När preferensaktier blir toxiska

Swedish Stirling är ett First North-noterat miljöteknikbolag som sedan 2008 försöker vidareutveckla den 200 år gamla stirlingteknologin för att omvandla värmeenergi till elektricitet. Omsättningen är hittills noll kronor men kostnaderna är höga. Första halvåret 2022 var förlusten 80 Mkr.

Den börsnoterade stamaktien har ett börsvärde på 1,2 miljarder kr. Men för att finansiera förlusterna så emitterar Swedish Stirling nu en preferensaktie. Affärsvärldens IPO-guide har så klart granskat erbjudandet och hittar tyvärr ett antal flaggor. Men det finns mer att säga om detta och delvis har det ett allmänintresse även bortom Swedish Stirling.

STIRLINGS PREFERENSVILLKOR

En preferensaktie är som de flesta vet ett slags hybrid mellan eget kapital och lån. De exakta villkoren kan varje bolag skräddarsy precis som de vill via sin bolagsordning men det finns en standard som till stor del följs av flertalet av de 25 svenska preferensaktierna. (På Afv:s Pref-guide finns info om dem alla.) Swedish Stirlings preferensaktie har enligt bolagsordningen helt normala villkor.

• Förtur till aktieutdelning på 20 kr per år. Det motsvarar 7,25% i ”ränta” vid preferensaktiens emissionskurs 276 kr.
• Utebliven pref-utdelning räknas upp med 10% per år men det finns ingen mekanik där preferensägarna kan tvinga bolaget att betala.
• Bolaget kan lösa in pref-aktierna till cirka 359 kr + upplupen utdelning. Men det är bara rationellt om bolagets kapitalkostnad blir klart lägre än 5,6% (20/359=0,056). Chansen att detta sker är försumbar.

7,25% ”ränta” kan ju låta lockande men det är på tok för lågt för ett förhoppningsbolag med klena finanser. Andra börsbolag med hög risk har räntenivåer som är klart högre så som Fingerprint 15%, Bico 19%, Qliro 14% eller SBB 25%, baserat på aktuella obligationspriser.

KRYDDAT MED ESG-SOCKER

Så hur ska Swedish Stirling få in pengar med så dåliga villkor? Svaret är att bolaget sockrar preferenserbjudandet med ljuva löften om klimatnytta. Så här är det tänkt att funka:

1. Investerarnas pengarna ska gå till att installera den klimatsmarta produkten PWR BLOK i ett sydafrikanskt smältverk.
2. När (om) maskinen är i drift så genereras utsläppsrätter för CO2 som kan säljas till andra industribolag som behöver släppa ut mer CO2.
3. Swedish Stirling ”avser” dock att varje år behålla utsläppsrätter motsvarande 100 kg CO2 för varje preferensaktie.
4. På så vis kan man säga att om investerare köper preferensaktier för 25 000 kr så har man samtidigt eliminerat utsläpp motsvarande en genomsnittlig svensk.

Analysfirman Emergers kallar preferensaktien för ett ”unikt klimatkompenserande instrument” och ”en både innovativ och lukrativ möjlighet för investerare att kompensera för sina CO2-utsläpp”. Imponerande beröm, även för att komma från en uppdragsanalys betald av Swedish Stirling själva.

STIRLINGS VERKSAMHET

Stirling-motorn uppfanns i Skottland 1816. Tekniken går ut på att via kompression/expansion av luft eller annan gas omvandla värmeenergi till rörelseenergi. Tekniken är i grunden enkel och oerhört spridd men trots 200 års experimenterande har ingen hittat någon riktigt stor applikation för Stirlingmotorer. En känd svensk nisch är dock Saab Kockums U-båtar som drivs med Stirlingmotorer eftersom det gör dem extra tystgående. 2008 fick Göteborgsbolaget Swedish Stirling en licens från Kockums om att vidareutveckla Kockums stirlingmotorer för andra tillämpningar än U-båtar. Nu, 14 år senare, har man snart bränt igenom 800 Mkr i riskkapital men man väntar fortfarande på genombrottet.

Ett flertal olika spår har utforskats och nu senast är det en produkt som heter PWR BLOK som hoppet står till. PWR BLOK är en egenutvecklad lösning för att återvinna energi ur industriella rest- och fackelgaser och omvandla dessa till koldioxidneutral elektricitet. Enligt certifieringsföretaget Lloyd’s Register är PWR BLOK det billigaste sättet att producera elektricitet som existerar idag och ger större CO₂-besparingar per investerad krona än något annat energislag.

TROLIG PREF-FLOPP

Trots det har produkten hittills varit svårsåld. Nu har man dock ett kontrakt med råvarujätten Glencore som går ut på att Swedish Stirling installerar PWR BLOK på ett smältverk i Sydafrika. Många praktiska och regulatoriska hinder kvarstår men om/när PWR BLOK tas i drift så öppnar det upp för fler ordrar från andra kunder, är tanken.

Jag har en i grunden positiv bild av Swedish Stirling och uppfattar det som en väldigt seriös satsning. Men vägen till lönsamhet är extremt lång och riskabel. Risken är överhängande att styrelsen och huvudägare Sven Sahle om något år eller så behöver fundera på varifrån ny finansiering ska komma.

Om finanserna börjar bli skakiga så kommer styrelsen sannolikt ställa in pref-utdelningen direkt. Styrelsen blir ju annars personligt betalningsansvarig. Man kan också hävda att det enligt Aktiebolagslagen är förbjudet att agera så att bara vissa aktieägare gynnas på bolagets bekostnad.

ZOMBIE-AKTIE

Det som händer då är att pref-aktiens börskurs kollapsar. Men pref-aktien dör inte utan den blir en zombie som förföljer bolaget i evig tid, om inget görs åt saken. Varnande exempel på detta är Eniro, Oscar Properties och många andra. I dessa bolag är förekomsten av en kollapsad preferensaktie ett giftpiller som omöjliggör vettig ny finansiering. Skälet är att upplupna pref-utdelningar lägger sig som en våt filt även över stamaktien. Ingen vill stoppa in nytt stamkapital om merparten direkt blir öronmärkt för pref-utdelningar.

CO2-kompensationen då? Den kommer inte vara något värd förrän PWR BLK är igång i Sydafrika. Risken är att pref-utdelningen ställs in innan dess och då blir det återigen i princip olagligt för styrelsen att inte sälja alla utsläppsrätter, även de man ”lovat” att vika åt pref-ägarna.

Slutsatsen av allt detta är att Swedish Stirlings pref-aktie hotar att bli ett ödesdigert misstag. Styrelsen borde omgående ställa in emissionen. Förlustbolag ska inte finansiera sig med lån eller något som påminner om lån, inklusive preferensaktier.