Tillväxten håller i sig för Mat.se

Bolag som drar fördel av förändrade konsumtionsmönster och nya vanor är ofta mycket bra investeringsobjekt. Tänk bara på nätspelbolagen, Storytel och deras ljudböcker eller nischbankerna med sina snabba krediter (ja, vissa nya vanor kanske mest är nya ovanor…).

En annan sektor med förändrade konsumtionsmönster är livsmedelsbranschen – alltfler får upp ögonen för bekvämligheten i att storhandla på nätet och få varorna hemkörda. Här hoppas vi på att det First North-listade bolaget Mat.se kan bli en vinnare på lite sikt. Efter det onoterade bolaget Mathem är Mat.se landets största renodlade onlinebolag i branschen.

I maj publicerade Börsplus en positiv analys om aktien. Förutom att bolaget har vind i ryggen av en växande marknad, och ökar sin omsättning med 50 procent i årstakt, pekade vi på att Mat.se tagit ledarrollen i Göteborgsregionen som i relativ närtid kan leverera bra marginaler. Dessutom finns en obestämt men intressant ”strukturvärde” i bolaget – som byggt egen infrastruktur för att kunna erbjuda samma-dag-leverans och andra mervärden.

Lite mer konkret var det tre centrala antaganden i analysen

• Mat.se kan växa från dagens intäktsnivå på 250 Mkr till 600 Mkr i slutet av vår analysperiod, det vill säga 2018.
• Bolaget ser då ut att gå mot en hållbar lönsamhetsnivå runt 5 procent i termer av rörelsemarginal
• En rimlig värdering är i så fall 1,0 gånger intäkterna (ev/sales 1,0).

Det ger en uppsida mot 19 kronor per aktie vilket är attraktivt även givet de stora riskerna som alltid är förknippade med förlustbolag.

Hittills har inte köprådet gjort någon större succé utan aktien har fallit något och noteras nu kring 8,60 kronor. Bland annat togs beskedet om att finansbolaget Prioritet Finans kom in som ny storägare mot med kalla handen. Möjligen fanns förhoppningar om att något av de etablerade storbolagen skulle passa på att köpa in sig i den riktade nyemission som gjordes i maj, till exempel Axfood, Kinnevik eller rentav Amazon?

Nu har bolaget presterat sin halvårsrapport (24 augusti 2016) och det är läge att för en avstämning. Tittar vi på det andra kvartalet isolerat så låg tillväxten på 49 procent (organiskt) och nettoomsättningen var 70,5 Mkr. Det är bra och troligen klart mer än vad marknaden växer. Däremot tilltar rörelseförlusten som summerade till 13 Mkr (-11 Mkr samma kvartal 2015), exklusive goodwillavskrivningar.

Givet att Mat.se har relativt färska etableringar i Stockholm och Malmö, som drar pengar, är förlusttakten inte uppseendeväckande i sig.

På rullande 12 månader är utvecklingen för Mat.se som följer, beskrivet utifrån bolagets tre regioner.

Vi ser alltså att Mat.se gör stora förluster och givet att satsningarna på Stockholm och Malmö är i tidig fas så ä det en bit kvar till break-even. Bolaget har själva indikerat att det krävs en omsättningsnivå på 600 Mkr för att detta ska ske. I vår analys har vi siktat på att bolaget ska närma sig den nivån 2018.

Efter halvårsrapporten bör man ta höjd för att det krävs ett kapitaltillskott på resans gång. Per halvårsskiftet hade bolaget en kassa på 56 Mkr efter att ledningen valt att betala av alla räntebärande lån med nyemissionspengarna. Håller kvartalets kassaförbränning på 11,5 Mkr i sig, så uppstår på nytt ett kapitalbehov inom något år. Den som äger aktien behöver alltså ta höjd för att nya pengar kan krävas.

Tillväxtmässigt ser Mat.se ut att utvecklas i linje med att nå en volym kring 600 Mkr 2018, vilket i snitt kräver en tillväxt på 35 procent per år. I kvartalet växte bolaget knappt 50 procent och takten tilltar enligt bolagets prognos för tredje kvartalet till 60 procent nu under hösten. Visst dopas höstsiffrorna av att man har 3-4 Mkr i kvartalsintäkt från nystartade Malmöregionen som inte fanns i fjol. Men även rensat för det är tillväxten bra nog.

För tillfället är Mat.se kraftigt olönsamt, vi befarar en förlust på en femtedel av omsättningen i år. Men tittar man på bolagets mest mogna region så ser de marginaler vi tänker oss framöver inte så långsökta. Bolagets mest mogna region är Göteborg. Här är Mat.se den största onlineleverantören framför Mathem.

Volymen på 160 Mkr i årstakt medger att vissa skalfördelar i rörelsen börjar synas och i andra kvartalet blev rörelseresultatet plus 1 Mkr på 45 Mkr i intäkter, eller en marginal på 2,2 procent. Samtligt växer intäkterna med 37 procent. Drar man ut den här trenden ligger marginaler på 7-8 procent inom det möjliga om några år.

Det finns med andra ord inget konkret i rapporten som avviker från vad man kunde vänta. Däremot är det tydligt att börsen inte tar ut särskilt mycket i förskott för det här bolaget. Vinsterna ligger ju också långt i framtiden så det är kanske inte så konstigt.

Men håller trenden med matköp på nätet i sig samtidigt som de etablerade aktörerna fortsätter envisas med att basera sina online-satsningar på att plocka i befintliga butiker, så kan bilden vara en annan om något år. Då börjar nya vanor sätta sig och många familjer kan ha Mat.se som sin veckohandelsrutin.

Något som kan ändra börsens bild av Mat.se till något mer positivt i närtid är om bolaget kan bredda sitt sortiment med produkter från andra leverantörer. Mat.se har en organisation som kan leverera mat på dagen med stor precision i landets tre storstadsområden. Det borde vara intressant för andra e-handlare, till exempel inom skor och kläder, att utnyttja.

I sitt vd-ord nämner Måns Danielsson detta som en intressant möjlighet. Kommer man till skott illustrerar det att Mat.se har ett värde i sin organisation som knappast är prissatt på börsen.

På grund av förlusterna och att marknaden är i tidig fas så ska Mat.se ses som ett förhoppningsbolag med extra hög risk. Med den brasklappen inflikad så behåller vi köprådet på den här aktien och vår post Mat.se i modellportföljen.