Tysk höst för aktivister

Den som läser tysk affärspress har knappast kunnat undvika gräshoppan. Insekten har blivit symbolen för utländska riskkapitalfonder och liknande aggressiva investerare i Tyskland. Liknelsen kommer från den kortsiktighet som präglar fonderna och fruktan över hur det kan se ut efteråt – nedläggningar och plundringar av tyska företag. Tyskarna har en mycket långsiktig inställning och lönsamheten kan få ta stryk för att försvara marknadspositionerna. De kallas inte för Europas japaner utan anledning. Så det kortsiktiga uppskattas inte alls av tyskarna.

Aktivistfonden Cevian har nyligen gått ut i tyska massmedier och berättat att de har investerat miljardbelopp i ett eller flera stora tyska börsbolag. Oavsett vilka de är så kommer Christer Gardell och hans kompisar att möta en helt ny typ av ägarstyrning, som skiljer sig en hel del från den svenska.

Detta avspeglas inte minst i hur få exempel det finns på aktivistfonder liknande Cevian, som har valt att gå in med ett mindre ägande i tyska börsbolag.

Förra veckan gick det till exempel hett till bland aktieägarna i den tyska resekoncernen Tui. Toppchefen sitter löst då flera verksamheter går med förlust. Det amerikanska investmenbolaget Guy Wyser-Pratte, som äger 1 procent av aktierna, kräver både avgång och styckning av koncernen. I fjol köpte den amerikanska fonden Blackstone 4,5 procent av aktierna i Deutsche Telekom. Storägaren, den tyska staten, och Blackstone enades om att sparka vd Kai-Uwe Ricke för ett år sedan. Valet av efterträdaren, René Obermann, fick aktien att gå upp en aning. Men kursen ligger på samma nivå som när Blackstone gick in och köpte.

Hedgefondförvaltaren Christopher Hohn, på The Children’s Investment Fund, TCI, är ytterligare ett exempel på hur ett intåg i ett tyskt börsbolag har blivit till en kamp. Det började med att fonden köpte 1 procent i Deutsche Börse och ökade snabbt andelen till 9 procent. TCI lyckades alliera sig med andra fonder som också gick in och investerade. Tillsammans lyckades de sparka både vd och ordförande och avblåste fusionen mellan den tyska börsen och Londonbörsen.

Det är betydligt lättare att hitta riskkapitalfonder, alltså rena private equity-aktörer, som har investerat i onoterade tyska aktiebolag. Amerikanska Kohlbergs Kravis Roberts and Co., brittiska Apax och EQT är några exempel. Det är inte så konstigt att dessa fonder föredrar denna typ av bolag. För så fort ett bolag blir börsnoterat får man som ägare mycket mindre att säga till om. Det är stora skillnader mellan privata aktiebolag (GmbH) och börsnoterade bolag (Aktiengesellschaft) i Tyskland oavsett hur mycket man äger. Börsbolagen omfattas av ett tyngre regelverk och ägarnas tillgång till ledningen är betydligt mer begränsad än i de privata bolagen.

Vilka är då de stora skillnaderna mellan den svenska och den tyska ägarstyrningen?

Tyskland har till att börja med inte samma aktieägarkultur som Sverige. Den tyska aktiemarknaden ligger på många sätt långt efter den svenska. Insynen har historiskt varit under all kritik och till för inte alltför länge sedan saknades exempelvis lagar som reglerade insiderhandel. Tyskarna försöker ändå hänga med och under de glada it-åren startades en marknadsplats för tillväxtbörsen “Neuer Markt”. Men den lades ner på grund av katastrofal kursutveckling och skandaler. Det finns inte samma tryck på aktieägarvänlighet. Det blir väldigt tydligt när man börjar gräva i hur ägarstyrningen fungerar i de börsnoterade bolagen.

Styrelsen (Aufsichtsrat) kontrollerar att verksamheten i bolaget sköts på ett korrekt sätt. Utöver den kontrollerande rollen har styrelsen en rådgivande roll. Hälften av styrelsen utgörs av representanter för de anställda (alltid tyskar oavsett storlek på utlandsverksamhet) och här kommer den fackliga representationen in. Den andra hälften representeras av aktieägarna. Styrelsens ordförande väljs av medlemmarna och vid röstning har ordföranden utslagsröst. Vice ordförande i styrelsen är en facklig förtroendeman. Aktieägarrepresentanterna i styrelsen är bundna i kontrakt på ett antal år, vanligtvis runt fem år. En nomineringskommitté föreslår nya medlemmar och slutligen är det en domare som avgör. Det är en lång process att komma in i en ny styrelse och medlemmarna sitter sedan fast i sina kontrakt.

Börsbolagets vd och cheferna för de olika verksamhetsområdena utgör den exekutiva ledningen (Vorstand). Ledningen sitter också på kontrakt i ett antal år, och det ska mycket till för att styrelsen skall kunna avsätta någon i gruppen under kontraktets löptid. Alla i ledningsgruppen har lika mycket att säga till om, så även om vd är ordförande kan de andra gå emot och få sin vilja igenom. Resultatet blir en oklar beslutsordning.

Ledningen i ett börsnoterat tyskt bolag har mycket större makt än vad en svensk ledningsgrupp har. Här är vd en tjänsteman som rapporterar till styrelsen. I Tyskland behöver ledningen bara informera styrelsen i viktiga frågor angivna i bolagsordningen, så affärsutveckling pratas det alldeles för lite om. Styrelsen blir snarare ett rundningsmärke än det bollplank som den ofta är i Sverige.

Det tyska sättet att styra börsbolagen resulterar i att det blir betydligt svårare att överblicka verksamheten som ägare. Det är inte konstigt att listan på olika skandaler i tyska börsbolag är lång. I analysföretagets Gallups senaste sammanställning av hur korruptionen ser ut i världen kommer Sverige på tionde plats medan Tyskland hamnar på 48. Ju längre ned i listan desto sämre ställt är det.

I våras fick både Siemens vd och ordförande sparken efter att mutor på miljardbelopp betalats i bolagets dotterbolag. De förnekade inblandning men fick ändå gå, då de inte lyckats rensa upp efter skandalen.

Ytterligare en stor skandal är det så kallade Mannesmannmålet. Då brittiska Vodafone köpte Mannesmanns mobildivision för sex år sedan, fick direktörerna extra bonus för att de lyckades avvärja ett fientligt bud och slutligen fick upp priset rejält. I styrelsen satt bland andra Deutsche Banks koncernchef Josef Ackermann som var en av många som fick böta.

Skandaler kan hända överallt men riskerna ökar då man som ägare inte riktigt vet vad som händer i bolaget. Ju större bolag, desto knepigare blir det att få överblick.

Politiska beslut gör inte situationen lättare. För att skydda tysk industri, och speciellt vissa branscher, diskuteras flera åtgärder. Syftet är främst att skydda tyska ägodelar från ryska och kinesiska statsbolag men även från riskkapitalbolag och andra fonder. Nyligen beslutades att den tyska staten kommer att sitta kvar som ägare med en andel på 25 procent i Deutsche Telekom. Det är mycket möjligt att Blackstone väljer att kliva av, då en sådan utveckling inte är vad fonden hade räknat med. I så fall blev det en kort tid som aktivist i Tyskland.

Det ska bli intressant att följa Cevians och andra aktivistfonders försök att förverkliga sina ambitioner i en sådan kultur.