Martin Enlund: Kaos är en stege

“Kaos är en stege”, sade Littlefinger, en av de listigaste aktörerna i tv-serien Game of Thrones. Och visst tycks det vara en del på gång. Geopolitiska spänningar, handelskrig, teknologisk acceleration, recessionsrisker, korrelationer som bryter samman medan guldpriset rusar.

Många bedömare kommer som vanligt att rikta sin kritik mot president Trump för allt som är negativt – exempelvis påstå att han har drivit Amerika mot en recession som skulle kunna ha undvikits. Men bortsett från handelskriget, skulle inte vilken president som helst ha behövt hantera samma problem?

Obalanser måste korrigeras, förr eller senare. Socialdemokrater brukar exempelvis vara snabba att påpeka att det borgerliga styret under det tidiga 1990-talet inte blev särskilt ekonomiskt lyckosamt, men de obalanser som den regeringen hade att hantera uppstod faktiskt under den andra halvan av 1980-talet.

President Trump och hans stab har att hantera finansiella, handelspolitiska och ekonomiska obalanser som byggts upp under decennier. Exempel på dessa obalanser inkluderar stora budgetunderskott, kort förfalloprofil på statsskulden, höga börsmultiplar och en försvagad tillverkningsindustri.

Vem bryr sig om statistiken?

Ray Dalio, grundare till världens största hedgefond Bridgewater, misstänker att den amerikanska ekonomin kommer att krympa (en recession). Men han tonar ned detta: “vem bryr sig om statistiken?”. Dalio säger sig istället vara mer orolig för en förändrad monetär ordning till följd av “allvarligare och strukturella problem”.

Pengar kommer inte att bevara sitt värde befarar Dalio. Exempelvis kanske statsobligationer inte kommer vara en lika trygg hamn som förut. Under en recession brukar amerikanska räntor falla (och priset på obligationerna stiga). Måhända kommer det redan enorma utbudet av statsobligationer förhindra detta nästa gång?

Även den folkkäre legendaren Warren Buffet, avgående VD för Berkshire Hathaway, uttrycker oro för framtiden. Vid Berkshires årliga investerarmöte, även kallat “Woodstock för kapitalister”, sa han att “uppenbarligen vill vi inte äga något i en valuta som håller på att gå åt skogen. Och det är det stora problemet vi oroar oss för när det gäller den amerikanska valutan”.

För litet mer än 20 år sedan gjorde Berkshire – som är nästan allergiska vad gäller makrobet – ett strategiskt val att investera i både euro och japanska yen. Beslutet visade sig bli lyckosamt – dollarns värde sjönk med ca 30% under en femårsperiod.

I april bröt traditionella samband mellan börs, dollar, guld och räntor samman. Detta eldade på oron kring den monetära ordningen. För tillfället ligger dock amerikanska 10-årsräntor kvar på ungefär samma nivå som de gjorde innan Trumps “befrielsedag”. Dalios hypotes förblir därför obekräftad.

Alla ting är förgängliga, även monetära system

Låt oss dock inte glömma att monetära system är som reservvalutor – de kommer och går. Till exempel:

• Den svenska kronan mellan 1873 och 1914 var definierad i termer av guld inom ramen för Skandinaviska myntunionen. En krona var då cirka 0,4 gram guld. Om kronan haft en sådan guldkoppling idag hade matpriserna fallit istället för att rusa.
• USA följde in på 1930-talet en strikt guldstandard där dollar kunde lösas in mot guld. Franklin D. Roosevelt (FDR) som hade lovat att upprätthålla guldstandarden bröt detta löfte. Istället konfiskerade han först privatpersoners guld för att sedan devalvera dollarns värde med 41%.
• Mellan 1945 och 1971 var den svenska kronan indirekt kopplad till guld via dollarn i Bretton Woodssystemet. Denna koppling avvecklades “tillfälligt” av President Nixon i augusti 1971.

Guld brukade alltså definiera vad som var pengar och utgjorde även en typ av pengar som inte var någon annans skuld. Och detta för inte särskilt länge sedan.

Bancor strikes back?

Innan Bretton Woodssystemet etablerades, presenterade 1900-talets mest inflytelserika ekonom, John Maynard Keynes, argument som har slående likheter med Stephen Mirans (en av Trumps rådgivare).

Keynes argumenterade att länder med exportöverskott kunde dra fördel av detta genom mer investeringar och högre tillväxt. Keynes betraktade situationen annorlunda än många av dagens ekonomer som tycks ha klibbat fast i 1800-talsekonomen David Ricardos förlegade komparativa fördelar.

Keynes föreslog ett alternativt system (Bancor-systemet) som skulle ha begränsat både överskott och underskott i utrikeshandeln, ett system som även skulle ha medfört betydande restriktioner för internationella kapitalflöden. Han vann dock inte den debatten. Istället fick vi ett från början dödsdömt system som kollapsade efter blott 25 år.

Ingenting är dolt som inte skall bli uppenbarat

Vart världen är på väg vet jag inte. Men framtiden behöver inte nödvändigtvis bli en linjär fortsättning av 60/40-modellen, med rörliga växelkurser, inflationsmål och fiatvalutor. Guldet kanske åter blir en viktig reservtillgång, bitcoin en ny digital sådan, eller så kanske båda ersätts av något annat.

Den färgstarke investeraren Hugh Hendry påstår rent av att vi har att göra med “en tävling om… betydelsen av suveränitet, och om vem som håller pennan som skriver morgondagens regler”.

En sak är dock tydlig: om makthavare vill genomföra kontroversiella reformer, tenderar man att vilja undvika öppen debatt. Precis som de tigit om sin roll bakom avkontantifieringen, precis som de föreslagit (och implementerat) en skatt på sparande som är “ogenomskinlig för de flesta”, precis som de hävdat att “en engångsskatt på privata förmögenheter” kan vara effektiv om den kommer som en blixt från klar himmel, är riskerna betydande att en förändrad monetär ordning, om den kommer, knappast kommer att föregås av bred debatt i tv-rutorna.

Tyrion Lannister, en av de mest komplexa karaktärerna i samma tv-serie, uttryckte att “ett sinne behöver böcker precis som ett svärd behöver en slipsten.” Om nu kaos är en stege, kanske är just kunskap och kritisk reflektion den enda riktigt säkra investeringen.

Martin Enlund, oberoende analytiker, Under Orion AB. Tidigare valutachefsstrateg på Nordea och före detta makroekonom på Handelsbanken. Driver podden ‘Ekonomidags’.