Överdriven kursnedgång

Köp. Det är bara att erkänna att vi tillhör dem som varit för tidiga på bollen i H&M. Den nu snart sexåriga trenden med fallande lönsamhet har pågått längre tid än vi räknade med. Först tyngdes lönsamheten av prisinvesteringar – sänkta priser – som skulle få fart på försäljningen, sedan var det långsiktiga investeringar i e-handel, nya butikskoncept och etableringar på flera nya, stora marknader. Addera en tuff valutamotvind de senaste åren när euron försvagats rejält mot dollarn liksom, som lök på laxen, vädermässig motvind de senaste kvartalen med en kall vår och en varm höst.

Frågorna är givna: Är H&M ett bolag som genomför långsiktiga sunda investeringar, vilka den kortsiktiga aktiemarknaden har svårt att smälta? Eller är H&M ett kvalitetsbolag som tappat stilen, där p/e-talet på 21 på årets prognos inte signalerar kvalitet utan bara handlar om att många inte upptäckt hur illa det är ställt?

Inget är ju säkert här i världen, men vi lutar alltjämt starkt åt att svara ja på den första frågan. Dels är vissa av faktorerna tillfälliga och utanför bolagets kontroll (valuta och väder), dels måste marginalförsämringen sättas i perspektiv. Åren 2003–2010 levererade bolaget en rörelsemarginal på 20–24 procent vilket är väldigt höga nivåer för en lågprisaktör på en hårt konkurrensutsatt marknad. Lägg därtill att H&M i flera avseenden fortsätter att prestera riktigt väl. De senaste två åren har ­tillväxten varit tvåsiffrig, och hittills i år cirka 7–8 procent, trots negativa vädereffekter. Lönsamhetstappet till trots avkastar H&M imponerande 50 procent på sysselsatt kapital.

En lovande utveckling värd att lyfta fram är att vd Karl-Johan Persson i samband med halvårsrapporten berättade att COS-konceptet, kring butikskedjan med samma namn, väntas omsätta 10 miljarder nästa år. Till skillnad från spanska konkurrenten Inditex har H&M historiskt varit mer ”enbent”. Att H&M bevisar sig med nya koncept är viktigt för den långsiktiga tillväxtpotentialen.

På vår prognos för nästa år landar p/e-talet på drygt 17, vilket är lägre än det långsiktiga snittet på drygt 20. Notera också den stora värderingsskillnaden gentemot spanska Inditex i tabellen på sidan 42. Ett H&M som åter börjar leverera kan helt klart värderas upp. Direkt­avkastningen på cirka 4 procent i ett tillväxtbolag med starka ­finanser talar också för aktien.

I ett läge där börsen är relativt dyr och där vi sannolikt befinner oss sent i börs- och konjunkturcykeln är det slutligen värt att lyfta fram H&M:s extrema överprestation åren kring de två senaste stora börsfallen. Från september 2000 till mars 2003 rasade Stockholmsbörsen med 60 procent – H&M steg 10 procent. Från april 2006 till mars 2009 rasade Stockholmsbörsen med 45 procent – H&M steg med 15 procent. När aktien nu åter underpresterat rejält mot index sent i cykeln är det upplagt för en repris. Köp.