Duni: Dukar upp för utdelningar

Servettillverkaren har en stark ställning i sin nisch och borde på sikt kunna passa dagens stora kostnadsökningar för el och massa vidare till kunderna. Då kan aktien få en liten revansch även om potentialen inte är jättelik.

Duni (106,40 kr) säljer produkter som servetter, pappersdukar och take away-förpackningar. Kanske inte världens mest upphetsande affär. Dock väldigt stabil och tillsammans med en negativ kursutveckling på runt 12 procent i år kan det vara skäl nog att titta på aktien.

Om Duni

Huvudmarknaden är Europa men Duni har också närvaro i Asien och Oceanien. Dunis premiumprodukter gör bolaget till en marknadsledare i norra Europa med starka positioner i exempelvis Tyskland och Benelux-länderna. I Sydeuropa är artiklar av enklare karaktär mer populära. Här är Duni inte lika starka. Exempel på många av Dunis produkter går att hitta här.

Duni har en värdekedja som sträcker sig från pappersbruk och tillverkning till distribution. Av 2 477 anställda arbetar ungefär 45 procent på Dunis sex produktionsanläggningar i Tyskland, Polen, Sverige, Thailand och Nya Zeeland.

Affären drivs över fyra huvudområden med liknande produktsortiment. Ofta har de olika design- och förpackningslösningar beroende på försäljningskanal:

  • Table Top (52 %): Försäljning till hotell, restaurang, catering och företag inom hälso- och omvårdnadssektorn. Produkterna består i huvudsak av saker som servetter, dukar och ljus. Affärsområdet har klart bäst lönsamhet med en operativ rörelsemarginal (Dunis hemmasnickrade mått) på 12,9 procent.
  • Meal Service (18 %): Säljer förpacknings- och serveringsprodukter för take away-restauranger, matproducenter och företag inom hälso- och omvårdnadssektorn. Från februari 2018 ingår brittiska Biopac i affärsområdet. Segmentet växte med 22,3 procent (10,3 exklusive förvärv) i det tredje kvartalet.
  • Consumer (21 %): Försäljning av Duni-produkter till detaljhandeln. Kunderna kan exempelvis vara dagligvarukedjor, trädgårdsmarknader eller inredningsbutiker. För de tre första kvartalen är rörelsemarginalen blygsamma 2,6 procent. På grund av längre ledtider ska Consumer vara extra känsligt för snabba förändringar i råvarupriser.
  • New Market (7 %): Försäljning utanför Europa. Kunderna finns inom hotell, restaurang, catering och inom detaljhandeln. Lönsamheten har varit svag under 2018 och i det tredje kvartalet gick området med förlust. Skälen stavas bland annat lagerflytt, dålig utveckling i marknader utanför Asien och svag rubel.
Duni 2018 Q1-Q3 2018 Q1-Q3 2017
Omsättning 3 467 Mkr 3 188 Mkr
– tillväxt 8,8% 5,0%
– tillväxt fast växelkurs 3,7% 3,5%
– tillväxt organiskt 1,5%
Bruttomarginal 26,4% 27,9%
Rörelsemarginal 7,6% 9,3%

Vd Johan Sundelin, som tillträdde för drygt ett år sedan, har inte haft den lättaste starten på jobbet. Lönsamheten har försvagats ganska ordentligt. Orsaken är det höga priset på pappersmassa som ökat med mer än 40 procent under de senaste tolv månaderna. Duni har infört prishöjningar, men likt hygiengiganten Essity har man inte lyckats höja priserna tillräckligt mycket, tillräckligt snabbt. Utöver detta har elpriset skenat med 30 procent under året. Lite av en perfekt storm för ett Duni som driver elintensiva pappersbruk och där omkring 70 procent av produkterna är pappersbaserade.

Massapriserna har planat ut under de senaste månaderna men är fortfarande höga ur ett historiskt perspektiv. Ytterligare prishöjningar väntas ge effekt från första kvartalet 2019. Eftersom massapriserna påverkar branschen i stort behöver inte prishöjningar, allt annat lika, vara negativt ur ett konkurrensperspektiv (eftersom konkurrenter också lär behöva höja sina priser).

Under det andra och tredje kvartalet har Duni också stött på patrull inom affärsområdet New Markets (försäljning utanför Europa), där flytt av lager lett till leveransstörningar, försäljningsminskning och sämre lönsamhet. Problemen sågs som temporära och bedömdes vara lösta till det tredje kvartalet, men ser ut att ha fortsatt.

Allt som allt blir 2018 något av ett mellanår. Duni säger nu upp personal och guidar om engångskostnader om 30 Mkr i det fjärde kvartalet. Förhoppningen är att man ska få ut lika mycket i årliga besparingar. Ledningen sjösätter också initiativ för att förbättra logistiken, något som väntas ge ”signifikanta och positiva effekter” under 2019 och 2020.

Duni
Börskurs: 106,40 kr
Antal aktier (miljoner): 47,0
Börsvärde: 5 000 Mkr VD Johan Sundelin
Nettoskuld: 1 610 Mkr* Styrelseordförande Magnus Yngen
SvD Börsplus huvudscenario
2017 2018E 2019E 2020E
Omsättning 4 441 4 878 5 268 5 374
– Tillväxt 4,0% 9,8% 8,0% 2,0%
Rörelseresultat 456 366 527 564
– Rörelsemarginal 10,3% 7,5% 10,0% 10,5%
Resultat efter skatt 329 262 374 407
Vinst per aktie 7,00 5,60 8,00 8,70
Utdelning per aktie 5,00 5,00 5,20 5,60
Direktavkastning 4,7% 4,7% 4,9% 5,3%
Avkastning på eget kapital 13% 10% 14% 14%
Operativt kapital/omsättning 29% 40% 35% 30%
Nettoskuld/EBIT 1,4 3,5 1,9 1,1
P/E 15,2 19,0 13,3 12,2
EV/EBIT 14,5 18,1 12,5 11,7
EV/Sales 1,5 1,4 1,3 1,2
* Justerat för förvärv efter Q3

Den goda nyheten är att merparten av lönsamhetsproblemen som drabbat Duni i år alltså inte är orsakade av bolaget själva. Fluktuationer i råvarupriser är temporära och över tid tror vi att Duni kan prestera rörelsemarginaler om 10–11 procent. Det är är linje med det långsiktiga målet (10 procent i justerad rörelsemarginal) och vad Duni lyckats prestera under de senaste åren.

Den svåra nöten att knäcka är tillväxten. Målet, 5 procent i organisk tillväxt över en konjunkturcykel, ser svårt ut att nå på en marknad som växer med 1–2 procent. 2015–2017 har den organiska tillväxten varit omkring 1 procent och 2018 ser inte ut att ändra på den trenden. Årets tillväxt om 9 procent är främst drivet av valuta och förvärv.

Under 2017 och 2018 har Duni genomfört tre förvärv som tillsammans har en årlig omsättning på nära 500 Mkr. Det senaste förvärvet, australiensiska BioPak, har en omsättning kring 385 Mkr och förvärvades till en multipel om 1,1 gånger försäljningen. BioPak sysslar med hållbara förpackningar, har enligt Duni växt med 20 procent historiskt och ingår i affärsområdet New Markets. Vi räknar med att förvärvet för upp nettoskulden till omkring 1610 Mkr eller 2,6 gånger rullande rörelseresultat före avskrivningar. Det är höga nivåer. Utrymmet för fler större förvärv i närtid lär vara begränsat.

Hur ska då Duni växa? Utöver satsningar på take away-produkter inom affärsområdet Meal Services och nya marknader kan det finnas vissa strukturella element som kan ge skjuts. Trenden är att olika reglerande organ världen över nu tar upp kampen mot engångsartiklar av plast. Inom EU kommer engångsartiklar av plast förbjudas från år 2021. Det rör sig om saker som tallrikar, bestick och sugrör. Det här är såklart goda nyheter för Duni och pappersbaserade produkter generellt. Intrycket är att Duni har en bra miljöprofil och bolaget är tydliga med att efterfrågan på miljöanpassade artiklar är hög.

Vi räknar med 2 procent organisk tillväxt framöver. Det kan låta lite men sett till hur Dunis tillväxt i princip stått still under de senaste åren är det inte helt ogeneröst.

Sätter vi en multipel på 11 gånger rörelseresultatet år 2020 blir avkastningspotentialen 21 procent. Det mesta av avkastningen kommer i så fall via utdelningar. Om Duni fortsätter dela ut omkring 70 procent av vinsten blir direktavkastningen runt 5–6 procent de närmaste åren. Det är inte helt pjåkigt.

Allt sammantaget ser vi Duni som ett bra defensivt val för den som gillar sparaktier.

Ägare Värde (MSEK) Kapital Röster
Rune Andersson (Mellby Gård) 1499,65 29,99% 29,99%
Polaris 454,59 9,09% 9,09%
Carnegie Fonder 452,20 9,04% 9,04%
Lannebo Fonder 286,19 5,72% 5,72%
Swedbank Robur Fonder 242,70 4,85% 4,85%
ODIN Fonder 236,44 4,73% 4,73%
Fjärde AP-fonden 217,36 4,35% 4,35%
Handelsbanken Fonder 110,44 2,21% 2,21%
Dimensional Fund Advisors 100,44 2,01% 2,01%
Franklin Templeton 83,58 1,67% 1,67%


OBS: Ursprungsversionen av denna artikel finns på www.svd.se. I juli 2019 migrerades denna och ett tusental andra artiklar över från SvD till analystjänsten Börsplus och därefter (april 2020) till Affärsvärlden. I vissa fall har delar av dessa artiklar dessvärre inte följt på med ett korrekt sätt. Det kan gälla tabeller, bilder, formatering eller rutor med tilläggsinfo. Om du vill vara säker på att läsa en artikel med helt fullständig information bör du alltså söka rätt på ursprungsversionen på www.svd.se. Ett enkelt sätt att hitta dit är att via en sökmotor som Google söka på ”SvD Börsplus + [Bolag] och/eller [Rubrik]”.