Inwido: Förvärvsdörren öppen

Inwido (220 kr) är en av Europas största tillverkare av fönster och dörrar. Ett av bolagets mer välkända varumärken för svenska konsumenter är Elitfönster.

Koncernen har verksamhet i stora delar av norra Europa, drygt 30 fabriker och nära 5 000 anställda i tolv länder. Sedan Inwido startade 2004 har cirka 50 förvärv gjorts. Affärsenheterna drivs vidare i en decentraliserad struktur.

Fredrik Meuller har varit VD sedan april 2024 och kom närmast från rollen som VD i fem år på Nord-Lock Group, som ägs av Latour, och är en världsledande producent av skruvsäkringslösningar. Tidigare har Meuller arbetat i olika ledande befattningar på Trelleborg Group. Meuller äger aktier för 1,5 Mkr.

Ägarlistan domineras av diverse fonder och institutioner. Störst är Swedbank Robur Fonder med 9% följt av nederländska kapitalförvaltaren NN Group med knappt 7%.

De senaste fem åren har Inwido ökat försäljningen med cirka 6% per år i snitt. Merparten har varit organisk tillväxt men Inwido har även gjort en del förvärv. 2021 och 2022 var den organiska tillväxten 16% respektive 14%. Många passade på att renovera under pandemin. Under 2022 ökade inflationen och bränslepriserna vilket kan ha bidragit till att många konsumenter bytte fönster. Cirka 35% av värmen i ett hus försvinner nämligen från fönster och dörrar. Medan 20% försvinner från väggarna.

Senaste fem åren (2020-2024) har Ebita-marginalen varit 11,2% i snitt. Bolaget har inte explicit marginalmål.

Siktar på 20 miljarder

Inwido siktar på att omsätta 20 miljarder år 2030. För att nå målet krävs 14,6% årlig tillväxt i snitt. Ambitionen är att drygt hälften av tillväxten skall ske genom förvärv.

Vidare är bolagets målsättning att nå en avkastning på operativt kapital på över 15%. Ifjol var utfallet 12,7% (15,4). Nettoskuld/operationell Ebitda skall ej överstiga 2,5x. Vid utgången av Q1 var kvoten 1,1x (eller 0,8x exklusive leasingeffekter). Slutligen är ambitionen att dela ut halva vinsten (59% år 2024).

Under 2024 gjorde Inwido ett förvärv då de köpte 60% av det finska bolaget Artic-Kaihdin, som är en av Finlands ledande tillverkare av solskyddslösningar. Bolaget tillverkar och installerar persienner, markiser och rullgardiner till exempelvis sjukhus, kontor, privata hem, köpcentra, hotell och restauranger. De senaste tre åren har bolaget omsatt runt 80 Mkr i snitt med en marknadsandel på runt 5% på den finska solskyddsmarknaden.

Solskyddsbranschen växer snabbt drivet av nya byggstandarder och ökade krav på energieffektivitet i byggnader. Initialt förvärvar Inwido 60% för en köpeskilling på runt 20 Mkr. Inwido har option på att förvärva resterande 40%, där prislappen kommer baseras på bolagets framtida utveckling.

Tabellen nedan visar Inwidos förvärv de senaste åren.

Den europeiska fönstermarknaden är värd cirka 60 miljarder euro och har historiskt vuxit med 3-4% per år i snitt. Totalt sett har Inwido alltså en marknadsandel på låga 1-2% i Europa.

För att bolagets mål om att omsätta 30 miljarder ska vara realistiskt behöver förvärvstakten öka en hel del. Fönstermarknaden är generellt mycket fragmenterad. De flesta bolagen är nästan uteslutande verksamma på sin hemmamarknad. Den absoluta majoriteten av bolagen omsätter under 15 miljoner euro. Inwido är den tredje största aktören sett till omsättning. Största är danska Dovista Group som grundades 2004 och ägs av danska industrikoncernen VKR Gruppen. Dovista har 6500 anställda och omsätter runt 12 Mdkr (SEK). Näst största är polska bolaget Eko-Okna som grundades 1998 och har cirka 13 000 anställda och säljer till 40 länder.

Fönsterstandarderna skiljer sig och är helt olika inom länderna i både Norden och övriga Europa. Det ställer i sin tur olika krav på design på produkterna. Det är en anledning till att de förvärvade bolagen drivs vidare i en decentraliserad struktur.

Inwido försöker realisera synergier genom gemensamma inköp av insatsvaror som glas, trä och aluminium. Produktionen är kundorderstyrd vilket innebär små produktionsserier. Lokala fabriker nära marknaden är därför en fördel. Inwido är största aktör i Sverige, Finland och Skottland samt näst störst i Danmark. I Norge och Storbritannien är bolaget en av de fem största aktörerna.

Nettoskulden vid utgången av Q1 var 992 Mkr motsvarande 1,1x Ebitda. Det finns med andra ord torrt krut att spendera på förvärv. Inwido uppger att förvärvsaktiviteten ökat och att bolaget för ett antal parallella diskussioner inom både befintliga och nya marknader. Några diskussioner har avslutats i förtid, då Inwido inte vill frångå sina “höga kvalitetskrav gällande förvärvsobjekt respektive transaktionsstruktur”.

Högst marginaler i Skandinavien

Sedan 2022 redovisar Inwido verksamheten i fyra segment. Nämligen Skandinavien (Sverige, Danmark och Norge), Östeuropa (Finland och Polen) och Västeuropa (Storbritannien, Skottland och Irland) samt e-Commerce (koncernens e-handelsförsäljning direkt till slutkonsument).

Marginalerna är högst i Skandinavien, där bolaget har ledande positioner och haft en stabil marginal kring 14% de senaste åren. Elitfönster är Inwidos enskilt viktigaste varumärke och stod för runt 15-20% av koncernens totala intäkter. Inwido uppger att de nu ser en starkare renoveringsmarknad. Danska marknaden går starkt och även några av enheterna i Sverige visade en tydlig förbättring i både försäljning och lönsamhet under Q1.

Affärsområde Västeuropa har stärkt marginalerna från 6% år 2020 till runt 12% på rullande tolv månader.

Sedan något år tillbaka kan husägare få energieffektiviseringsstöd vid byte av fönster i hus (upp till 30 000 kronor).

Till skillnad från andra renoveringar som exempelvis kök eller badrum så finns det tydliga incitament för konsumenterna att byta fönster för att sänka energikostnaderna.

Fönster- och dörrmarknaden är i hög grad rätt cyklisk. Vid finanskrisen 2009 hade Inwido en rörelsemarginal på runt 7%. Koncernen är större och mer diversifierad idag.

Riksdagen har under 2025 höjt rotavdraget (renovering, ombyggnad och tillbyggnad) från 30 till 50% av arbetskostnaden. Höjningen är tillfällig och gäller färdigställda arbeten där betalning sker mellan 12 maj och 31 december 2025. Rotavdragets storlek kan högst vara 50 000 kronor per person och år. Åtgärden är ett sätt att öka aktiviteten och få fart på ekonomin.

I slutet av april kom Inwido med Q1-rapporten. Siffrorna finns i tabellen intill. Omsättningen steg 10% organiskt. Det var andra kvartalet i rad med positiv organisk tillväxt för Inwido efter att omsättningen minskat organiskt sju kvartal i rad (Q1 2023 – Q3 2024). Orderingången har nu ökat fyra kvartal i rad för Inwido. Rörelsemarginalen i första kvartalet brukar vara säsongsmässigt svag.

Många av börsens bolag med exponering mot bygg och renovering har också haft det kämpigt med lägre efterfrågan under senaste åren. Som grupp betraktat uppvisade bolagen positiv organisk tillväxt under Q1 2025, efter åtta kvartal i rad med negativ organisk tillväxt.

Prognoser och värdering

Vi räknar med cirka 5% tillväxt i år och därefter 5-7%, drivet av ökad aktivitet inom byggsektorn och en generellt starkare konjunktur. Marginalmässigt skissar vi på cirka 11% i år vilket är i stort sett i linje med utfallet under fjolåret. I slutet av prognoshorisonten räknar vi med 11,5%. Analytikerkonsensus räknar med 12% jämförelsevis. Frågan är hur mycket bättre marginalen kan bli. Bruttomarginalen är trots allt enbart kring 25%.

Senaste fem åren har Inwido-aktien värderats till runt 10x den framåtblickande rörelsevinsten i snitt. Under senaste åren har aktien fått en högre värdering. Använder vi en multipel på 12x rörelsevinsten (EV/Ebita) finns cirka 20% uppsida. Därutöver finns ytterligare uppsida genom värdeskapande förvärv.

Inwido fick ett tillväxtmässigt uppsving under pandeminåren. Under 2023 och 2024 föll omsättningen organiskt. Över tid spås fönstermarknaden växa 3-4% per år i snitt. Runt 35% av värmen i ett hus försvinner nämligen från fönster och dörrar. Det finns alltså tydliga incitament att byta fönster och spara uppvärmningskostnader.

Kortsiktigt finns osäkerhetsfaktorer med geopolitisk oro och tullar. Inwido har dock ingen direkt exponering mot USA. Att ägarlistan helt domineras av fonder och att en huvudägare av kött och blod saknas är ett minus.

Riksdagen har under 2025 också höjt Rot-avdraget vilket borde fungera som en kortsiktig katalysator för att öka aktiviteten.

Långsiktigt så talar de goda förvärvsmöjligheterna för Inwido. Bolaget har en solid balansräkning och marknaden är som sagt mycket fragmenterad. Uppsidan i huvudscenariot är okej. Aktien har gått starkt och är upp över 50% senaste året.

SvedbergsAnalys

Svedbergs: Vinstkranen är öppen

Sammantaget landar vi i ett neutralt råd. Inwido är ett välskött bolag värt att ha under bevakning. För investerare som vill ha exponering mot liknande bolag kan exempelvis Svedbergs vara ett alternativ.