Fondmästarens guide till galaxen

Mötesrummet på Brummer & Partners leder tanken till moderskeppet i Stjärnornas krig. Rummet har vita perforerade väggar, stålrör och en madrasserad dörr. Och den tonade spotlighten skänker vd Klaus Jäntti en lilaaktig halo när han gör entré. En rymdvarelse?

Nej, men rätt guide i galaxen när vi spanar efter tecken på vart finansmarknaden, inte minst på andra sidan Atlanten, är på väg. Klaus Jäntti har ett långt förflutet på penningmarknaden. Först hemma i Helsingfors och sedan slutet av 90-talet i Sverige. Tillsammans med Kent Janér startade han hedgefonden Nektar hos dåvarande JP Bank. Några år senare köptes fonden av hedgefondbolaget Brummer & Partners. Fonderna Nektar och Lynx, som bland annat arbetar med räntor och valutor, har hittills i år gått upp med 6,4 respektive 6,7 procent. Makrofonder verkar kunna tjäna bra med pengar i dagens marknadsklimat.

– Jag förstår vad du är inne på. Generellt brukar det bli bättre för makroförvaltare om volatiliteten går upp och det blir lite turbulens. Samtidigt måste jag säga att makrobilden är extremt tvetydig nu. Det finns saker som talar för makroförvaltning och det finns saker som talar emot. De alternativa scenarierna är så vitt skilda.

Vad är det för möjligheter och hot du ser framöver?

– Det positiva är att en stor del av den globala tillväxten härstammar från länder utanför G7. Men samtidigt tycker jag att det finns en icke försumbar risk för ett riktigt elakt scenario. Jag tror att vi får nya överraskningar i form av nedskrivningsbehov i kreditportföljerna som får en negativ effekt på kreditgivningen. Det blir en negativ spiral. Bostadspriserna fortsätter falla i USA och de amerikanska hushållen blir sittande med skulder som är större än deras tillgångar.

– Den enda centralbanken i världen som har insett att finns en sådan risk är den amerikanska. Det är därför den tar sådana krafttag nu och visar att stabilitet i det finansiella systemet har högre prioritet än den traditionella avvägningen mellan tillväxt och inflation.

Enligt Klaus Jäntti är det orsaken till att Federal Reserve sänkte räntan med hela 125 punkter inom loppet av två veckor i januari.

– Det är ett orosmoment i sig att det bara är en centralbank som betalar försäkringspremien för att stötta det finansiella systemet. Det finns en icke försumbar sannolikhet för ett elakt scenario som blir svårt för myndigheterna att ta sig ur. Då finns inget annat alternativ än att ta krafttag både när det gäller finans- och penningpolitik. Helt enkelt – enda sättet att ta sig ur en sådan negativ spiral är att spä på inflationen riktigt rejält.

Ett tecken på att marknadens tänker i samma banor kan vara att guldpriset har stigit med 50 procent sedan förra sommaren. Om det negativa scenariot blir verklighet får vi räkna med stora valutarörelser och att kopplingen mellan tillväxtländerna och USA kanske är starkare än vad många har trott. I värsta fall får vi då en väldigt svag dollar och vår export till USA minskar.

Det bådar inte gott för svensk industri.

– Nej, verkligen inte. Nu förefaller Sverige vara väl isolerat från kreditproblemen, men det är klart att de indirekta effekterna kommer att slå hårt mot en öppen ekonomi som den svenska.

Klaus Jäntti betonar att det inte är någon prognos, men han understryker att det finns en viss sannolikhet för ett riktigt negativt scenario. Alltså: risken är ganska liten. Men för en kapitalförvaltare fattas alla beslut utifrån relationen mellan risk och avkastning.

– Jag tycker själv att det här är ett scenario som man måste beakta, även om sannolikheten för att det ska inträffa förhoppningsvis är väldigt låg.

Du är en erfaren räntehandlare. Vad anser du om Riksbankens höjning av reporäntan häromveckan?

– Nu måste man komma ihåg att jag inte är förvaltare i dag och inte har förvaltat sedan 1999. Någon som sitter och tar risk i räntemarknaden har säkert klokare åsikter. Men jag förstår mycket väl Riksbankens skäl och jag är förvånad över att analytikerkåren var helt enig om att det inte skulle bli någon höjning.

– Jag tycker att man kunde argumentera för en viss sannolikhet för höjning. Med tanke på att sänkningarna i USA beror på att man vill värna stabiliteten i det finansiella systemet. Sverige verkar vara väl isolerat när det gäller kreditproblem och det finns god stabilitet i det finansiella systemet. Och det går väldigt bra för svensk ekonomi. I det avseendet förstår jag att Riskbanken är hård när det gäller sitt inflationsmål och bortser från allt annat i det här läget.

Nu har ränteskillnaden mot Europa och USA ökat ytterligare. Vad betyder det?

– Åtminstone betyder det en starkare krona. Tanken är att den ekonomiska aktiviteten i realekonomin ska minska och dämpa efterfrågan. Sedan återstår att se om Sverige ligger väldigt mycket i otakt mot övriga världen.

– Marknaderna i övrigt verkar gå i otakt. Kanske borde även europeiska centralbanken ECB sänka räntan. Stabilitet i det finansiella systemet angår oss alla och det är inte bara de amerikanska bankerna som har problem.

Vad tycker du?

– Jag måste säga att jag inte har någon riktig uppfattning. Men kanske borde ECB delta i Federal Reserves arbete med att förhindra ett riktigt elakt scenario.

Problemen i de internationella storbankerna har varit en följetong senaste halvåret. Gigantiska förluster till följd av att högriskpapper har fallit i pris. En orsak är att bankerna inte klarat av att värdera dessa komplicerade och illikvida papper.

– Man kan tycka att internationella banker borde klara av att mäta risk i sina portföljer. Problemet är att risk utgår ifrån historiska data. Sådana här rörelser på kreditmarknaden har inte funnits på världskartan tidigare och det finns inte någon historik.

Just hur kraftigt priserna svänger är en viktig faktor för priset på marknadsrisker. I bolag där aktiekursen exempelvis brukar röra sig kraftigt upp och ned är det rimligt att anta att trenden fortsätter och att kursrörelsen är kraftig även i framtiden. Priset på optioner och andra derivatinstrument blir därför högre, de blir helt enkelt dyrare, i sådana riskfyllda papper. Och tvärtom. Resonemanget gäller alla produkter, även räntepapper.

Det är inte meningsfullt för en lekman att försöka hänga med i alla finansiella facktermer. Men den som investerar i hedgefonder bör behärska begreppen lång och kort. Att gå lång i aktier är helt enkelt att köpa aktier, det vill säga spekulera i att de ska stiga. Att gå kort är motsatsen, man spekulerar i en nedgång. Det innebär att en förvaltare som är nettolång på aktiemarknaden har köpt fler aktier än han eller hon har sålt.

– Om man är kort volatilitet tjänar man lite pengar när marknaden är lugn, men kan få en obegränsad förlust om det blir stora rörelser. Det är den här typen av positioner som bankerna har haft. Som hedgefondförvaltare vill vi aldrig ha det så. Vi gör tvärtom och ger oss in i ett stort antal affärer där vi vet att oddsen är ganska stora för att vi förlorar lite pengar, men vi vet exakt vad nedsidan är. Men blir det stora rörelser är vinsterna i stället obegränsade.

– Det är därför som vi klarade oss bra när aktiemarknaden var svag förra året och vi klarade oss i början av detta år när aktiemarknaden var katastrofalt svag, och volatiliteten gick upp.

Brummer & Partners ägnar mycket tid åt att hålla koll på riskerna. Dels genom kvantitativ riskanalys, dels kvalitativt. Det vill säga ta hänsyn till vad som händer när förutsättningarna på marknaden ändrar sig, vad händer till exempel med volatiliteten på den svenska räntemarknaden om det blir valutakris någon annanstans i världen?

Marknaden för strukturerade kreditprodukter växte snabbt när låga räntor gjorde det svårare att få hög avkastning. Ibland gick den finansiella ingenjörskonsten lite för långt.

– Under den här perioden (före kreditstormen, reds anm) var enda sättet att skapa någon form av meningsfull avkastning att använda mer belåning än tidigare. Konstruktionerna har därför blivit väldigt komplicerade. Vi har sett många upplägg under årens lopp där våra experter i huset bara skakat på huvudet. Det är uppenbart att de som konstruerat produkterna, och framför allt de som sålt dem, inte har förstått dynamiken.

Priset på risk har varit extremt låg under åren med låg volatilitet. Nu har riskaptiten hos investerarna minskat rejält och riskpremierna ligger på en mer normal nivå. Vill det sig illa kan det slå åt andra hållet och riskpremierna stiger ordentligt. Särskilt om det blir svårare för företagen att låna pengar. Då blir det tuffare även på aktiemarknaden.

– Aktiemänniskorna säger att värderingarna är attraktiva, men jag tror att man måste ha respekt för att riskaptiten faller kraftigt och väldigt snabbt. Det har en oerhört negativ effekt på aktiemarknaden också. De betyder att det finns en icke försumbar risk för att värderingarna på aktiemarknaden blir ännu mer attraktiva.

Hur tjänar man pengar när riskpremien stiger?

– På aktiemarknaden går man kort och på räntemarknaden finns det ett antal olika sätt att spela ett sådant scenario. Kruxet är att göra lite av allting. Men se till att inte gå kort volatilitet.

Den så kallade carry traden är en populär strategi. En vanlig variant är att låna i japanska yen och placera i australiensiska dollar. Att följa dessa valutakurser är därför en bra indikation för vad som kommer att hända på börsen.

– Det är min favoritindikator på riskaptit. När riskaptiten faller kraftigt så förstärks yenen mot australiensiska dollarn. Tittar man på en graf över växelkurs, börsen och ett volatilitetsindex ser man att mönstret är exakt detsamma. Om marknadens riskaptit faller kraftigt ska man inte lägga allt för mycket krut på att vara positiv till aktiemarknaden.

Det låter kanske lite märkligt att handla aktier efter hur carry traden rör sig. Sambandet är hedgefonderna. Det är de som gör carry trades och det är de som säljer aktier.

– Tyvärr verkar det vara så att aktiehedgefonder internationellt är nettolånga hela tiden, vilket gör att de tvingas sälja när börsen faller.

Klaus Jäntti menar att en riktig hedgefond inte ska ha någon bestämd andel aktier utan ändra sig efter marknadens förutsättningar. Annars försvinner mycket av poängen.

– Våra fonder har ingen korrelation med aktiemarknaden. Det märks på Heliosfonden som visar vår genomsnittliga avkastning.

Billiga pengar har gynnat alla typer av investeringar. Hur påverkar det tuffare klimatet alternativa placeringar som hedgefonder?

– Jag tror inte att just det har någon effekt. Men jag tror att det bli svårare för nyetablerade förvaltare att attrahera kapital och jag tror att investerarna blir duktigare på att verkligen analysera hedgefondernas prestationer för att utröna om det verkligen är ett alfa som levereras.

Förenklat kan man säga att alfa är den del av avkastningen som beror på förvaltarens prestation. Motsatsen kallas beta. Det är den avkastning man till exempel får i en indexfond.

Efter att amerikanska Bear Sterns fick stänga två fonder förra sommaren och franska BNP Paribas fick problem ville bland annat Tyskland och Frankrike se nya lagar för hedgefonder. Brummer & Partners vill i stället se en frivillig lösning motsvarande aktiemarknadens bolagskod. De är därför en av initiativtagarna till HFWG, Hedge Fund Working Group.

– Jag tror att det här är början på en global standard för hedgefondförvaltning. Vi kommer ha en dynamisk process med en instans som kontinuerligt anpassar standarden. Jag tror att det blir ett bra stöd för myndigheter i olika länder.

Tror du att det leder till större öppenhet?

– I viss mån. Men när olika bedömare talar om transparens i hedgefondsektorn är fokus ofta på att förvaltaren ska visa upp sin portfölj. Den typen av transparens kommer inte att öka. Däremot finns det många olika sätt för förvaltaren att berätta, i form av nyckeltal och generella exponeringar, vad han håller på med och vilka risker han tar. Så att investeraren kan följa sin förvaltare och se att han inte gör något som han inte sagt att han ska göra.

I december förra året startade ni en så kallad 130/30-fond, Arbor, med Peter van Berlekom som förvaltare. Kommer ni att satsa på fler strategier och fonder?

– Det hoppas jag. Men det är inget självändamål. Vi träffar och utvärderar 5-8 förvaltarteam varje år för att ytterligare förstärka gruppen och skapa ett diversifierat utbud för våra kunder.

– Sedan startar vi en marknadsneutral Arbor. Samma förvaltare och samma portfölj. Men vi säljer index emot. Om Peter lyckas slå index kommer den marknadsneutrala fonden att leverera positiv avkastning. Det blir en riktig hedgefond.

Planen är också att arbeta mer aktivt med olika sorters strukturerade produkter som till exempel liknar aktieindexobligationer. Det vill säga kapitalgaranti, någon form av index samt en krydda i form av Helios. Effekten blir att om index går upp med 10 och Helios med 6 procent, går certifikatet 600 punkter bättre än index.

– Det är ett sätt att använda våra alfa-produkter till att förstärka en ren aktieindexinvestering. Den här typen av produkter är inte särskilt komplicerade. För oss är det viktigt att de är transparenta och inte har en massa avgifter.

Höga avgifter är annars vanligt i många garantiprodukter.

– Jag har sett jättemånga. Vi blir uppvaktade av många olika banker med upplägg där det finns jättelika avgifter. Men vi tänker inte tjäna en spänn på indexdelen. Där tillför vi inget mervärde. Vi har inga extra arvoden i Helios, för vi har ingen ambition att tjäna två gånger på samma vara. Arvodet tas bara ut i de underliggande fonderna. Förpackningen är gratis.

– Det är vår edge i Sverige, att vi kontrollerar Helios som är vår egen alfa-förvaltning och då kan vi bygga lösningar som är anpassade för kundernas olika behov utan att lägga på en massa onödiga avgifter.

I RÄNTESVÄNGEN SEDAN -84 Namn: Klaus Juhani Jäntti. Ålder: Fyller 45 år i april. Utbildning: Svenska handelshögskolan i Helsingfors, master of science. Karriär: Arbetat på penningmarknaden sedan 1984. Ansvarig för finska Föreningsbankens penning- och obligationsmarknadshandel 1990. Var med och startade Evli Penningmarknad 1992. Startade Nektar 1996. Vd för Brummer & Partners 1999. Familj: Fru och fem döttrar. Fritid: Skidåkning och badminton.