Riskkapitalisterna tar kommandot

Det som länge bara fanns med som en, ofta avlägsen, möjlighet när analytikerkåren vände och vred på ett bolag och dess värdering håller snabbt på att bli en realitet. Ett bud från ett konsortium av private equity-bolag är numer något som både analytiker, investerare och bolagsledningar måste ta hänsyn till, nästan oavsett vilken storlek det är på bolaget.

Hela riskkapitalindustrin är visserligen cyklisk men i synnerhet den del som sysslar med större affärer, så kallade buy-outs, har vuxit kraftigt de senaste åren. I den sektorn är det också de jättestora fonderna, mega buy-outs, som kanske visat upp den mest spektakulära utvecklingen.

Bara i år har ett antal jättefonder stängt och fler är på gång. Störst är Blackstone och Texas Pacific med sina fonder på 15 miljarder dollar vardera och då är det bara några år sedan det var rätt ovanligt med fonder på över en miljard euro. Investors inhopp i branschen tillsammans med dotterbolaget EQT visar också på ett beteende som ökar på det tillgängliga kapitalet ytterligare.

För aktiemarknaden betyder det här förstås möjliheter och samtidigt förändrar det förutsättningarna och kanske synen på värderingen av bolag. Tidigare var det rätt ovanligt att analyser också tog med alternativet om en möjlig LBO (lånefinansierat utköp, leveraged buy out) i en analys. Det är fortfarande inte på något sätt standard i dag heller men har blivit vanligare och ibland ägnas också hela analyser åt möjligheten. Som exempel kan nämnas en analys av CSFB från i mars om British Telecom. Överhuvud taget finns LBO-alternativet allt oftare med i telekomsammanhang. Branschen håller på att omstruktureras och konsolideras både bland operatörer och leverantörer Kanske står nordamerikanska Nortel på tur?

Till att börja med så har definitionen av vad som är möjligt för riskkapitalbolagen åkt hiss upp till den absoluta toppen i börslistorna bara under det senaste året. Till det bidrar de allt större fonderna, möjligheten att låna aggressivare, med nya typer av krediter och med inslag av konvertibler. En tilltagande konkurrens driver också på storleken liksom inslag av ambitioner av mindre rationell karaktär av typen “herre på täppan. Vi drar in störst fonder, vi gör störst affärer”.

Hittills är utköpet av TDC från Köpenhamnsbörsen den största affären sedan RJR Nabisco 1989 men i branschen menar de flesta att det bara är en (kort) tidsfråga innan det smäller igen. Det faktum att en av branschens legendarer, Kohlberg Kravis & Roberts nyligen gick till börsen i Amsterdam och drog in fem miljarder dollar via ett nytt noterat bolag har förbryllat många i branschen eftersom nackdelarna är lätta att se medan fördelarna är mer diffusa. Dessuom har institutionerna fortfarande god aptit på nya fonder, i synnerhet från firmor som KKR.

En möjlig delförklaring är att det kan ge KKR större flexibilitet när det gäller fientliga bud på noterde bolag. Ofta så knorrrar investerarna när sådant kommer på tal medan en större skara med aktieägare via en notering är lättare att hantera i en sådan situation.

När man tar med sådana scenarios i en kalkyl så har i stort alla begränsningar försvunnit. Fortfarande blir det svårt om man inte har med sig eventuella huvudägare men även de lär inte kunna säga nej till bud som är tillräckligt bra. Vad säger till exempel staten om det kommer att saftigt bud på TeliaSonera?
Ska regeringen åter svika småspararna?

En annan utveckling, om fler fientliga bud kommer upp på bordet, skedde i Tornet som köptes ut av Ratos och Lehman Brohters. Där fick några minoritetsaktieägare hänga med på tåget och det blev sannolikt deras bästa investering någonsin. Riskkapitalbolagen kanske får lära sig att leva med “fripassagerare”.

De här möjligheterna börjar synas allt mer i aktienanalysen, till att börja med i uppenbara fall och branscher under konsolidering. Oftast ser man då på bolaget ur ett LBO-perspektiv och frågar sig vad ett riskkpaitalbolag skulle kunna tänkas betala givet en högre belåning och större risktagande. Jokern i samanhanget är förstås vad en eventuell köpare har för plan med bolaget vilket ofta är det mest avgörande för ett framtida värde.

Men ofta leder en enkel kalkyl enligt skissen låna lite mer, sälja av några delar och kanske koncentrera sig på vissa områden även det till en högre värdering än genom en värdering av kassaflödena till exempel.

Att köpa bolag enligt principen vad du tror ska bli ut- och uppköpt är en farlig strategi som är svår att få lönsam. Men den ökande betydelsen av LBO-alternativet i aktievärderingar kan pressa värderingen uppåt bland analytikerna. En annan effekt är att det förstås oundvikligen sätter press på styrelse och företagsledning att kanske själva genomföra en del av de åtgärder som ligger inbakade i en LBO-kalkyl. Här har emellertid svenska storföretag en bit kvar. Huvudprincipen verkar fortfarande vara att samla pengar på hög eller att åtminstone fortsätta minska skulderna i stället för att dela ut pengar, investera eller delta i en omstrukturering av branschen.

De börsras som rullat över världen den senaste veckan kan nu bättra på jaktlyckan och skapa än bättre skottläge för de stora riskkapitalfonderna. För en sak är säker. Ammunition finns det fortfarande gott om.