Doro: Ett plus ett blir tre

Doro (52,50 kr) säljer mobiltelefoner och trygghetstjänster. Målgruppen är främst seniorer.

Det senaste åren har Doro brottats med en tuffare konkurrens och vikande telefonförsäljning. Bolaget har även lämnat/minskat sin närvaro på vissa marknader där lönsamheten inte varit tillfredställande.

Strategin har varit att telefonförsäljningen skall bidra med kassaflöden som investeras i det växande affärsområdet Care.

Doro Care innefattar verksamhet med trygghetslarm, med återkommande abonnemangsintäkter som tenderar att värderas högt på börsen. Doro har dock varit ett undantag på den punkten. Aktiemarknaden har fokuserat på helheten istället för att se värdet inom Care-segmentet. Fel, tycker Affärsvärlden som har ett köpråd på aktien sedan tidigare. Styrelsens beslut att särnotera Doro Care är därmed extra välkommet.

2020 var ett utmanade år med viruskrisen och all osäkerhet som det medför. På koncernnivå sjönk omsättningen med 18%. Stor del av tappet stavas Covid-19 och minskad telefonförsäljning.

Affärsområde Phones minskade omsättningen med 26,5% till 1165 Mkr. Värt att nämna är att Doro trots allt har en marknadsandel på cirka 20% i Europa för området seniortelefoner. På vissa fokusmarknader har bolaget betydligt högre andel (kring 40%).

Konkurrenter är exempelvis Alcatel och Nokia. Det verkar ske en del konsolidering på marknaden. Små aktörer försvinner och de stora blir större, enkelt uttryckt. Kanske är någon av ovan nämnda konkurrenter intresserade av att förvärva telefondelen?

Lönsamheten inom telefondelen har varit solid de senaste åren. 2020 landade rörelsemarginalen på 6,1%. Året dessförinnan 6,7%.

Affärsområde Doro Care ökade försäljningen med 10% på helårsbasis. Omsättningen landade på 524 Mkr. Doro Care har vuxit med 4-6% per år organiskt sett i snitt de senaste åren. Inklusive produkter inom Doro Care. Det är okej, men kanske inte man ringer hem om. I det fjärde kvartalet var den organiska tillväxten 4,7% justerat för negativa valutakurseffekter.

I diagrammet nedan visas hur abonnentbasen har utvecklats de senaste åren. Som synes är de främst förvärven (de större gröna staplarna) som drivit tillväxten.

Doro Care hade en rörelsemarginal på 7,4% ifjol. 2019 var rörelsemarginalen 8,5%. Resultatet under 2020 har dock påverkats av engångskostnader både på grund av covid-19 samt andra omstruktureringar. På sikt borde en marginal omkring 10-12% vara fullt möjligt. Bruttomarginalen för Doro Care är cirka 41-43%.

På koncernnivå var rörelsemarginalen för Doro 5,1%. Exklusive omstruktureringskostnader hänförligt bolagets besparingsprogram var marginalen 6,0% (6,4). Målsättningen är 8%.

Igår kväll (16/2) meddelade styrelsen i Doro att affärsområde Doro Care kommer förberedas för att särnoteras som separat börsbolag. Det tycker vi är en bra sak, då Doro Care sannolikt kan få en högre värdering på egna ben. Aktien är i skrivande stund upp 10% på beskedet.

Från och med Q1 2020 har koncernens två affärsområde redovisats separat.

”En särnotering är ett naturligt nästa steg i den strategi vi arbetar efter. Styrelsens övertygelse är att verksamheterna kommer att utvecklas mer fördelaktigt var för sig och skapa bättre förutsättningar för områdena att uppnå sin fulla potential”, säger Lennart Jacobsen, styrelseordförande för Doro i pressmeddelandet.

Det verkar alltså inte finnas några vidare synergier mellan affärsområdena längre.

För att förbereda särnoteringen kommer ett arbete inledas med att separera affärsområdet Doro Care med målsättning att föreslå en särnotering för en bolagsstämma under året, skriver Doro.

En intressant aspekt kring särnoteringen är Doros tredje största ägare, riskkapitalbolaget Rite Ventures. De äger cirka 10% av aktierna. Rite Ventures är även stora ägare i “Qliro-bolagen”, nämligen Qliro (finans), CDON (näthandel) och Nelly (kläder), som under hösten noterades som tre separata börsbolag. Det har hittills visat sig vara ett genidrag. Nedan följer utvecklingen de senaste tre månaderna för dessa aktier.

• Qliro, +103%
• CDON, +510%
• Nelly Group, +15%

Kan aktieägarna i Doro hoppas på något liknande? I tabellen nedan har vi skissat fram vad respektive bolag skulle kunna vara värt på egna ben.

Vi tycker att Doro Care är det mest spännande affärsområdet och det är där den stora uppvärderingspotentialen finns. Vi räknar med att Doro Care kan växa 5-6% organiskt per år framöver. Därutöver finns möjligheten till värdeskapande förvärv. Doro har historiskt sett betalt omkring 7-8 gånger rörelsevinsten för förvärven.

Ett ganska bra jämförelseobjekt är bredbandsoperatörerna Bredband2 och Bahnhof. Trygghetslarm och bredband är generellt generiska produkter med få konkurrensfördelar. Varumärke, stabil uppkoppling samt bra kundservice är några. Vi använder en multipel på 16 gånger rörelsevinsten. Doro Care verkar på en marknad som växer underliggande och gynnas av demografiska faktorer (åldrande befolkning). Dessutom finns aspekten med värdeskapande förvärv.

Telefonerna har trots en tuff marknad uppvisat en stabil lönsamhet med marginaler kring 6-7%. Det är bra. Doro-varumärken är väletablerat bland seniorer. Risken är att kundgruppen på sikt väljer att använda smartphones. Visserligen har Doro produkter även inom det segmentet. Vår poäng är kort och gott att telefondelen sannolikt inte kommer få någon superhög värdering på börsen. En multipel på 10 gånger känns dock rimligt med tanke på varumärket och Doros marknadsposition.

Sammanfattningsvis är vi positiva till särnoteringen av Doro Care. Vi ser fortsatt god kurspotential och behåller med andra ord vårt tidigare köpråd.