Värderingen kyler het aktie

TECKNA EJ. Årets hittills tyngsta börsnotering kommer från Nordic Capital. Riskkapitalföretaget säljer ut Munters för 55 kronor per aktie, vilket betyder ett marknadsvärde på bolaget om drygt 10 miljarder kronor.

Ägandet i Munters, specialist på avfuktning av exempelvis läkemedelsfabriker, och kylning av exempelvis kycklinguppfödningsanläggningar, har inte varit en lättsam historia för Nordic Capital. Motgångarna började redan 2010 när Munters köptes ut från börsen efter en budstrid med Alfa Laval som trissade upp prislappen till 5,7 miljarder kronor, dyrare än vad Nordic Capital hade tänkt sig. Räknat på det nu offentliggjorda exit-priset kan Nordic Capital ro hem en snittavkastning på 9 procent per år, vilket är sämre än börsen som avkastat 10 procent per år under samma period.

Antalet anställda är ungefär lika många som förra gången bolaget var på börsen, men då bestod bolaget av två divisioner och totalt fem affärsområden. Sedan dess har bland annat katastrofhjälpen – cat business – med uthyrning av torkar och pumpar till översvämningsdrabbade fastigheter sålts.

Från nyår består bolaget av fyra affärsområden sedan snabbväxande Data Centers, med 11 procent av koncernens omsättning 2016, knoppats av från det största affärsområdet Air Treatment, med 54 procent av omsättningen. Kvar sedan tidigare finns också Agriculture and Horticulture (Ag Hort), 28 procent, och Mist Elimination, 7 procent. I de två senare områdena är marginalerna lägst, kring 6–7 procent.

Nytillkomna aktieägare kan räkna med ökat förvärvstempo.

– Vi har tillräcklig kapacitet för öka förvärvstakten till cirka två till tre förvärv per år. Med vissa antaganden om skuldsättning så kommer förvärvskapaciteten ligga runt 1,5–2 miljarder kronor under de närmaste åren, säger vd:n sedan tre år, John Peter Leesi.

Denne har nu tre finansiella mål att nå upp till.

 Att se bolaget växa 7–10 procent per år. Det har Munters gjort under de senaste tre åren. Snittillväxten har nått 20 procent per år, där 7 procentenheter är valutaeffekter, 3 förvärv och 10 organisk tillväxt.

 Att nå en rörelsemarginal (ebita) på 14 procent. Där är bolaget inte ännu. Under första kvartalet i år nådde bolaget 9,7 procents marginal och för hela fjolåret var siffran 12,9 procent.

 Att inte skuldsätta bolaget högre än 2,5 gånger rörelsevinsten. På rullande tolv månader är siffran inför noteringen högre, cirka 3,5 gånger rörelsevinsten vid senaste kvartalsskiftet.

Kapitalstrukturen ser dock svagare ut inför noteringen än vad den senare kommer att bli, vilket är normalt för private equity- ägda bolag där det, precis som hos Munters, ofta finns ett stort aktieägarlån. I Munters konverteras detta lån på 2,7 miljarder kronor till stamaktier vid noteringen vilket gör att skuldsättningsgraden blir lägre framöver. Ränteutgifterna faller då med drygt 300 miljoner kronor årligen.

Räcker lägre räntekostnader och aggressiva tillväxtambitioner som argument för att teckna sig för aktien?

Den som ägde Munters-aktier perioden förra gången bolaget var noterat, 1997 till 2010, gjorde en bra affär. Under perioden steg bolagets börsvärde mer än börsen som helhet. Värdet på bolaget nästan trefaldigades från knappt 2 miljarder kronor till 5,7 miljarder kronor.

Under förutsättning att bolaget når sina finansiella mål senast nästa år säljs aktien för i storleksordningen p/e 18 på vinstprognosen för 2018. Det är i nivå med börsen som helhet men på respektavstånd från premiumföretag som Assa Abloy och Atlas Copco, med p/e-tal på 22 för nästa år. Samtidigt är det aningen dyrare än vad bygg­underleverantörer som välskötta Lindab betalas till på börsen.

Munters kommer inte plåga nya aktieägare med kursfall. Men vad ska få aktien att lyfta mer än de förväntade 5 till 7 procenten under första handelsdagen? Affärsvärlden ser inga sådana utlösande faktorer. Tvärtom. Nordic Capital har valt försäljningstillfälle med omsorg och har trimmat alla delar av Munters till toppresultat. Bolaget brukar annars se sig som ocykliskt, där det vanliga är att de olika affärsområdena går i otakt. Vi väntar på billigare köptillfällen längre fram.