Fem experter tar fastighetspulsen

Stockholms fastighetsmarknad fortsätter att vara het och aktiviteten på förvärvsmarknaden är fortfarande mycket hög, kanske högre än på länge. Men när Affärsvärlden för andra gången det här året sammankallar en panel med fastighetsexperter är det ändå tydligt att mycket har hänt bara på det halvår som gått sedan förra rundabordssamtalet.

Tobias Kaj, namnkunnig fastighetsanalytiker på Handelsbanken, instämmer i den bilden:

– Å ena sidan har det sedan i mars hänt otroligt mycket i ekonomin som påverkar fastighetsmarknaden, å andra sidan har det inte förändrat sig så mycket på den rena fastighetsmarknaden. Synen på hyres- och vakansutvecklingen framöver är oförändrad eller möjligen ännu starkare. Intresset för att köpa fastigheter är fortsatt stort. Trots högre räntor har inte direktavkastningskraven stigit generellt eftersom förväntningarna på framtida hyresintäkter höjts istället.

Tobias Kaj är en av fem experter i Affärsvärldens fastighetspanel som samlats för att diskutera de senaste trenderna och temperaturen på den svenska fastighetsmarknaden. De andra deltagarna är det brittiska fastighetsbolaget Boultbees svenska vd Bo Falk, Catella Propertys nytillträdde vd Lennart Schuss, Lotta Strömberg som är vd för fastighetskonsulten Jones Lang LaSalle i Norden och fastighetskonsulten Leimdörfers delägare Sven Dahlin.

Vi börjar diskussionen med att backa tillbaka lite. I mars, för ett halvår sedan, hade Riksbanken precis aviserat en oväntat mjuk räntebana och prognosen var fortsatt högtryck på den svenska fastighetsmarknaden i minst ett par år till. Panelen trodde att fler fastighetsbolag skulle söka sig till börsen och det talades tämligen lyriskt om Vasakronans eventuella planer att välja den noterade vägen.

Men det var då.

Sven Dahlin hakar på där Tobias Kaj slutade.

– Realräntorna har ju gått upp men vi har ännu inte sett det på kraven på direktavkastning, och precis som Tobias säger så beror det på höga förväntningar på hyrestillväxten. Tvärtom var det efter it-kraschen. Då sjönk hyrorna ganska snabbt men som tur var sjönk räntorna och avkastningskraven mer. Så länge vi har höga räntor i högkonjunktur och lägre räntor i lågkonjunktur så fungerar det stabiliserande på fastighetsmarknaden, konstaterar Sven Dahlin.

Lotta Strömberg är också mycket positiv men börjar se tecken på förändring.

– Det finns inget i realekonomin som talar för en avmattning. Utvecklingen i näringslivet är fortsatt starkt vilket gynnar fastighetsbranschen.

Hon fortsätter:

– Grundsynen är positiv men samtidigt tror jag att vi nu kommer att gå in i en marknad som kommer att skilja sig från de senaste årens långa och oavbrutna uppgång. Nyckelordet nu är osäkerhet. Bara de senaste veckorna har vi sett några transaktioner som dragits tillbaka ute i Europa, inte nödvändigtvis därför att det saknas kapital, utan därför att det finns en ny osäkerhet, säger Lotta Strömberg.

Ni pratar om stigande hyresintäkter, kan ni utveckla var de ska komma från?

Lotta Strömberg är först ut.

– Vi arbetar väldigt aktivt med klienter på hyresmarknaden och ser nu att tillgången på lite modernare fastigheter torkar ut snabbt. Konkurrensen om de bästa lokalerna är väldigt hård. Och de objekt som byter hyresgäster, som till exempel Diligentias Sida-hus på Sveavägen, blir snabbt uthyrda, konstaterar hon.

Bo Falk flikar in:

– Ja, har man bara rätt utformning på kontorslokalerna så blir det, även om priset per kontorsmeter är högre, ändå en bättre affär för hyresgästen eftersom man får en förbättrad effektivitet och mindre kostnad per arbetsplats. Sedan är läget oerhört viktigt, säger han.

Lotta Strömberg nickar och tillägger:

– Det vi ser nu är ett klassiskt läge för hyrestillväxt. Om du tittar på moderna centrala fastigheter så ligger vakanserna nu under fem procent. Vissa fastighetsägare har börjat prata om att vakanserna ligger för lågt. De behöver en viss vakans för att kunna erbjuda befintliga kunder alternativ i det egna beståndet.

Lennart Schuss instämmer:

– Fem procent är den nivå som alltid måste finnas för att klara naturliga omflyttningar.

Lotta Strömberg tar vid igen.

– Så det är dags att höja hyrorna och det gör hyresvärdarna, slår hon fast.

Hon får genast medhåll av Sven Dahlin.

– Nästan alla fastighetsägare är förvånade över hur snabbt hyrorna går upp just nu. Från att ganska länge ha varit hyresgästernas marknad har den nu övertagits av fastighetsägarna, säger han.

Lotta Strömberg plockar upp lite siffror ur rockärmen.

– Enligt våra uppgifter så har hyrorna på kontorslokaler i Stockholms city stigit med runt 10 procent på årsbasis, vilket står sig väl i jämförelse med andra europeiska storstäder. Vi tror på en fortsatt höjning på mellan 5 och 10 procent under 2008.

Hon fortsätter:

– Någon gång under 2009 börjar vi möjligtvis närma oss toppnoteringar men samtidigt är det viktigt att komma ihåg att Stockholms fastighetsmarknad är väldigt volatil.

Sven Dahlin skrattar lite vänd mot de andra.

– Är det inte märkligt att där volatiliteten är störst där är också kraven på direktavkastning lägst? frågar han.

De andra tycks hålla med.

– Det stämmer faktiskt, säger Lennart Schuss.

Hur ser det ut på byggsidan, byggs mycket nya kontor för att möta efterfrågan?

Sven Dahlin säger att byggarna historiskt varit dåliga på att tajma in konjunkturen. Ofta har stora byggprojekt dragits i gång på toppen av en konjunktur och kommit ut på marknaden efter att konjunkturen har vänt.

Lotta Strömberg pekar dock på att de kanske ligger lite efter.

– Det är inte så mycket som färdigställs de närmaste åren.

Det mesta som byggs är dessutom redan uthyrt. I dag byggs det, enligt Lennart Schuss, sällan på ren spekulation.

– Byggbolagen har lärt sig från tidigare konjunkturnedgångar och blivit mycket mer professionella. Nu ser de till att ha hyresgäster innan de börjar bygga, säger han.

Är det möjligt att fortsätta tjäna pengar enbart på stigande fastighetspriser?

Tobias Kaj tror inte det:

– Nej, inte generellt. Nu är räntekostnaderna lika höga eller högre än direktav-kastningen vilket gör det mindre sannolikt med stigande fastighetsvärden som följd av fallande avkastningskrav. Den starka efterfrågan på hyresmarknaden gör dock att jag inte heller tror på någon generell värdenedgång för fastigheter.

Han får delvis medhåll av Lotta Strömberg.

– Det kommer inte att vara som tidigare då du var tvungen att klanta dig ganska rejält för att inte göra en bra affär bara genom att surfa på sjunkande krav på direktavkastning. Men det går fortfarande att höja värdet på fastigheterna genom att köpa med kvalitet och ha en bra utvecklingsplan för att sänka vakanserna och höja hyrorna, säger hon.

Lennart Schuss vänder sig intresserat mot Bo Falk.

– Det är ju vad Boultbee, med flera, står för. Vi har ju sålt till er och det har varit jättedyrt. Men så har ni gjort det till en jättebra affär för er ändå.

Bo Falk nickar.

– Jo, men vi köper ju inte köpcentrum enbart för att tjäna pengar på förändringarna av direktavkastningarna utan för att de passar vår affärsmodell.

Sven Dahlin faller in.

– Det går ju att tillföra mycket mer värde i de fastigheter ni jobbar med än i kontorsfastigheter, säger han adresserat till Bo Falk.

– Jo, vi tycker det. Efter det senaste förvärvet av Centrumkompaniet i Stockholm har vi 28 shoppingcentrum i vår förvaltning, vilket ger oss en bra bas att jobba med. Det är viktigt för att locka till sig internationella butikskedjor. Det är också som Lennart säger att vi köper fastigheter och sedan jobbar aktivt för att locka till oss nya butiker och nya ytor som går att hyra ut, som gångar och liknande, säger Bo Falk.

Aktiviteten på förvärvsmarknaden verkar vara fortsatt hög, finns det några tendenser till avmattning?

– Efterfrågan på affärsfastigheter är fortsatt stark eftersom de fonder som vill köpa fastigheter inte har några finansiella problem utan jobbar med en stor andel eget kapital. Den fond vi jobbar med, Protego Real Estate, har ytterligare 10 miljarder kronor i kassan att investera, berättar Bo Falk. Högre räntor ökar dock, enligt Bo Falk, kraven på de nya ägarnas förvaltning och affärsmodell.

– I dag ligger kravet på direktavkastning på affärsfastigheter, i snitt, runt 5 procent. Det är inte möjligt att sänka den nivån utan att, som vi pratat om tidigare, ha en affärsmodell på plats för att skapa utveckling, minska kostnader och skapa stordriftsfördelar, säger Bo Falk.

Störst vinner alltså?

– Ja, delvis är det så. Ju större portfölj du har desto intressantare paket med lokaler på olika orter kan du erbjuda nya hyresgäster.

Lotta Strömberg säger att aktiviteten är fortsatt väldigt hög även när det gäller andra kategorier av fastigheter, men aktörerna har delvis förändrats.

– Redan före turbulensen under sommaren kunde vi konstatera att de riktigt högbelånade aktörerna dragit ned på aktiviteten. Nu ser vi i stället fler industriella och institutionella köpare med eget kapital.

Tobias Kaj har samma erfarenhet.

– Fastighetssektorn har faktiskt förekommit kreditmarknaden lite grann i den här konjunkturcykeln. Redan för cirka ett år sedan började bankerna bli mer skeptiska till att finansiera fastighetsköp med hög belåningsgrad. Men det är först nu som kreditmarknaden börjar säga ifrån att de inte vill vara med och finansiera. Nu är det mer eget kapital vid fastighetsköp.

Är det lika stort intresse som tidigare från utländska aktörer?

Sven Dahlin intygar att så är det absolut.

– Över hälften av köparna är utländska aktörer. Andelen utlänningar bland säljarna är lägre, av naturliga skäl eftersom den större delen av fastighetsstocken ägs av svenskar. Men det finns flera aktuella exempel på affärer där både köpare och säljare är utländska företag. Ett exempel är Postens logistikfastigheter som vi nyligen sålde åt Kuwait Finance House för 3,9 miljarder kronor. Köpare var norska Acta, berättar han.

Lotta Strömberg fyller på.

– Förra året var stora tyska fonder, som egentligen var de som upptäckte den svenska fastighetsmarknaden, stora säljare på sin hemmamarknad. De har fyllda kassor och visar nu på nytt intresse för Norden.

Vilka risker ser ni framöver?

Lennart Schuss tar upp den senaste tidens kreditoro i USA.

– Det mest intressanta nu är vad som händer med subprime-lånen. Där finns det risker för väldigt stora förluster, av vilka vi ännu inte sett effekterna. Jag tror i och för sig inte att det kommer att påverka fastighetsmarknaden så mycket men det kommer att innebära att risk prissätts på ett mer korrekt sätt, säger han.

Lotta Strömberg fortsätter:

– Jag tycker inte att vi ska överdriva effekterna av kreditoron i USA. Om vi tittar i backspegeln så har vi haft en hysterisk period där alla pratat om brist på utbud. När en grupp köpare drar sig tillbaka så kommer det andra. Det finns inget som talar för att det kommer att klinga av. Stora flöden kommer exempelvis från pensionskapital, antingen som direkta eller indirekta investeringar.

Sven Dahlin säger sig också vara ganska optimistisk när det gäller kreditoron i USA.

– Om man tittar på alla så kallade subprime-lån i USA och räknar med en kreditförlust på 20 procent så skulle förlusten motsvara en nedgång på New York-börsen med mellan 0,5 och 1 procent. Med den jämförelsen ter det sig inte lika farligt längre. Problemet har ju varit att ingen riktigt vet vem som sitter på de dåliga krediterna.

Han får medhåll från Tobias Kaj.

– Osäkerheten är det största problemet för tillfället. Och så tror jag, precis som Lennart, att följden av osäkerheten blir en omprövning av hur risk ska prissättas. Riskpremierna går upp på alla marknader just nu, inte bara fastighetsmarknaden.

– Det blir en dragkamp mellan fortsatt väldigt starka fundamenta och marknadspsykologi, summerar Lotta Strömberg.

Tobias Kaj ser till och med en möjlighet att kreditoron skulle kunna bidra till att locka ännu mer pengar till fastighetsmarknaden.

– I Sverige har vi kommit långt när det gäller fondering av pensionskapital. Vi bygger upp stora fonder och det finns tre alternativa placeringar för kapitalet: aktier, obligationer och fastigheter. Med den kreditoro vi ser nu kan det betyda att vissa fastigheter faktiskt blir mer attraktiva, säger han.

Sven Dahlin är oroad över vad som kommer att hända med räntan.

– Realräntan, inklusive riskpremie, är kanske det största hotet mot fastighetssektorn. Den riskfria räntan har inte rört sig så mycket, däremot har riskpremierna dragit i väg under kreditoron. Hur räntor och riskpremier utvecklar sig framöver är 10 000-kronorsfrågan just nu. Kapitalkostnaden är trots allt en avgörande faktor för värdet på fastigheter. Hårdast slår det mot fastigheter där den högre räntan inte kan kompenseras av hyrestillväxt, säger Sven Dahlin.

Bo Falk, som arbetar för ett brittiskt bolag, verkar inte skrämmas lika mycket av hotet om stigande räntor.

– Vi har levt med en statsränta på 5,75 procent i England ganska länge, så vi vet hur det kan vara. Självklart skulle det påverka oss negativt om räntenivåerna blev lika höga här, men vi låser gärna lånekostnaderna på fem år samtidigt som vi är övertygade om att den hyrespotential som finns skulle kunna kompensera stigande kostnader. Men självklart spelar det in hur mycket ränteläget förändras.

Tobias Kaj ser en annan risk.

¬- Fastighetspriser har under många år gynnats av ett stort inflöde till fonder som investerat i fastigheter. Jag tror att försämrad likviditet är den största risken. Om fastighetsfonder får betydande utflöden kommer fastighetspriser att falla trots starka fundamenta, varnar han.

Låga krav på direktavkastning skulle även kunna tolkas som en bubbelvarning, alla fortsätter att köpa dyrt eftersom de förväntar sig att priserna ska fortsätta upp ännu mer. Finns det någon sådan risk i dag?

– Jag tror inte det är en bubbelvarning. I dagens priser på till exempel kontorsfastigheter i Stockholm finns det en hyresuppgång diskonterad. Om den inte infinner sig så kan fastighetspriserna gå ner. Men man ska ha i bakhuvudet att hyrorna fortfarande ligger långt under toppnivåerna 2000-2001, säger Sven Dahlin.

Det är tydligt att ni är fortsatt positiva till fastighetsbranschens möjligheter att generera stigande intäkter. Samtidigt sjunker fastighetsaktierna på börsen. Är det köpläge?

Tobias Kaj tycker inte det.

– Nej, vi har fortfarande en undervikt som rekommendation för fastighetssektorn. När vi tog ned rekommendationen från neutral i mitten av maj var anledningen att vi tyckte att värderingen var för hög. Vi ser inte längre värderingen som ett generellt problem efter kursnedgången. Aktierna handlas dock fortfarande generellt till premium mot substansen vilket gör att fortsatta uppvärderingar redan delvis ligger i aktiekurserna. Det har dessutom blivit svårare för de noterade bolagen att skapa resultattillväxt genom förvärv eftersom räntekostnaderna är lika höga eller ibland till och med högre än direktavkastningen, säger han.

Sven Dahlin påpekar att värderingen av fastighetsaktier ändrats radikalt i år.

– Det tycker jag absolut är den största händelsen, att vi gått från väldigt stora premier till nästan inga alls, säger han.

Lotta Strömberg instämmer.

– Ja och det är också första året på länge som fastighetsaktier gått sämre än generalindex.

Lennart Schuss har uppmärksammat några andra fenomen den senaste tiden.

– Jag har noterat att bolag med ett stort innehåll av bostäder värderas under substansvärdet. Det tycker jag är märkligt. Det är också de aktier som har stor likviditet som går ner mest. Jag förmodar att det finns tekniska förklaringar bakom det sistnämnda fenomenet, som att många amerikanska ägare sålt eftersom de måste skydda sina investeringar och då är det naturligt att sälja de aktier som är mest likvida, säger Lennart Schuss.

Sven Dahlin tar tillfället i akt för att påpeka att det kan finnas flera tekniska samband som är värda att beakta.

– Om vi blickar tillbaka lite på den fantastiska utveckling som de noterade fastighetsbolagen har haft så har fastighetsmarknaden inte följt med. Nu har vi kommit tillbaka till mer normala värderingar av börsbolagen. Vi har funnit ett samband mellan fastighetsmarknaden och fastighetsbolagen på börsen med ett års eftersläpning för fastighetsmarknaden. Med den logiken så kan vi se fram emot lägre värderingar även på fastighetsmarknaden nästa år, säger han.

Lennart Schuss håller med.

– Jo, det stämmer att det finns en eftersläpning på mellan 12 och 18 månader där aktiemarknaden diskonterar förändringar. Vid tidigare nedgångar så har fastighetsaktierna sjunkit med en oerhörd kraft, och många har undrat varför, men så ett år senare har fastighetspriserna fallit kraftigt.

Sven Dahlin fortsätter:

– Ja och samma sak vid uppgångar. Det som gjorde att rabatterna försvann är att bolagen köptes upp och det är ju så obalanser försvinner. Är det premier så noteras det fler bolag.

I våras gissade den förra fastighetspanelen på en snar börsnotering av Vasakronan. Då handlades de noterade fastighetsbolagen med en rejäl premie. Har staten missat ett guldläge?

Lennart Schuss är inte så säker på den saken.

– Jag tror att ett bolag med rätt affärsidé och hög direktavkastning fortfarande går att notera.

Lotta Strömberg inflikar snabbt.

– Med rimlig belåning.

– Ja, rimlig belåning, just det, svarar Lennart Schuss.

Lotta Strömberg tar till orda igen.

– Jag tror fortfarande på en hygglig sannolikhet för en börsnotering av Vasakronan. Det handlar om uteslutningsmetoden. Att sluka hela Vasakronan är en relativt stor bit även för globala köpare. Alternativet är att bryta upp i olika delar men det skulle skapa stor turbulens och alltsammans måste vara klart till nästa valrörelse. Så igen, mitt stalltips är börsnotering givet ett positivt sentiment i aktiemarknaden.

Lennart Schuss håller inte med.

– Vasakronan är ett fantastiskt bolag. Jag tror att det vore lätt att dela upp eller så skulle ett antal svenska institutioner kunna gå samman och köpa tillsammans. Det är en väldigt enkel operation.

Han suckar lite och tillägger.

– Det är ett så fint bolag.

De andra verkar vara beredda att hålla med så svenska staten får nog förbereda sig på en rejäl huggsexa när saluskylten sätts upp, oavsett vad som händer i resten av fastighetsbranschen.

MARGARETHA LEVANDER
redaktionen@affarsvarlden.seCharlotte strömberg Lotta, som hon föredrar att kallas i såväl skrift som tal, är sedan ett och halvt år tillbaka vd för den internationella fastighetsrådgivaren Jones Lang LaSalle Norden. Tidigare karriär i finansbranschen, senast på Carnegie där hon varit chef för Investment Banking och dessförinnan chef för aktiemarknadsrelaterade transaktioner. Sven Dahlin Arbetar på Leimdörfer sedan 1999 och är delägare i firman. Ansvarar för Leimdörfers verksamhet inom fastighetsrelaterad corporate finance. Tobias Kaj Aktieanalytiker med inriktning mot nordiska fastighets- och byggbolag. Jobbade under många år för Swedbank men återfinns sedan ett år tillbaka på Handelsbanken. Bo Falk Vd för brittiska Boultbees svenska verksamhet och har sedan starten 2005 dammsugit marknaden efter köpcentrum. Lång erfarenhet från fastighetsmarknaden och har tidigare haft flera olika ledande positioner för bland annat AP Fastigheter och Skanska. Lennart Schuss Tillträdde nyligen som vd för fastighetskonsulten Catella Property. Samma jobb lämnade han för ganska precis ett år sedan för att i stället bli koncernchef för Catella Corporate Finance, som han var med och grundade för 15 år sedan.