Underskattad verkstad

”Kulan” har inte rosat marknaden på sistone. Faktum är att aktien sedan rekordnoteringen strax under 200 kronor kring årsskiftet 2010/2011 är ner 16 procent. På grund av skandalen med de rekordstora kartellböterna? Nej, det handlar främst om uppblåsta förväntningar som inte infriats.

Våren 2011 räknade analytikerkåren med att SKF under 2013 skulle redovisa en rörelsevinst på drygt 12 miljarder. Det blev 7,6 miljarder, exklusive engångsposter. Så här i efterhand kan man konstatera följande: sedan 1990 har SKF uppvisat en förbluffande stabil genomsnittlig försäljningstillväxt på cirka 4 procent per år. Vinsttillväxten har legat på cirka 7 procent per år, vilket innebär att SKF successivt lyckats lyfta lönsamheten. Lågkonjunktursår har bara inneburit tillfälliga hack i denna långsiktiga trend. Extrapoleras trenden är det troligt att SKF når en rörelsevinst på 12,2 miljarder först 2018. Analytikerna var sex år för tidigt ute.

I takt med att det blivit uppenbart att de tidigare prognoserna inte skulle nås har analytikerna successivt fått sänka sina prognoser – i en nästan ständig utförsbacke sedan våren 2011. Men nu när förväntningarna börjat stabilisera sig på mer rimliga nivåer – är det läge att hoppa på tåget igen? Vi tror det.

SKF är ett i raden av världs­ledande svenska verkstadsbolag. Globalt uppgår marknadsandelen emellertid ”bara” till omkring 19 procent. På den viktiga kinesiska marknaden är SKF också ledande, men andelen är endast cirka 7 procent. Det råder inget tvivel om att det finns utrymme att växa, såväl organiskt som via förvärv. Tydligt är också att SKF på senare år blivit ett bättre och mer stabilt företag, dels genom en allt bredare exponering branschmässigt, dels genom interna förbättringar. Under dåliga år på 1990-talet uppvisade SKF röda siffror på sista raden. Men inte nu längre. Inte ens en global finanskris ledde till förluster. En viktig del i detta är ledningens strävan att minska kapitalintensiteten och sänka de fasta kostnaderna. Exempelvis har stål- och komponenttillverkning lagts ut på underleverantörer.

Dessa förbättringar har utmynnat i en successivt stigande rörelsemarginal. 2010 höjdes målet från 12 till 15 procent, en nivå SKF inte var långt ifrån under 2010 och 2011. Givet de besparingsprogram som löper och kommer ge effekt nästa år och 2016 tvivlar vi inte på att det nya målet är realistiskt. Mer tveksamt är om SKF kommer att lyckas växa med 8 procent per år – dubbelt upp jämfört med den historiska nivån. Även om koncernen ökat sin tillväxtmarknadsexponering hämtas fortfarande 42 procent av försäljningen i ett svagt Europa. Just Europa var den svagaste regionen under andra kvartalet, och givet den senaste tidens negativa makrosignaler från Europa finns risk för kortsiktiga negativa överraskningar.

I ett längre perspektiv är ökad kinesisk konkurrens en risk. Nyligen formerade exempelvis ett kinesiskt stålföretag ett joint venture med LYC, Kinas tredje största kullagertillverkare, i syfte att producera högkvalitativt specialstål. Just bristen på inhemskt specialstål har varit en viktig barriär för Kinas lokala spelare.

På mer rimliga vinstprognoser hamnar SKF:s p/e-tal på 12,5 för nästa år. Det tycker vi är en lockande rabattvärdering givet att SKF successivt stärkt lönsamheten och alltmer uppvisar kvalitetsföretagets karakteristika. Vi ser utrymme för en ­uppvärdering och tar sikte på 190 kronor i vårt ettåriga perspektiv.