Ingen inflation i sikte

Begreppet hyperinflation har studsat upp och ned i debatten sedan finanskrisen. Centralbankernas frisläppande av sina balansräkningar under finanskrisen drog på sig både gula och röda kort från den neoklassiskt och monetaristiskt skolade domarkåren. ”Hyperinflationen kommer, utvisning till läktaren!” Men om något så har just inflationen lyst med sin frånvaro. Trenden i de utvecklade ekonomierna har trots centralbankernas svällande balansräkningar varit den motsatta – fortsatt desinflation med tendens till deflation.

I länder som Sverige, Kanada och Australien har inte centralbankerna varit lika aktiva vid pumpen, där har i stället bankernas svällande utlåning till överhettade bostadsmarknader varit det som drivit penningmängden till aldrig skådade nivåer. Resultatet har varit detsamma. En sjudande privat skuldsättning, fallande pris på pengar och stigande priser på finansiella tillgångar. Men ingen inflation i den reala ekonomin.

Det har dock inte tystat dessa ortodoxt troende. De stimulanspaket som nu lanseras i spåren av coronakrisen riskerar också enligt samma sagesmän, och kvinnor, som Kerstin Hessius på svensk mark, att leda till hyperinflation. De menar att det inte finns någon annan väg framåt för skuldtyngda ekonomier än att inflatera bort den, och när man hanterar detta explosiva ämne är det lätt att man eldar på för mycket och vi får inflationsbrasor som i Weimarrepublikens Tyskland eller det sönderfallande Jugoslavien. De anser att de bara behöver bara nämna länderna Venezuela och Zimbabwe för att våra nackhår ska resas och vi ska förstå vilken halkig trappa som vi har hamnat i.

För när priset på statsobligationer pressas ner så lågt, så blir denna centralbanksinlåning i sig en allt attraktivare placering. Det gäller i synnerhet i orostider, när hög betalningsberedskap har ett allt högre värde, ’cash is king’.

Men det som karaktäriserar dessa länder med hyperinflation är sammanbrott av den underliggande ekonomin och de institutioner som ska bära upp dem. Just det som de sjösatta stimulanserna är till för att undvika. Visst, både stimulanserna och den rådande pandemin för ut oss på icke kartlagda ekonomiska territorier. Mycket kan gå snett. Men kan vi lära oss något av historiska pandemier så är det att de är starkt deflationistiska till sin karaktär. De slår långt hårdare mot efterfrågan än mot utbudet och den stigande arbetslösheten sätter press på den över tid viktigaste kostnadskomponenten och inflationsdrivaren: lönerna.

Och är det något som vi borde ha lärt oss under de mer än tio år av extrema penningpolitiska stimulanser som har skett sedan finanskrisen så är det att penningpolitiken har tappat fotfästet. Den nyliberala idén om att ha självständiga centralbanker med bara ett mål, att ha koll på inflationen, funkar helt enkelt inte. Det allenarådande räntevapnet är bra på att tämja inflationen men den har mycket svårare att göra det omvända. Bevisen för detta ligger i öppen dager för de som vill se. Det är egentligen inte så märkligt. Det är som vanligt ”follow the money” som gäller. För de nyskapade krediter, centralbanksreserver, som pumpas in i systemet när centralbanker köper statspapper hamnar hos de institutioner som sålde dem. De har inget konsumtionsbehov utan letar sig bara runt bland andra finansiella placeringar, om ens det. För när priset på statsobligationer pressas ner så lågt så blir denna centralbanksinlåning i sig en allt attraktivare placering. Det gäller i synnerhet i orostider, när hög betalningsberedskap har ett allt högre värde, ”cash is king”. Problemen på den amerikanska repomarknaden under hösten, vilken indikerade en stor brist på betalningsmedel, kan förklaras av att detta smörjmedel blivit en attraktivare placering i sig.

Och med coronakrisen så gäller för alla att ha så hög betalningsberedskap som möjligt. Cashkungen har promoverats till kejsare. Penningcirkulationen riskerar därmed att proppa igen. Får vi dessutom en rad av finansiella fallissemang, där skulder måste skrivas bort, vilket förstör pengar, så kan situationen bli riktigt allvarlig.

Om stater då väljer den traditionella och påbjudna vägen att sälja obligationer på marknaden för att få in betalningsmedel till sina utlägg så kan detta problem faktiskt förvärras.

Alternativet är det som kallas monetär finansiering, alltså där staten lånar pengar av centralbanken, vilket i realiteten innebär att centralbanken trycker pengar för att köpa skuldebrev av staten.

Bank of England har brutit mot tabut mot att använda monetär finansiering. Trots att bankens nya hövding Andrew Bailey i ett öppet brev i Financial Times högtidligt kung jorde att de inte skulle ägna sig åt detta så sjösattes det en vecka senare.

Och som förre chefen för Storbritanniens motsvarighet till Finansinspektionen, Adair Turner skriver i en färsk analys på Project Syndicate, så är det inte en dag för tidigt. Han propagerade ju i sin måste-bok Between Debt and the Devil, för de som vill lära sig hur det moderna penningväsendet verkligen fungerar, att monetär finansiering, även i form av ”helikopterpengar”, var långt bättre och mindre riskfyllt än de strategier som centralbankerna hade genomfört.

De senare har i stället lett till en accelererande privat skulduppbyggnad, vilket av många skäl ökar den systematiska risken i ekonomierna mer än statens skulduppbyggnad. För de senare kan, om de har en egen flytande valuta, alltid refinansiera sina skulder. Det gäller exempelvis inte för de bolånetagare som bygger upp den svenska penningmängden.

Men motståndarna argumenterar att om finanspolitiken tar över så har man släppt ”anden ur flaskan”, så nu kan politikerna spendera fritt och då kan det bara sluta på ett sätt, ”Venezuela!”. Detta är naturligtvis löjligt. Man kan som Adair Turner skriver låta centralbankerna fatta explicita beslut om optimala kvantiteter av de statliga utgifter som ska monetariseras. Att vi skulle få en bättre styrning av den offentliga sektorn är ett annat plus. Man får möjlighet att styra verksamheten mera efter behov inom exempelvis vård och skola och inte efter de definitionsmässigt kortsiktiga och därmed suboptimala budgetregler som säger att verksamheten måste anpassas efter de fluktuerande skatteintäkterna.

Och vi har varit här förut. Samma varningar kom efter andra världskriget, då skuldsättningen var extremt hög i exempelvis USA och Storbritannien. Då monetariserade Federal Reserve och Bank of England en del av de skenande skulderna. Hyperinflationen uteblev, liksom den förväntade depressionen. Inte ens den framtida generationen drabbades av detta skuldok. Tvärtom så eroderade den starka tillväxten alla dessa farhågor. Och den som tror att detta tillväxttrick inte går att upprepa, inte minst av demografiska skäl, kan titta på Japan. Där har Bank of Japan monetariserat knappt hälften av statsskulden som är uppe i runt 250 procent av BNP, brutto. Men ingen inflation eller ekonomisk kollaps finns i sikte.