Sagax: Vilket aktieslag lockar mest?

Sagax är nära förknippat med bolagets vd David Mindus. Tidigare analytiker och affärsutvecklare på fastighetsbolag och konsultföretag men blev redan 2004, bara 32 år gammal, vd för Sagax.

Då var fastighetsbeståndet 1,3 miljarder kronor. Idag? Nästan 30 miljarder kronor. Inte undra på att han av många är ansedd som en av de skarpaste hjärnorna i branschen.

Sagax äger kommersiella fastigheter främst inom lager och lätt industri. Det är också ett av få svenska fastighetsbolag som på allvar byggt en plattform för att expandera utanför Sverige med investeringar i bland annat Finland, Frankrike och Nederländerna. Ju större bolaget blir desto svårare blir det förstås att fortsätta växa i samma rasande tempo, men det finns åtminstone gott om terräng att sondera.

Sagax fastighetsbestånd

På finansieringssidan har Sagax vid ett flertal tillfällen visat sig mer innovativa än andra fastighetsbolag. Bolaget var först med att 2006 återintroducera preferensaktier på den svenska marknaden efter att fenomenet varit utrotningshotat i många årtionden.

Sagax var återigen först med att 2016 ersätta preferensaktier med ett nytt aktieslag som man kallar för D-aktier. I Sagax bolagsordning benämns det som en stamaktie men den fungerar i allt väsentligt som en preferensaktie med lite svagare rättigheter. Syftet är att förbättra bolagets kreditbetyg vilket ger lägre finansieringsräntor på obligationsmarknaden.

Totalt finns alltså inte mindre än fyra noterade Sagax-instrument: stamaktier av serie A och B, preferensaktier och hybriden D-aktier.

Stamaktien (153,20 kr)

Det är framför allt en sak som sticker ut när det gäller Sagax. Aktien värderas till mastiga 73 procents premie mot substansvärdet (”EPRA NAV” på fastighetslingo). Det är klart högst i sektorn som i helhet snarare brukar värderas i linje med substansvärdet.

Å andra sidan har Sagax också högst direktavkastning i fastighetsbeståndet på 6,8 procent. Nästan bara norrlandsbolaget NP3 kommer nära på 6,7 procent (där Sagax för övrigt är näst största ägare).

Möjligtvis kan man få för sig att fastigheterna är något undervärderade i balansräkningen. Senaste decenniet har exempelvis den tioåriga statsobligationsräntan fallit med 2-3 procent medan Sagax bara sänkt direktavkastningskravet med drygt 1 procent. Normaliserar vi balansräkningen för uppskjutna skatter och tänker oss att fastigheterna kan värderas med en procentenhet lägre direktavkastningskrav så handlas aktien ”bara” till ungefär 15 procents premie mot detta justerade substansvärde.

Köper man inte den räkneövningen så behöver man nog värdera Sagax på vinstförmåga snarare än substanvärde. Sagax handlas till drygt 15 gånger förvaltningsresultatet per stamaktie* om 9,90 kr. Det är i linje med exempelvis Balder. För en skicklig operatör som David Mindus med möjligheten att fortsätta skapa värde under kanske ytterligare två decennier är det nog ett pris värt att betala. Även om det inte är en särskilt djup analys.

*Enligt aktuell intjäningsförmåga. Före skatt, exklusive värdeförändringar på fastigheter och derivat och efter utdelning på preferens- och D-aktier.

D-aktien (33,60 kr)

D-aktien ger, som tabellen ovan visar, en utdelning 2 kronor per aktie och år vilket innebär en direktavkastning om 6,0 procent.

Innan aktieslaget introducerades 2016 hade bolaget en större mängd vanliga preferensaktier som bolaget alltid betalat utdelning på ända sedan 2006 (även om man lite elakt också kan säga att utdelningarna indirekt betalats genom ännu större emissioner av nya preferensaktier).

Som en del andra fastighetsbolag har Sagax successivt jobbat ned belåningsgraden (relativt fastighetsvärdena) från närmre 60 procent 2015 till 47 procent 2018. Men inkluderar man även D- och preferensaktier till marknadspris i detta så stiger belåningsgraden till 59 procent. Som D- eller preferensaktieägare är säkerhetskudden alltså inte lika stor.

Med fastigheter inom lager och lätt industri kan en lågkonjunktur slå lite hårdare mot Sagax än exempelvis fastighetsbolag inom hyresbostäder. Å andra sidan jobbar bolaget med långa hyresavtal vilket ger stabilitet. Bara 10 procent av hyresvärdet förfaller årligen under 2019 till 2023. Närmre hälften av hyresvärdet förfaller först efter 2023.

D-aktien ska ses som en helt evig preferensaktie och räntan blir därmed det största hotet. Stiger räntan någon procentenhet skulle D-aktien utan vidare kunna falla 10 procent eller mer.

Preferensaktien (36,00 kr)

Det mesta som sagts om D-aktien gäller även preferensaktien. Men en skillnad är att Sagax vid något tillfälle troligen kommer vilja göra sig av med resterande preferensaktier eftersom man aktivt valt bort denna finansieringskälla till förmån för D-aktier. Preferensaktien handlas dessutom över inlösenkursen 35 kronor vilket skulle innebära kursförlust på knappt 3 procent om inlösen sker.

Fördelen med preferensaktien är dock att den nog inte ska betraktas som en helt evig preferensaktie eftersom det finns en god chans att man någon gång blir inlöst på 35 kronor. Räntekänsligheten borde därmed vara mindre även om det är svårt att säga exakt hur lång löptiden är eftersom det är upp till bolaget att bestämma när inlösen eventuellt ska ske.

Slutsatser

Sagax är ett av de absolut mest välskötta fastighetsbolagen och det finns gott om möjligheter att växa framöver. Vi noterar också att David Mindus fortsätter köpa stamaktier för stora belopp (85 Mkr tidigare i februari) trots den kraftiga kursuppgången. Det tar givetvis emot att köpa fastighetsbeståndet till så stor premie – men den långsiktige som letar fastighetsbolag till portföljen lär inte göra bort sig med Sagax så länge Mindus finns vid rodret. Rådet blir att köpa stamaktien.

Utdelningen i D-aktien ser vi som väldigt säker. Direktavkastningen är dock låg och vi tror inte på ytterligare uppvärdering. Huvudscenariot är att D-aktien kommer ge en genomsnittlig avkastning i linje med andra eviga fastighetspreffar.

Preferensaktien är ett tänkbart investeringsalternativ för den som gillar preffar men ogillar preffar med evig löptid. Vi ser inget köpläge här och nu men aktien är intressant plocka upp under inlösenkursen 35 kronor.