Thomas Eriksson: Fungerar världens äldsta kapitalallokering idag?

De judiska skrifterna i babyloniska Talmud består av flera miljoner ord. I de långa texterna med råd eller regler från rabbiner finner man också en mening som fått betydelse för kapitalförvaltning.

Den meningen anger hur man bör fördela sina tillgångar. Texten nedtecknades i Babylonien (dagens Irak) gissningsvis på 300-talet eller senare, även om sentensen kan vara betydligt äldre. I vilket fall brukar just den där meningen kallas för världens äldsta kapital- eller tillgångsallokering.

Nu blir det översättningar av översättningar, men budskapet i meningen är att man alltid ska dela sina tillgångar i tre lika delar: en del i land, en del i affärsverksamhet och en del i reserver.

Framställs som förlegad

När jag arbetade på bank brukade kapitalförvaltare skrocka lite åt allokeringen i Talmud som historisk kuriosa. Precis som många andra hemmasnickrade idéer om hur man delar upp tillgångarna sågs den inte som seriös kapitalallokering.

Det som var seriöst var modern portföljteori eftersom den var baserad på mer vetenskaplig grund. Inte minst ansågs nobelpristagare i ekonomi vara bevis på det.

Eftersom många kapitalförvaltare själva vill vara bäst på kapitalallokering ligger det förstås också i deras egenintresse att framställa en flera tusen år gammal (och gratis) modell som både förlegad och obrukbar.

Jag tycker dock att det är värt att titta närmare på den även från svenskt perspektiv. Låt oss börja med att gå igenom tillgångsslagen.

Alla svenskar har exponering

Att äga land låter gammaldags för vårt århundrade. Men mer än 300 000 svenskar äger land i form av skogsmark. Vidgar man dessutom begreppet till att omfatta alla fastigheter (även hus och lägenheter) har en stor del av svenskarna det mesta av förmögenheten i det tillgångsslaget.

Affärsverksamhet träffar väl in på egenföretagare och familjeföretagare. Om vi dessutom inkluderar aktier, fonder och private equity har i stort sett alla svenskar exponering mot det tillgångsslaget, om inte annat via pensionssparande.

Reserver var på rabbinernas tid förmodligen mynt eller guld och silver i någon form.

Idag skulle även bankkonton, kortränteinstrument och kanske kryptovalutor räknas dit. I en del moderna försök att omsätta allokeringen från Talmud har man även inkluderat obligationer, men jag tycker inte att instrument med längre löptid kan räknas som reserver.

I vilket fall har nästan alla svenskar reserver av olika slag. Oavsett om det är i en digital plånbok, på banken eller i kassaskrinet.

Undvika för stora likviditetsreserver

Tillgångsslagen är alltså väl kända bland svenskar. Vad saknas då som inte ryms bland de tre tillgångsslagen? Kapitalvaror (som bilar och båtar), råvaror, konst, en del nyare finansiella tillgångsslag som hedgefonder och som sagt obligationer, enligt mig.

I stort tycker jag dock att de tre tillgångsslagen i Talmud täcker in de viktigaste tillgångarna även idag.

Hur är då fördelningen? Det som sticker ut är den väldigt höga andelen i reserver. Vi lever nu i en orolig tid med krig i Ukraina och Mellanöstern, men förmodligen var världen ännu mer orolig när allokeringen vaskades fram.

I den världen var det kanske klokt att alltid ha en tredjedel i reserver. I dag framstår det som överdrivet försiktigt från ett svenskt perspektiv.

Särskilt bör man undvika att reserverna bara är i form av likviditet som inte ger värdestegring eller avkastning över tid.

Svårt att sätta ihop i Sverige

Hur kan man omsätta allokeringen och jämföra med andra portföljer?

I USA prövade investerarskribenten Meb Faber att skapa en Talmudportfölj med amerikanska REITS (fastigheter), aktieindex och T-bills (statsskuldväxlar).

Avkastningen i den portföljen var bara något sämre än en portfölj med enbart aktieindex, men till en betydligt lägre volatilitet. (Uppmätt för en 40-årsperiod fram till år 2013.).

I Sverige hade det varit svårare att sätta ihop en Talmudportfölj med bara finansiella tillgångar för vi har inte något som ger lika ren exponering mot fastigheter som REITS.

Om man skulle ta aktier i svenska fastighetsbolag i stället får man alla bolags- och kreditspecifika risker på köpet som inte direkt har med fastigheterna att göra.

Superrikas fördelning liknar Talmud

Det finns även en publicerad studie som jämfört allokering enligt Talmud med portföljoptimering av Harry Markowitz (den moderna portföljteorins fader). I den studien var slutsatsen att för mindre sofistikerade investerare var utfallet med Talmuds allokeringsmodell bättre och den kräver inte några komplicerade beräkningar.

En annan intressant jämförelse är hur family offices runt om i världen fördelar sina tillgångar. Det kan man se i UBS Global Family Office Report för 2025.

Där kan man se att i genomsnitt finns en större andel i affärsverksamhet med 51% i aktier och private equity, lägre i reserver med 8% i likviditet (men ytterligare 18% i räntebärande och 2% i ädelmetaller) och endast 11% i fastigheter. Resterande 10 % är fördelade på lite andra tillgångsslag.

Min förmodan är dock att de som äger tillgångarna i family offices även har fastighetsinvesteringar med privata bostäder och landområden utöver det som deras family offices förvaltar.

Den totala andelen i fastigheter för dessa superrika personer är nog därför i verkligheten högre och kanske närmare en tredjedel. Professionella kapitalförvaltare kan skratta åt allokeringen i Talmud. Men jag tror inte att de flabbar åt världens mest sofistikerade kunder.

Trots det har dessa superrika alltså en fördelning som inte är alltför olik den i Talmud.

Kapitalallokering behöver inte vara svårt

Det som jag själv tycker är den största bristen med Talmuds allokering är att den är helt statisk. Här finns det två vägar att gå för att välja en mer dynamisk allokering.

Den ena vägen är att göra anpassningar utefter marknadsutsikter. I en förvaltad portfölj med olika tillgångsslag (till exempel i en strategifond) kan förvaltaren öka och minska tillgångarna efter marknadsförändringar.

Det låter förstås smart oavsett om man har en strikt beräkningsmodell eller fattar enskilda beslut efter makroanalys. Problemet är bara att det är svårt att öka och minska vid rätt tidpunkt. Tajming kostar ofta mer än det smakar.

En annan väg är att ha en dynamisk allokering utefter förändringar för kunden eller investeraren. Det jag menar är att man justerar andelarna när kunden behöver förändra risknivån såsom i generationsfonder. Ett typexempel är icke-väljarfonden AP7 Såfa i premiepensionen som börjar trappa ned aktieexponeringen när pensionssparare fyller 56.

Hur som helst är det litet förmätet av mig att kritisera rabbinerna för att de inte var mer dynamiska för ett par tusen år sedan. Det jag vill visa är snarare att kapitalallokering inte behöver vara svårt.

En del kapitalförvaltare försöker måla upp sig själva som profeter eller konstnärliga genier, men de är inte klokare än de gamla rabbinerna. En enkel, lättbegriplig och tidlös modell fungerar fortfarande relativt väl, även idag.

Thomas Eriksson är jurist och författare med tidigare yrkeserfarenhet inom förmögenhetsförvaltning i Schweiz