Svenskt orakel i främmande land

Som bolag betraktat är Hillswick Asset Management närmast en obetydlighet. Firman har ett 20-tal anställda på kontoret i Stamford norr om New York och förvaltar knappt en miljard dollar. Men enligt analysorganet EASE Analytics har Hillswick de senaste tio åren haft den bästa avkastningen av 186 förvaltare av räntepapper i USA. De cirka 40 kunderna är universitetsfonder, stiftelser, livförsäkringsbolag och pensionsfonder i USA och Europa.

Firmans grundare och ordförande Anders Ekernäs inledde sin karriär inom ABB och SEB och har arbetat på den amerikanska obligationsmarknaden sedan 1987. Han menar att det tar många år innan de skuldsatta hushållen i USA kommer över det senaste årets kollaps på finansmarknaderna och spår att det kan ta så mycket som tio år innan den globala tillväxten kommer upp i samma takt som under det senaste decenniet.

– Just nu befinner vi oss i en skuldavvecklingsfas som säkert kommer att pågå under ganska många år. Den här avvecklingsprocessen har kommit en god bit på väg om vi håller oss till den finansiella sektorn. Det beror på två saker. De mest belånade placerarna, i första hand hedgefonder, har tvingats sälja merparten av sina innehav eftersom deras banker och mäklare successivt krävt säkerheter, säger Anders Ekernäs.

– Den andra orsaken är att alla de hedgefonder och tradingfirmor som handlar i egen räkning driver sin verksamhet med riskvärderingssystem, “value at risk”-modeller. Och en nyckelkomponent i sådana modeller är volatiliteten…

Volatiliteten har ju varit enorm på senare tid.

– Ja, det som händer i tider av hög volatilitet är att riskvärderingsmodellerna dikterar att de här aktörerna måste dra ner sina positioner. Mitt intryck är att hedgefonderna över lag nu har gått ur sina skuldfinansierade positioner. Numera förvaltar de i stort sett bara kontanter – de som har kontanter kvar, vill säga.

Balansomslutningarna har minskat rejält, med andra ord.

– Hedgefondssektorn är kanske 30 procent av vad de var för ett år sedan. Det finns tyvärr andra delar av finansmarknaden där det mesta av anpassningen återstår. Fastighetsfonder till exempel, de har ju skapat illusionen av likviditet i en verksamhet där det handlar om att placera i mycket illikvida fastigheter. Flera tyska fastighetsfonder har stoppat uttag ur fonderna. Framtvingade utförsäljningar är något vi lär få se mycket av, över hela världen. Det leder förstås till fortsatta värdefall på fastigheter.

Hushållen i USA har det besvärligt. Hur lång tid dröjer det innan de kan känna sig trygga nog att börja spendera igen?

– Många år. Det innebär inte negativ tillväxt i ekonomin under många år, men att vi får en tillväxt långt under trendlinjen. När det väl vänder uppåt igen kommer BNP att växa med kanske 1,5 procent realt och 3,5 procent nominellt och det är ju långt sämre än USA haft under de senaste decennierna och också sämre än den potentiella tillväxten. Det här beror på att hushållens utgifter kommer att växa långsammare än deras inkomster och anledningen till att det blir så är det enkla skälet att de måste återupprätta sitt sparande.

Och hur lång tid tar det innan de har återupprättat sitt sparande?

– Det tar säkert fem till sju år, kanske så mycket som tio år. Hushållens sparande var lågt redan tidigare. Börsraset och nedgången i fastighetspriserna har gjort läget ännu mycket värre.

Aktiviteten i ekonomin går ner, men här i Europa märks det inte så mycket ännu. Det är en hel del folk i affärerna och på flygplatserna.

– Kom ihåg att USA ligger ett år före i spåret. Huspriserna kulminerade i slutet av 2005 och de första kreditförlusterna dök upp 2007. Federal Reserves första räntesänkningar kom i september 2007, i Europa började de ett år senare. Konjunkturnedgången vi ser är ett globalt fenomen. I Europa syns det redan tydligt i Storbritannien, Irland och Spanien, för att inte tala om Ryssland – där har vi verkligen ett exempel på när snabb kreditexpansion växlar över till åtstramning.

Kina då? Kan Kina hålla världsekonomin i gång?

– Nej, Kina är inte stort nog för att vara tillväxtmotor. Ekonomin drivs av exporten och av investeringarna. Problemet är att de inte har mekanismer för att allokera kapitalet, utan det är ju lokala partichefer som avgör var byggprojekten hamnar. Det är ofrånkomligt att det uppstår en enorm felallokering av resurser.

Förväntningarna är höga på Barack Obamas administration. Vad tror du kommer att hända?

– Vi får se likviditetsinjektioner och stimulanspaket i massiv skala. Man kommer att inte att sky några medel för att förhindra att det blir depression, något som mycket lätt skulle kunna bli fallet. Hela förloppet fram till nu med ökningen av skulder har ju varit skrämmande likt 1920-talet… USA kommer att klara sig undan depression. Men det blir en djup recession, det ligger redan i korten. Åkeriföretagens volymer och exportorderingången är dramatiskt mycket lägre. Recessionen blir den värsta vi sett de senaste 25 åren, jag skulle tro att den blir som 1973-1974 då BNP föll sex till sju kvartal i rad. Det indikerar att ekonomin börjar växa igen först hösten 2009.

Men det går förstås ändå att göra bra placeringar.

– Nja, vi tror att vi är på väg in i en värld med besvärande modest avkastning på finansiella placeringar av alla slag, både aktier, obligationer och fastigheter. Men visst finns det möjligheter. Vi själva placerade tidigt enbart i amerikanska obligationer och på den marknaden har utvecklingen varit häpnadsväckande.

– Den dramatiska ökningen av räntespreaden för högkvalitativa papper med implicit federal garanti är, som vi ser det, ett unikt köptillfälle för långsiktiga investerare. Vi utnyttjar det tillfället så mycket vi kan i de portföljer som vi förvaltar. Räntepåslagen för företagspapper med godkänd rating är tre gånger större än normalt och diskonterar redan en depression liknande den på 1930-talet. De senaste veckorna har vi ökat i obligationer med väldigt hög rating, som WalMart, Berkshire Hathaway och Coca-Cola.