Oriflame: En trist sorti

Beskedet att huvudägarfamiljen vill köpa ut Oriflame (224 kr) från börsen är inte direkt förvånande. Oriflame är en av förloraraktierna bland storbolagen senaste året och får ingen kärlek alls på börsen. Så här skrev Börsplus efter vinstvarningen i januari i år:

”Det är inte utan att man börjar fundera i banor kring huvudägarlett utköp av bolaget om aktien fortsätter att vara svag. Familjen af Jochnick och insiders äger nästan 30 procent av bolaget”.

Efter det har aktien fallit ytterligare runt 10 procent och Oriflame lämnat en Q1-rapport som fick tummen ner av börsen. Men även om det är begripligt att ett bud kommer när börsen bara målar framtiden i mörka färger så betyder det inte att det är något särskilt bra erbjudande.

Prislappen är lättast att ha synpunkter på. Ett bud på 227 kr är en premie på 34 procent mot sista stängningskurs vilket är godkänt. Men det är mest för att aktien är så oerhört pressad. På den nuvarande vinstförmågan, som är fallande, så betyder 227 kr en prislapp kring p/e 12 och EV/Ebit 8-9.

Det är lågt i allmänhet men också jämfört med andra direktförsäljningsbolag. Herbalife, Avon och liknande tenderar värderas runt EV/Ebit 10. Detta utan att det ligger en budpremie i kursen.

En kärnfråga är dock hur man ska se på framtidsutsikterna. Senaste kvartalet föll intäkterna 7 procent och vinsten med 6 procent. Budgivarna talar nu om ett behov av en större omstrukturering av Oriflame på de viktiga marknaderna i Asien – något som anses ske bäst i privat miljö. Det brukar låta så trots att det inte direkt saknas börsnoterade företag som offrat resultat kortsiktigt för att bygga om sina verksamheter, som exempelvis MTG när betal-TV-marknaden förändrades.

Fast frågan är hur stor omstrukturering som egentligen behövs. Det handlar inte om ett existentiellt hot mot hela direktförsäljningsmodellen från, förslagsvis, nya digitala kanaler även om det nog skrämmer börsen. Men lyssnar man på ledningen så rör det sig om mer jordnära problem. Kanske rentav tillfälliga problem?

Exempelvis ett säljförbud i Kina (för all direktförsäljning) tyngde årets första kvartal. Detta säljförbud upphörde 18 april. En annan stor faktor i resultatpressen är devalveringen av valutan i Turkiet. Det har gjort Oriflame mindre attraktiv jämfört med inhemska alternativ för konsultenkåren. Valutor kan förstås svänga åt båda hållen.

Det man kan konstatera är att det inte är första gången som Oriflame befinner sig i en svacka. När den tidigare tillväxtmotorn Ryssland började hacka i början av 2010-talet var bolaget uträknat och aktien runt hundralappen. Men man hittade nya marknader som tog bolaget till tillväxt igen. Det är ingen garanti för att detsamma sker igen, men kanske ett tecken på att Oriflame till sin natur har en mycket svängig affär.

Vilka möjligheter finns nu?

Aktien handlas i skrivande stund 1,3 procent under budkursen. Vi tolkar det som att börsen anser att sannolikheten är hög för att budgivarna får 90 procent och budet går igenom. Det är väl huvudscenariot. Det finns andra möjligheter:

• Ett alternativt högre bud. Både branschkollegor och riskkapitalbolag kan troligen räkna hem affären på högre nivåer. Är rentav familjen af Jochnicks skrivning om att man ”inte kan” höja budet en invit till en sådan aktör. Alltså att det ska läsas som, vi kommer inte att inleda en budstrid om nivån är ok från början?
• Budhöjning/tillbakadraget bud som följd av motstånd i ägarledet. De tyngsta ägarna är Robur, 4 AP-fonden och 1 AP-fonden. Läget är inte så gott och budgivarna kan trovärdigt hota med att dra tillbaka budet om man inte får 90 procent. I de fall ägarna lyckats få upp budkursen har köparen varit mer angelägen än nu tror vi (som Nordic Capital i Intrum/Lindorff-fallet).

Börsplus har Oriflame i vår Utdelningsportfölj och avvaktar tills vidare.

Även om sista orden kanske inte är sagt så ser det ut att bli en dyster sorti från börsen för Oriflame.