Munters: Luft under vingarna igen

Munters (34 kr), som tillverkar produkter för energieffektiva luftbehandlings- och klimatlösningar, har varit en dålig aktie under det senaste året. Möjligen kan dagens rapport vara vändningen.

Problemet har helt enkelt varit att lönsamheten inte alls levt upp till förväntningarna efter börsnoteringen i maj 2017. Då låg den rullande rörelsemarginalen på drygt 12 procent (ebita) och siktet var inställt på att nå 14 procent. Idag har marginalen tunnats ut till knappt 10 procent.

Förklaringen ligger till stor del inom affärsområdet Datacenter. Detta beskrevs som den mest intressanta tillväxtkomponenten i Munters vid noteringen. Det byggs många nya, stora hallar och Munters var tidiga på marknaden med ett system för att kyla just stora anläggningar.

Men ojämn orderingång, ineffektiv produktion och ökad konkurrens gjorde att enheten vände till förlust förra året. Det blir röda siffror även 2018.

Det som framkommer i niomånadersrapporten tycker vi sammanfattningsvis främst är följande:

• Bortsett från inom Datacenter går Munters helt okej i tredje kvartalet. Den organiska tillväxten ligger på 5 procent och rörelsevinsten ökar 19 procent. Resultattillväxten får dock hjälp av valutaeffekter. Trenden med ökad försäljning av service och reservdelar håller i sig (+8 procent), vilket är en viktig marginaldrivare för Munters.
• Ledningen sätter in mer kraftfulla åtgärder för att styra upp datarörelsen. En ny chef tar över och ett större effektiviseringsprogram startas. Detaljerna är oklara ännu. Munters annonserar också att man breddar sitt erbjudande genom partnerskap med bolag inom kompletterande teknikområden.
• Balansräkningen är fortsatt en riskfaktor. Med ett fritt kassaflöde på minus 213 Mkr de senaste 12 månaderna börjar skuldsättningen bli hög. Nettoskulden är nu 4 gånger rörelsevinsten vilket är högt för verkstadsindustri.

En central fråga är vilka utsikter Munters satsning på datahallkyla egentligen har. Ledningen pratar nu om att marknaden mognat och växer 10-15 procent framöver. Kan Munters ta del av det?

Att storkunden Facebook valt en annan leverantör för en större hall i Asien reser onekligen frågan. Det finns ett teknikspår som bygger på kylning utan vatten som verkar vinna mark. Detta har inte varit Munters väg även om bolaget i mars annonserade en sådan produkt, kallad Sycool.

Troligen är det rätt att tona ned förväntningarna på området framöver. Vi räknar med en tillväxt på 10 procent.

Samtidigt är utsikterna för Munters inom andra kundgrupper som läkemedelstillverkning, batterifabriker och lantbrukare över lag positiv. Deras investeringar är heller inte så intimt koppade till industrikonjunkturen vilket innebär att Munters rimligen inte är ett lika cykliskt företag som annan verkstadsindustri.

Att det vi ser här och nu i Munters är cykliska toppvinster behöver man troligen inte vara så rädd för.

Å andra sidan tenderar diverse djursjukdomar påverka investeringsviljan bland uppfödare vilket påverkar Munters. Just nu är det afrikansk svinfeber som orsakar en rätt matt utveckling inom affärsområdet Aghort, exempelvis.

Det som inte ser bra ut är som sagt balansräkningen. En nyemission under pressade former kan faktiskt inte uteslutas – om ledningen inte förmår banta rörelsekapitalet enligt förväntan i Q4.

En grov värdering av Munters där vi drar ut nuvarande trender och sätter en multipel på 12 gånger på den långsiktiga rörelsevinsten (ebita 2020) visar att avkastningspotentialen ligger runt 40 procent. Detta lockar en hel del för ett relativt ocykliskt bolag med lite strukturell organisk tillväxt.

Kanske värd en chansning för den lite mer vågade investeraren. Vi avvaktar med vår neutrala hållning ett tag till.