Ett papper som faller svenskarna i smaken

Tiden då en en investmentbank kan ta betalt för analys och courtage i en enda klump är snart förbi. Från och med nästa år tvingas banker i hela Europa sälja tjänsterna separat, och kunderna i form av fondbolagen, särredovisa kostnaderna.

Det kan låta som en liten administrativ åtgärd, men handlar i grunden om att säga adjö till en tid då gränserna var luddiga och relationer var lika mycket värda som kvalifikationer.

En tid då förvaltare – i bästa fall – genomförde ­aktietransaktioner hos investmentbanker som tillhandahöll kvalitativa analyser, i andra fall gjorde aktieaffärer hos en mäklare av ingen bättre anledning än att förvaltaren och mäklaren var goda vänner.

Förändringarna som branschen genomgått och genomgår har inte skett över en natt. Under 1980-talet var det många gånger användandet av kreditkortet på krogen som avgjorde om man skulle få genomföra fondbolagens aktieaffärer. Sedan dess har verksamheten professionaliserats och regelverken skärpts.

Den 3 januari 2018 tas ytterligare ett steg. Då träder EU:s värdepappersdirektiv Mifid II (Markets in Financial Instruments Directive II) i kraft och ersätter den första versionen av regelverket från 2007. Lagstiftarna vill bland annat undanröja intressekonflikter genom att kapital- och fondförvaltare delar upp kostnaderna för analys, det vill säga skriftliga noteringar och samtal med mäklare, och courtage. ”Unbundlar ­kostnaderna”, som man säger i branschen. Mäklarna behöver framöver prissätta tjänsterna separat.

– Mäklare har hittills kunnat locka till sig stora transaktionsvolymer genom bra analys. Det kan i vissa fall ha lett till en snedvriden orderläggning som skulle kunna missgynna förvaltarnas kunder, alltså spararna. Tanken med de nya reglerna är att kundskyddet och transparensen ska bli bättre ­genom att kostnaderna för analys och transaktioner separeras, säger Fredrik Nordström, vd för Fondbolagens förening.

I Sverige har reglerna delvis redan ­införts. 2014 skrev Finansinspektionen ett brev till fondbolagsbranschen där myndig­heten klargjorde att aktörerna tydligt måste separera analys- från transaktionskostnaderna. Samma år upptogs bestämmelsen i branschriktlinjerna Svensk kod för fond­bolag från Fondbolagens förening.

– Hela tanken med att separera kostnaderna för courtage och analys är att bolagen måste veta vad de betalar för analyserna. Först då kan man utvärdera om analyserna gör nytta för andelsägarna. Mifid II och de nuvarande svenska reglerna säger i mångt och ­mycket samma sak på området. Skillnaden är att reglerna i dag inte är bindande, även om vi från vår sida klargjorde 2014 hur vi tolkar dagens föreskrifter, säger Erik Lindholm, biträdande avdelningschef för ­marknadsuppförandetillsyn på Finans­inspektionen.

Efter 2014 började många svenska aktörer använda så kallade Commission Sharing Agreements, CSA. De ­används även i andra europeiska länder och innebär att fondbolagen delar upp den courtageavgift de betalar till banken i två delar, en exekveringsavgift och en analysavgift. Pengarna från analysavgiften läggs i en pott, som sedan fördelas mellan den bank där transaktionen görs och andra banker som också tillhandahållit relevant analys.

Modellen har i Sverige vidareutvecklats till något som utomlands har kommit att kallas ”den svenska modellen”. I den har man valt att helt och hållet separera avgifterna.

– Det har ökat transparensen. Och det har tvingat oss att gå igenom vilken typ av analys vi verkligen använder och behöver, säger en chef på ett av de större svenska fond­bolagen.

Ett bolag som redan har börjat redovisa analys och courtage separat är Lannebo Fonder. Förvaltarna till deras mixfonder spenderade under fjolåret 4 miljoner kronor på extern analys – en ökning från 2 miljoner året dessförinnan, visar ­års­berättelsen. Även Didner & Gerge har föregått det nya regelverket. Fonden spenderade 1,8 miljoner kronor på extern analys i fjol. Helena ­Hillström är vd på fondföretaget och berättar att de just nu sitter avvaktande ”bak i båten” i väntan på att analysproducenterna ska ­justera sina prismodeller.

– Att separera kostnader för analys och exekvering är inget nytt för oss, så jag tror inte att reglerna kommer att ändra så mycket i det avseendet. Däremot kan den här ­typen av förändringar innebära att aktörer försöker flytta fram sina positioner genom att ­använda prismodeller som vi inte gillar. Men det är ännu för tidigt att säga.

Kommer ni att köpa lika mycket analys i framtiden?

– Det är svårt att säga i dagsläget.

Inte alla fondbolag ligger lika långt fram som Lannebo och Didner & Gerge. Flera företag ägnar hösten åt att få alla bitarna på plats.

– Det är inte så lätt alla gånger. I synnerhet att få organisationen med på förändringarna, säger samma chef som ovan.

I ett större fondbolag, där antalet fonder är många, gäller det inte minst att enas kring vilken analys som är nödvändig och viktig.

Internationellt sett har förberedelserna inför denna förändring lett till ett slags hela havet stormar. Ett par av knäckfrågorna är: Vad ska investmentbankerna ta betalt för analysen? Och är förvaltarna beredda att betala för tjänsterna?

Enligt nyhetsmagasinet Bloomberg ­Businessweek pågår just nu förhandlingar om priserna på analyser. Investmentbanker runtom i världen är i full färd med att skicka ut offerter till kunderna. Den japanska ­banken Nomura Holdings och den franska banken Credit Agricole ska, enligt Bloomberg, vilja ha 120 000 euro per år för att låta någon få tillgång till deras aktieanalyser.

En annan fråga gäller vem som i framtiden ska bära kostnaden för analysen. ­Financial Times har rapporterat om att flera ­­ fond- och kapitalförvaltningsjättar – i förra veckan kom JP Morgan Asset Management med besked – ämnar att själva bära analyskostnaderna – i stället för att de, som i dagsläget, ska ­belasta fonderna och därmed spararna. Det innebär egentligen att dessa aktörer går ett steg längre än de kommande Mifid II-reglerna som enbart fastställer att analys- och transaktionskostnader ska skiljas åt.

Delvis beror det på att man, enligt de nya ­reglerna, måste påvisa att analysen är ­relevant för den fond som bär kostnaden. Man kan exempelvis inte debitera en ­Sverigefond för global analys. Men kan man ta betalt för en Ericsson-analys fast fonden inte äger Ericsson-aktier? Gränsdragningar är svåra. För stora bolag kan det bli så komplext att det är enklare att bära kostnaden själv.

För mindre fondbolag är utvecklingen problematisk. Analyskostnaderna kan bli svåra, för att inte säga omöjliga, för dem att bära själva.

Än så länge har svenska fondbolag inte gett sig in i debatten.

– Det är möjligt att vi i framtiden kan få se ett beslut på EU-nivå om att fond­bolagen ska bära analyskostnaderna och inte belasta fonderna. Men det underlättar om alla gör detta samtidigt. Det finns fond­bolag som har gått före, men när det sker en upp­delning i marknaden blir det rörigt för ­sparare att jämföra vad avgifter och kostnader omfattar, säger Fredrik Nordström.

Helena Hillström på Didner & Gerge är inne på samma linje.

– Vi känner till att det förekommer, men som bolag har vi ännu inte fattat något beslut i den frågan. Hanteringen av analyskostnader är något vi kontinuerligt diskuterar.

Inte heller Johan Ståhl, förvaltare på Lannebo Fonder, vill säga något mer detaljerat i frågan.

– Jag följer givetvis utvecklingen men vill inte uttala mig mer i dagsläget innan jag har mer information, skriver han i ett mejl.

***

Även om svenska bolag ligger långt fram har investmentbankerna en del jobb kvar att göra.

– På kort sikt kommer det inte att hända mycket eftersom fondbolag i Sverige redan har gått före och börjat separera kostnaderna. Jag tror dock att det kan bli nya vinnare och förlorare bland mäklarna som måste dela upp och prissätta verksamheterna på ett tydligare sätt. Det kommer att påverka och skärpa konkurrensen, säger Fredrik Nordström på Fondbolagens förening.

Det kommer framför allt att innebära omställningar för de svenska banker som har utländska kunder.

En enkätundersökning från konsultbolaget Greenwich Associates visar att kapital- och fondförvaltare i Europa och USA kommer att kapa analysbudgetarna med drygt 300 miljoner dollar, rapporterar Bloomberg. En undersökning från konsultbolaget Quinlan & Associates visar att summan som spenderas på analys globalt kan minska med hela 25–30 procent fram till 2020.

Det är ett ytterligare bakslag för mäklar- och analyshusen som under de senaste åren har drabbats hårt av krympande courtage­avgifter. En studie från Frost Consulting visar att antalet analytiker som täcker varje listad aktie uppskattningsvis har fallit från fyra till två stycken de senaste tio åren. Det betyder att analytikerkåren har halverats. Och värre kan det alltså komma att bli.

Carnegie, som har en av de största analytikeravdelningarna i landet, svarar på Affärsvärldens frågor per mejl. De vill inte berätta om hur deras prissättningsmodeller kommer att förändras i och med det nya ­regelverket.

”För Carnegies del så ­fokuserar vi bara på att fortsätta erbjuda marknadens vassaste aktieanalys. Detta kommer det alltid att finnas en efterfrågan på”, säger kommunikationschef Rickard Buch.

”Exakt vilka konsekvenser vi kommer att få se av Mifid II är för tidigt att uttala sig om. Ökade regleringar inom finansbranschen som syftar till att stärka det finansiella systemet, öka transparensen och säkra kundernas intressen, är i grunden bra.”

Affärsvärlden har även kontaktat Pareto Securities, men inte heller de vill medverka på en intervju om de stundande förändringarna och hur de kommer att påverka prissättningen.

”Vi utvärderar olika strategier för detta och har därför inga ytterligare kommentarer i dagsläget”, skriver Johan Spetz, Head of Equity ­Research på Pareto, i ett mejl.

Än så länge har de nya reglerna knappast lett till kostnadsbesparingar eller lägre ­priser för kunderna. Och på många sätt så fungerar den rating som fondbolagen gör av analyshusen på samma sätt som förr. Men de nya reglerna kommer att röra om ytterligare i finansbranschen. Analysen kommer att nagelfaras på ett annat sätt än tidigare och analyser som inte leverar värde kommer snabbare att sållas bort.

Det är heller inte orimligt att det uppstår fler rena analyshus. Och att de svenska firmorna får hårdare internationell konkurrens. Det är också tänkbart att mindre firmor specialiserar sig på en viss sektor, där de kan tillhandahålla spetskunskap, i stället för att erbjuda den bredd de gör i dag.

Den största faran för analyshusen är att fondbolagen skär ner så kraftigt på analys­inköp som vissa undersökningar prognosticerar. Frågan är förstås hur länge fondbolagen då kan ta ut avgifter för kvalitativ förvaltning.