Ework laddar för fortsatt tillväxt

Under första kvartalet steg omsättningen med 16 procent och orderingången med 23 procent jämfört med samma kvartal förra året. Starka siffror men ungefär i linje med vad vi väntar oss av Ework. En stor del av tillväxten sker dessutom i den ”traditionella” affären där marginalerna kan förmodas vara högre än i så kallad outsourcing.

Konsultmarknaden beskrivs som fortsatt het. Beläggningsgraden för konsulter i allmänhet är hög och många tror på fortsatt ökade timarvoden. För riktigt bra konsulter finns gott om attraktiva uppdragsgivare och Ework uppger att man är en av dem.

Det lär stämma eftersom Ework-modellen bygger på att konsulten fakturerar från eget bolag. För högt efterfrågade konsulter är detta ett väldigt lockande alternativ istället för att som anställd skatta bort det mesta av intjäningen.

Första kvartalets bruttomarginal gick från 4,7 till 4,6 procent och rörelsemarginalen stannade på 1,2 procent. När vi senast tittade på Ework fokuserade vi en del på bruttomarginalen. Att bruttomarginalen är så låg är en konsekvens av Eworks affärsmodell i allmänhet och vad marknaden efterfrågat på senare år i synnerhet. Eworks höga tillväxt har drivits av stora outsourcingavtal med låga marginaler. Det ligger i sakens natur att marginalen är låg här, åtminstone initialt.

Så långt allt väl, eller?

För att klara av den kraftiga tillväxt som Ework har haft och ser framför sig måste bolaget investera mer. Detta kanske är ett lyxproblem men innebär ändå ökade investeringar enligt vd Zoran Covic, som uppger att det har börjat knaka i fogarna när organisationen växer.

Något oroväckande är det också när bruttomarginalen fortsätter att minska under ett kvartal när högmarginalaffären växer. Detta tyder på marginalerna pressas av något annat än bara en ökad andel lågmarginalkontrakt. Ework arbetar generellt med två olika typer av kontrakt. Den ena kontraktstypen innebär att ökade timarvoden direkt kan föras vidare till konsultköparen (Eworks kund). Men i den andra är priset inte lika flexibelt och där kommer Eworks lönsamhet att pressas när timarvodena stiger. Ework är alltså, lite likt traditionella konsultbolag, inte helt okänsliga för löneglidning.

Tack och lov utgörs merparten av Eworks kontrakt av den typ där kostnadsökningen kan föras vidare mot kund. Detta är avgörande i en verksamhet där förändringar i marginalen på tiondelars procent kan slå hårt mot bolaget.

Sedan vår förra analys har kursen stigit från 72 kronor till drygt 80 kronor i skrivande stund. Aktien har därmed avkastat drygt 10 procent mer än index och vi, som även äger aktien i vår modellportfölj, ser ingen anledning att vara missnöjda med den utvecklingen. Imorgon handlas aktien också utan rätt till utdelning om 3,25 kronor, innebärande en direktavkastning på 4 procent.

Vi ser med fortsatt tillförsikt på Eworks resa. Marginaloro till trots så har Ework en fantastisk affärsmodell och tar snabbt marknadsandelar från traditionella konsultbolag, och det finns mycket mark kvar att ta. Verksamheten är snål när det gäller kapitalbindning och finansiellt står bolaget stabilt med en mindre nettokassa. Aktien är inte särskilt billig kring 14 gånger vårt förväntade rörelseresultat (EV/EBIT) för innevarande år. Men om tillväxten håller i sig är det troligt att aktien även framöver ger en god avkastning på några års sikt. Vi lämnar våra estimat oförändrade och upprepar rådet köp.