Utdelningsaktie som lockar

KÖP. Inför vårens utdelningssäsong riktar kupongklipparna blickarna mot framför allt bankerna, teleoperatörerna och it-konsulterna – branscher där prognoserna talar för en direkt­avkastning kring 5–6 procent.

Även om nivåerna lockar i det korta perspektivet kan den skeptiske ifrågasätta uthålligheten. Bankerna brottas med regleringar, en svajig europeisk banksektor och – i ett längre perspektiv – baksidan av den svenska kreditfesten. Teleoperatörerna har svårt att växa och famlar med strategin. It-konsulterna är i sin tur sen­cykliska och känsliga för konjunkturen.

Ett intressant alternativ för utdelningsjägaren är doldisen Coor som sattes på börsen i mitten av juni i fjol av riskkapitalbolaget Cinven. Coor var tidigare en del av Skanska och är verksamt inom facilities management (FM), en relativt konjunkturokänslig verksamhet som inbegriper tjänster såsom fastighetsunderhåll, post- och godshantering, städning, catering, säkerhet och receptionsservice.

I våras delade Coor ut 2 kronor per aktie, motsvarande en direktavkastning på 4,0 procent vid nuvarande kurs på 49,50 kronor. Under förutsättning att ledningen inte har något större förvärv på gång är vår bild att utdelningen har goda möjligheter att höjas till åtminstone 2,50 kronor, motsvarande en direktavkastning på drygt 5 procent. Och det av tre skäl:

* Under årets nio första månader har ebita-resultatet ökat med hela 22 procent.

* Nettoskulden i förhållande till ebitda-resultatet har fallit till 2,1 – väl under målet på maximalt 3,0. Vid årsskiftet kommer ration ha fallit ytterligare.

* Verksamheten är extremt kapital­snål, med årliga investeringar på bara drygt 0,5 procent av omsättningen.

Coor erbjuder i dag den attraktiva kombinationen av stabil tillväxt och god direktavkastning. En jämförelse med tre stora internationella konkurrenter, brittiska Compass Group, franska Sodexo och danska ISS, visar dessutom att Coors kassaflöden och utdelningskronor värderas med en ganska betydande rabatt (se tabell på nästa uppslag). Värderingsrabatten i kombination med Coors vidöppna ägarbild – Swedbank Robur är största aktieägare med 9,3 procent – gör dessutom bolaget till en möjlig uppköpskandidat.

Operativt har Coor sedan 2012 växt med nära 9 procent per år, en siffra som inkluderar förvärv. Under årets nio första månader var den organiska tillväxten 5 procent, exklusive valutaeffekter. Även om tillväxten är i linje med bolagets finansiella mål, så är det lönsamheten som varit utropstecknet i år. Den justerade ebita-marginalen steg från 4,8 till 5,8 procent i årstakt. Ökad samordning på inköpssidan liksom effektivisering av interna processer har givit rejäl effekt på lönsamheten. Som framgår av intervjun med vd Mikael Stöhr är Coors tillväxt ryckig på grund av det ojämna flödet av stora upphandlingar. Lönsamheten tenderar dessutom att försvagas när bolaget växer, för att därefter stärkas när tillväxten går ner.

Nyckeln till Coors goda lönsamhet är att omkring två tredjedelar av bolagets försäljning avser integrerade FM-tjänster (IFM), vilket innebär att Coor tar ett helhetsansvar för en mängd FM-tjänster på flera olika platser, ofta i flera länder. Komplexiteten i den typen av uppdrag skapar en inträdesbarriär som håller mindre före­tag verksamma inom enstaka FM-tjänster borta. Att Coor tillsammans med danska ISS och franska Sodexo kontrollerar omkring 80 procent av den nordiska IFM-marknaden är ganska talande. Typiska kunder för Coor är storföretag som Statoil, Ericsson och Volvo. I fjol omförhandlade bolaget en stor del av sina kontrakt, och hela 90 procent förlängdes. IFM-segmentet är en mycket liten del av den totala FM-marknaden, men andelen ökar.

Även om Coors tjänster behövs oavsett konjunktur så påverkas bolaget i vissa avseenden negativt när konjunkturen viker. Nedlagda fabriker/kontor slår mot volymerna liksom att kunder kan dra ner på tjänster såsom städning. En stor del av Coors kostnadsmassa är dock rörlig, så möjligheten att parera nedgångar är god. Enligt vd Mikael Stöhr tar det typiskt sett bara några månader för Coor att sänka kostnaderna, vilket innebär en negativ effekt under bara ett eller ett par kvartal. Mot detta ska ställas att sämre tider brukar innebära att fler bolag ser över kostnaderna och väljer att outsourca. Ett bra exempel på det är den norska energisektorn som i spåren av de senaste årens låga olje- och gaspriser valt att outsourca FM-tjänster i högre utsträckning. Den här kontracykliska komponenten bidrar till Coors stabilitet i dåliga tider.

Värderingsmässigt ser Coor vid en första anblick dyr ut. Det beror på att bolaget skriver av stora belopp på immateriella tillgångar, främst kundrelationer, från tidigare förvärv. Det håller nere det redovisade nettoresultatet och ger ett till synes högt p/e-tal. Justerat för dessa poster blir värderingen betydligt mer attraktiv för ett bolag med en bra position på en växande och relativt konjunkturokänslig marknad. Det låga kapitalbehovet innebär dessutom att Coor kan kombinera tillväxt med generösa utdelningar, något som i våra ögon borde innebära en högre värdering.

När vi för ett år sedan skrev om Coor för första gången var bolaget en noteringsflopp där vi bedömde att marknaden överreagerat på tillfällig svaghet. Aktien hade då fallit från noteringskursen på 38 kronor till 29 kronor. När aktien nu står i nära 50 kronor ser den fortsatt attraktiv ut. Köprekommendationen upprepas och riktkursen på ett års sikt blir 59 kronor.