Readly: Dyrköpt tillväxt

Readly erbjuder en digital prenumerationstjänst för magasin och tidskrifter. Marknadsföringskostnaderna och förlusttakten är hög och vägen till lönsamhet lång.
Readly
Foto: Readly
Readly
Börskurs: 37,00 kr Antal aktier: 37,2 m
Börsvärde: 1 127 Mkr Nettokassa: 433 Mkr
VD: Maria Hedengren Ordförande:  Patrick Svensk

Readly (37 kr) erbjuder en digital prenumerationstjänst som ger tillgång till obegränsad läsning av magasin och tidskrifter. På plattformen finns över 5000 magasintitlar från cirka 900 förlag. Största marknader är Tyskland, Storbritannien och Sverige som tillsammans utgör cirka 84% av koncernens totala intäkter.

Produkten kan konsumeras både via webbläsare och i en app till telefon eller surfplatta. Appen finns tillgänglig på exempelvis Apple App Store, Google Play och Amazon Appstore.

Affärsvärldens huvudscenario 2020 2021E 2022E 2023E
Omsättning 353 448 582 745
 – Tillväxt +33,2% +27,0% +30,0% +28,0%
Rörelseresultat -190 -201 -174 -149
 – Rörelsemarginal -53,8% -44,9% -30,0% -20,0%
Resultat efter skatt -197 -203 -175 -150
Vinst per aktie -5,37 -5,50 -4,70 -4,00
Utdelning per aktie 0,00 0,00 0,00 0,00
Avkastning på eget kapital -90% -61% -89% -434%
Avkastning på operativt kapital Neg. Neg. Neg. Neg.
EV/Sales 2,0 1,6 1,2 0,9

Readly noterades i höstas. I slutet av teckningstiden, bara några dagar innan börsnoteringen, sade Aller Media upp avtalet med Readly. Även Bonnier meddelade att de skulle säga upp sitt avtal med Readly. Från Aller Medias sida verkade det dock vara en del av en förhandlingsstrategi. Aller Media och Readly slöt nämligen ett nytt avtal i mitten av oktober. Bonniers titlar är inte längre tillgängliga hos Readly.

Teckningskursen i erbjudandet var 59 kronor motsvarande en multipel på cirka 5 gånger omsättningen för 2020. Affärsvärlden avrådde från att teckna aktien. Readly-aktien handlas numera kring 37 kronor, en nedgång på nästan 40%.

Readly har vuxit snabbt senaste åren med en genomsnittlig tillväxttakt på drygt 52% mellan 2016 – 2020. Det är imponerande. Å andra sidan har bolaget en lång väg till svarta siffror (lönsamhet). Bruttomarginalen var 33% ifjol. Marknadsföringskostnaderna 2020 uppgick till 155 Mkr. Rörelseresultatet landade på -190 Mkr med en marginal på -54%.

Den absolut viktigaste värdedrivaren framöver, förutom fortsatt tillväxt, är att Readly börjar uppvisa skalbarhet och förbättrade marginaler.

Bonnier verkar själva satsa på den egna tjänsten Wype som baseras på bolagets tre största varumärken Illustrerad vetenskap, Historia och Gör det själv. Wype är en konkurrent till Readly. Upplägget är detsamma och likaså priset (99 kronor per månad). Hur många användare Wype har är okänt. Gissningsvis ett par tiotusental.

Ljudboksbolaget Storytel förvärvade i början av 2019 den konkurrerande tjänsten Ztory. Bolaget bakom tjänsten, Ztorylabs AB omsatte under 2019 cirka 5 Mkr med ett negativ rörelseresultat på lika mycket (-5 Mkr). I början på juni meddelade Storytel att tjänsten Ztory kommer upphöra från och med 1 september 2021. Storytel avser att fokusera mer på kärnverksamheten i form av ljudböcker. Att Ztory läggs ned är bra för Readly då Ztorys kundbas möjligen söker sig till Readly istället.

Å andra sidan belyser det problematiken med att nå lönsamhet. Det krävs nämligen väldigt höga volymer. Readly har i princip inget unikt innehåll. År 2018 lanserade Readly en satsning på unikt material med namnet Readly Exclusive. Förlagen producerar specialnummer/extra utgåvor av magasinen som exklusivt finns tillgängligt på Readlys plattform. Sedan satsningen startade har 270 utgåvor producerats och släppts av omkring 60 olika magasintitlar.

I tabellen nedan visas utveckling på respektive geografi på kvartalsbasis. Marknadsföringskostnaderna uppgick som andel av omsättningen till hela 50% i Q1. Troligtvis spiller det över i en fortsatt god tillväxttakt under andra kvartalet. Readly hade i slutet av första kvartalet 397 000 fullt betalande prenumeranter. Antalet prenumeranter totalt sett som använder appen, alltså även testperiod och liknande är nära 1 miljon. Kan Readly konvertera dessa användare till betalande prenumeranter finns bra potential.

Under 2020 etablerade Readly mer än 100 kommersiella partnerskap. Under Q1 2021 slöt bolaget 25 nya partnerskap. Bland annat med McDonald’s i Österrike. Även Åhléns, Elgiganten, Apotea är andra exempel på nya partners som på ett eller annat sätt marknadsför Readlys tjänst.

Readly tog in 450 Mkr vid noteringen i höstas. Kassan i slutet på Q1 2021 var 467 Mkr. Givet nuvarande burn-rate räcker kassan i cirka två år.

Readlys finansiella mål på medellång sikt är att växa med 30-35% organiskt per år. Det är ambitiöst. Vi räknar generöst med cirka med 30% framöver. Bolaget siktar på att nå en bruttomarginal om 35% långsiktigt. För närvarande ligger bolaget strax över 33%. Planen är att uppnå positivt resultat före avskrivningar (Ebitda) inom 4-5 år. Vi räknar med att rörelsemarginalen succesivt förbättras kommande år och når -20% år 2023. Hittills har dock skalbarheten inte materialiserats.

Efter kursfallet sedan noteringen värderas Readly till 1,6x gånger omsättningen på våra prognoser för innevarande år. Bolag som Storytel, Spotify och Acast värderas till 4-6 gånger jämförelsevis. Readly bör dock handlas till en rabatt givet den höga förlusttakten. Använder vi en multipel på 2 gånger omsättningen motsvarande cirka 30% rabatt mot andra bolag med prenumerationsmodell så finns en uppsida på 10% på radarn.

Bolag Avkastning 1 år % EV/Sales RTM EV/Sales 2021E EV/Sales 2022E Ebit-marginal 2022E % Årlig tillväxt 2021-2023 %
Readly 1,8 1,6 1,2 -30,0 29,0
Storytel 17,5 5,7 4,3 3,3 -3,6 27,8
Spotify 23,7 5,0 4,0 3,4 0,2 18,5
Acast 8,6 5,6 3,9 -10,0 42,3
Genomsnitt 20,6 5,3 3,9 2,9 -10,9 29,4
Källa: Affärsvärlden / Factset
Definition Inkl. utdelningar Bolagsvärde (börsvärde + nettoskuld) delat med omsättning rullande 12 mån Bolagsvärde (börsvärde + nettoskuld) delat med omsättning 2021E Bolagsvärde (börsvärde + nettoskuld) delat med omsättning 2022E Förväntad rörelsemarginal 2022E Årlig tillväxt omsättning 2021-2023

 

Readly har vuxit snabbt senaste åren. Förlusttakten är dock hög och vägen till lönsamheten är fortsatt lång. Aktien har sjunkit nästan 40% sedan noteringen i höstas. Vi noterar att det finns en öppen blankningsposition i Readly. Det är Alcur som är korta 0,66% av kapitalet.

Trots kursfallet lyser insynsköpen med sin frånvaro. VD Maria Hedengren äger aktier för cirka 1,2 Mkr. Innehållsansvarig Ranj Begley äger en liknande post. I övrigt är insynsägandet bland ledningsgruppen blygsamt. Readlys grundare Joel Wikell sålde aktier för över 70 Mkr i höstas. Under maj köpte Wikell, som varken har en operativ roll eller sitter i styrelsen, aktier för 88 000 kronor. Det inspirerar inte.

Storytel

Skulle tillväxten sakta in är nedsidan i aktien fortsatt stor. Vi slopar  dock vårt säljråd och intar en neutral hållning till Readly. Vi föredrar hellre Storytel som har en mer attraktiv plats i värdekedjan med eget innehåll. Storytel är idag dessutom lönsamma på mer än en handfull marknader.

Readly tio största ägare Andel
Swedbank Robur Fonder 9,39%
Handelsbanken Fonder 9,10%
Zouk Capital 6,70%
Tredje AP-fonden 6,08%
Joel Wikell 3,93%
Consensus Asset Management 3,79%
Fidelity Investments (FMR) 3,37%
TIN Fonder 3,19%
C WorldWide Asset Management 3,19%
AFA Försäkring 2,77%
Källa: Holdings