Den förbisedda nyckeln för att skapa långsiktigt värde för aktieägarna

Diskussionen kring ett företags värdeskapande kretsar ofta kring tillväxt och rörelsemarginaler. En avgörande aspekt som ofta glöms bort är vilken roll kapitalallokeringen spelar. Hur väl förstår svenska bolagsledningar och styrelser vikten av en sund kapitalallokering för långsiktigt värdeskapande? Och vad innebär egentligen kapitalallokering? När man hör begreppet i samband med Warren Buffett – ”oraklet från Omaha” – får det nästan ett mytomspunnet skimmer över sig.

Kapitalallokering handlar om att fatta beslut om hur företagets resurser ska användas för att maximera värdet för aktieägarna på lång sikt. Det sträcker sig bortom enbart tillväxt eller höjda marginaler. Det första steget mot att bli en bättre kapitalallokerare är att lära sig tänka som en investerare. Det innebär bland annat att lära sig tolka och använda den information som finns inbakad i priserna på de finansiella marknaderna.

Aktiekurserna avslöjar till exempel mycket om vilka förväntningar marknaden har när det gäller de tre värdedrivarna tillväxt, lönsamhet och avkastningskrav. Men det handlar även om att tänka i termer av risk och avkastning – något som investerare är väl skolade i, men som inte alla företagsledare har ett naturligt anlag för.

Viktiga frågor för VD och styrelse

Det första steget mot en bättre och mer värdeskapande kapitalallokering inleds med fördel genom att VD och styrelse ställer sig följande frågor:

• Vilka faktorer driver aktieägarvärdet för vårt företag?
• Är våra beslut om kapitalallokering i linje med vår övergripande strategi?
• Och återspeglar de finansiella målen (inklusive incitamentsprogrammen) och dess prioritering, hur företaget skapar värde?

En utmaning som alla företag står inför när det gäller kapitalallokering är att hitta den rätta balansen mellan tillväxt, lönsamhet och avkastningskrav. Tyvärr finns det ingen standardmall att använda sig av och varje företag måste identifiera sin egen unika avvägning mellan de tre värdedrivarna. Men analysen börjar i förståelsen av förhållandet mellan lönsamhet och kapitalkostnaden. Och när vi pratar om lönsamhet i det här sammanhanget handlar det om avkastningen på investerat kapital (ROIC), inte om rörelsemarginaler som så många företag fokuserar på när de allokerar kapital.

Bevisa att du kan skapa aktieägarvärde

Alla bolagsledningar vill skapa energi kring företaget genom att ha en positiv historia att berätta för sina aktieägare och anställda. Nästan uteslutande handlar den historien om att bolaget ska växa. Kanske är det då inte så konstigt att värdeförstörande kapitalallokeringsbeslut ofta handlar om olönsamma investeringar och goodwill-avskrivningar från misslyckade förvärv.

För innan ett företag fokuserar på tillväxt behöver det först ha bevisat sin förmåga att skapa aktieägarvärde. Ett sådant bevis kan bestå i att bolaget lyckats etablerat en tydlig konkurrensfördel genom till exempel produktdifferentiering eller en effektiv produktionsprocess.

Buffett pratar om detta i termer av att skaffa sig djupa vallgravar som skyddar det ”ekonomiska slottet”. En återinvesterad krona i ett företag med liten skillnad mellan lönsamhet och avkastningskrav är nämligen inte speciellt mycket värd, om ens något alls (det här testar Buffett genom sitt så kallade ”one dollar test”). Men med stigande lönsamhet ökar värdet av tillväxt exponentiellt. Och just detta icke-linjära förhållandet kan vara svårt att intuitivt förstå, men är en faktor som avsevärt kan påverka hur man ska balansera de tre värdedrivarna för bästa värdeskapande.

Ett missat mål

Svårigheten med att hitta rätt balans mellan de tre värdedrivarna syns ofta tydligt när företag sätter sina finansiella mål. Vi kan till exempel konstatera att nästan alla företag har mål som inkluderar tillväxt och lönsamhet (dock ofta i form av ett marginalmål). Men få överväger den tredje värdedrivaren, avkastningskravet, som är starkt kopplad till bolagets vinstkvalitet.

Att ha tydliga mål kopplade till endast två av de tre värdedrivarna ökar uppenbarligen risken för suboptimala kapitalallokeringsbeslut. Det är till exempel vanligt bland svenska företag att man sätter aggressiva tillväxtmål som riskerar att ske på bekostnad av vinstkvaliteten. Att den strategin kan komma med en hög prislapp har många företag bittert fått erfara de senaste åren.

Inflationsmiljön som följde i spåren av pandemin visade hur investerarkollektivet straffade bolag med dålig så kallad ”pricing power”. En tillväxtstrategi som vilar på skakig grund kommer förr eller senare rasa samman. Eller som Buffett kanske skulle sagt: det är först vid lågvatten som man ser vem som badat naken.

Investerarens förmåga behövs

Vad är då nyckeln för en kapitalallokering som tar hänsyn till alla tre värdedrivare och inkluderar ett investerarperspektiv?

Akademisk forskning visar att företagsledare generellt är överrepresenterade när det gäller personlighetsegenskaper som handlingskraft och karisma. Om man vill åstadkomma en effektiv kapitalallokering visar William Thorndikes bok Outsiders vikten av att kombinera dessa egenskaper med mer typiska ”investeraregenskaper”, som till exempel analytisk förmåga. I flera av de åtta fallstudierna som tas upp i boken hade VD en mycket nära och långvarig relation till COO, som fick ett stort ansvar för företagets dagliga verksamhet. VD kunde fokusera på att allokera kapital och resurser, vilket på lång sikt visade sig vara en av de främsta differentierande faktorerna för värdeskapandet.

Tyvärr är kapitalallokering som ämne inte något som lärs ut på universitet. Pusselbitarna går att hitta i kurskatalogerna men studenterna måste själv lägga pusslet. Tyvärr får inte heller ämnet den uppmärksamhet som det förtjänar hos företagsledningar eller i styrelserummen.

Bristen på litteratur och kunskap inom ämnet är en av de främsta anledningarna till att jag fördjupat mig i frågan. I min nyligen utgivna bok Capital Allocation and Value Creation – A Market Based Framework for Executives, presenterar jag ett praktiskt ramverk för kapitalallokering. Genom att sammanföra teoretisk kunskap med praktisk erfarenhet och verkliga exempel erbjuder boken insikter och verktyg som kan hjälpa företagsledare att effektivt allokera kapital och skapa långsiktigt värde för sina aktieägare.

Med boken hoppas jag kunna ge inspiration till den ofta förbisedda, men väldigt viktiga, frågan om vad god kapitalallokering egentligen betyder.

Torbjörn Arenbo, ekonom och författare till boken ”Capital Allocation and Value Creation – A Market Based Framework for Executives”