats med 337 miljoner kronor i år har skuldsättningsgraden ökat från runt 20 till drygt 30 procent. Lånevillkoren är förmånliga. Räntan är bunden på 4,7 procent de närmaste fem åren.

Därmed behöver Industrivärden punga ut med cirka 500 miljoner per år i räntor.

Den enda intäktskällan är utdelningar från portföljbolagen. Hålls utdelningarna oförändrade nästa år är direktavkastningen goda 10 procent. I reda pengar har det trillat in 2,9 miljarder kronor i år. Samtidigt har Industrivärden delat ut 5 kronor per aktie, motsvarande 1,9 miljarder kronor till sina egna aktieägare. Historiskt är utdelningstillväxten i genomsnitt 10 procent per år.

I år har Industrivärden ett positivt kassaflöde om 500 miljoner när utdelningar, r��ntor och omkostnader har betalats och före eventuella aktieköp. Viker konjunkturen brant finns risken att de cykliska bolagen får svårt att hålla sina utdelningar och vill det sig illa kanske det till och med blir frågan om kapitaltillskott. Men detta är mer ett hypotetiskt resonemang och första åtgärden från Industrivärdens sida borde vara att hålla igen på de egna utdelningarna.

Fortsätter de bistra tiderna på kreditmarknaden är det inte dumt att ha med den stabilaste svenska storbanken i laget. Förutom att Handelsbanken är största innehavet i Industrivärdens portfölj, och svarar för nästan en fjärdedel av portföljvärdet, är förhållandet även det omvända. Handelsbankssfären äger i sin tur en fjärdedel av aktierna i Industrivärden. Vår prognos är att banken delar ut 8,60 kronor per aktie nästa år vilket i sig räcker för att Industrivärden ska kunna betala sina räntor och till och mer få lite över.

Fem frågor till vd Anders Nyrén:

Skuldsättningsgraden är 30 procent, jämfört med målet om 20 procent. Kan den öka ytterligare?
– Under vissa dagar den här perioden har den varit över, eftersom våra aktieinnehav sjunkit kraftigt i värde, inte för att vi har ökat våra skulder. Vårt långsiktiga mål om 20 procent kvarstår dock. Vi genomlever just nu en mycket speciell period och vi har att tänka på vad som långsiktigt är bäst för våra ägare.

Vad har du för handlingsutrymme i övrigt?
– Vi har kommittade kreditlinor på ytterligare 2 miljarder kronor och vi har möjlighet att gå till kapitalmarknaden med certifikatprogram när den börjar fungera igen. Men låt mig poängtera att vi inte åstundar att öka skuldsättningen i kronor. Om vi kommer att göra något så är det omplaceringar i portföljen eller att vi säljer för att finansiera förvärv av något annat.

Hur ser du på värderingen av era portföljbolag, har marknaden rätt som diskonterar en elak konjunkturnedgång?
– Man tittar inte på hur företagen värderas utan skär allt vid fotknölarna, vilket gör att man har skurit för mycket. Jag tror att på ett par års sikt är de flesta, om inte alla, bolagen i vår portfölj fundamentalt sett oerhört undervärderade. Hur det ser ut i det korta perspektivet har jag ingen aning om just nu. Men att köpa SSAB på p/e under 4 ter sig väldigt billigt för ett bolag som just har meddelat att det har kapacitet att göra återköp.

Kan ni tänka er att stötta bolagen med kapital om det skulle behövas?
– Det har vi gjort historiskt sett, och det kommer vi att ha beredskap att göra om det behövs i framtiden också. Men vi ser inga sådana behov i dag.

Vad händer med utdelningarna i portföljbolagen framöver?
– Resultatutvecklingen talar för en god utdelningsnivå nästa år, men det är osäkerheten på finansmarknaden som avgör när man väl kommer till utdelningsbeslutet.

En tung basportfölj
En svensk klassiker är namnet på en aktieindexobligation som dåvarande Föreningssparbanken lanserade för tio år sedan. Industrivärdens portfölj kan sägas vara lite samma sak. En riktigt klassisk svensk basportfölj med gamla fina industribolag toppat med en stabil bank. Skillnaden mot aktieindexobligationen är att här finns inga garantier om att få pengarna tillbaka. Däremot ger den förhållandevis höga skuldsättningsgraden en intressant hävstång den dag börsen vänder upp. Det gör aktien till ett bra och prisvärt alternativ till en aktiefond. Och varför inte följa det gamla småspararrådet och köpa lite successivt?

Substansrabatten har dock minskat till runt 10 procent, vilket är historiskt lågt. Från detta håll väntas därmed ingen draghjälp. Riktkursen för Industrivärden får därmed baseras på potentialen i portföljbolagen. Genomsnittliga riktkurser från alla analytiker som följer bolagen, oförändrad belåning och substansrabatt ger ett motiverat värde på 77 kronor.