Bulten: Dikeskörning på vägen till högre marginaler

Det är för tillfället motvind på fordonsmarknaden och efter en svag rapport för det fjärde kvartalet straffas Bulten hårt. Nu sätter sig nya VD:n Axel Berntsson bakom ratten med siktet inställt på högre marginaler.
Bulten: Dikeskörning på vägen till högre marginaler - Bulten feb 2025
Bulten tillverkar och distribuerar olika fästelement där fordonssektorn är den klart största kundgruppen. Foto: Bulten
Bulten
Börskurs: 69,00 kr Antal aktier: 21,0 m
Börsvärde: 1 449 Mkr Nettoskuld: 865 Mkr
VD: Axel Berntsson Ordförande: Ulf Liljedahl

Göteborgsbolaget Bulten (69 kr) tillverkar och distribuerar fästelement. Klart största kundgruppen är den europeiska fordonsindustrin med kunder som Tata Motors (bland annat Land Rover), Volvo Cars och Toyota

Bolaget har cirka 1 900 anställda med tillverkning och produktion i Europa och Asien. Bland annat med en stor fabrik i Hallstahammar och en nyligen färdigställd anläggning i Polen.

Största ägare AB Axel Granlund med knappt 25% av aktierna och företräds av styrelseordförande Ulf Liljedahl. I början av januari tillträde Axel Berntsson som ny VD då Anders Nyström lämnat posten i början av 2024 efter sex år i bolaget. Berntsson kommer senast från en sjuårig sejour som VD för börsnoterade Absolent. Hittills äger han inga aktier i Bulten, men 200 000 optioner. Berntsson har även kvar ett innehav på cirka 30 Mkr i Absolent.

Affärsvärldens huvudscenario 2024 2025E 2026E 2027E
Omsättning 5 807 5 807 6 039 6 281
 – Tillväxt +0,9% 0,0% +4,0% +4,0%
Rörelseresultat 301 304 346 391
 – Justeringar -14 -14 -14 -14
Justerat rörelseresultat 287 290 332 377
 – Rörelsemarginal 4,9% 5,0% 5,5% 6,0%
Resultat efter skatt 156 164 211 242
Vinst per aktie 7,01 7,80 10,00 11,50
Utdelning per aktie 2,75 3,00 3,50 4,00
Direktavkastning 4,0% 4,3% 5,1% 5,8%
Avkastning på eget kapital 8% 8% 10% 11%
Kapitalbindning 38% 38% 40% 40%
Nettoskuld/Ebit 2,9 2,8 2,6 2,1
P/E 9,8 8,8 6,9 6,0
EV/Ebit 8,1 8,0 7,0 6,1
EV/Sales 0,4 0,4 0,4 0,4
Kommentar: Justeringar avser räntekostnad för leasingskuld.

Bulten ombesörjer hela behovet av C-parts (samlingsbegrepp för olika fästelement som skruvar etc.) för dess kunder. Några konkurrenter med ett liknande erbjudande är danska Kamax och schweiziska Bossard.  

Kunderbjudandet

Bulten hanterar hela logistiken gällande inköp, frakt och lager för dess kunder. Kunder använder stora mängder skruvar, muttrar och bultar i sin produktion. Produkterna i sig står dock för mindre än 1% av ett fordons totala kostnad. För tillverkarna ligger snarare kostnaden i all hantering runt omkring, vilket är där Bultens värdeerbjudande ligger.

Som följd behöver Bulten kunna säkerställa hög leveranssäkerhet och hantera förändrad efterfrågan. Saker som kräver hög kapitalbinding. Vanligtvis ligger lagernivån omkring 20% av omsättningen.

Bolaget själva har en stor del av tillverkningen (cirka 60%) i egen regi medan resterande del köps in från leverantörer. Största insatsvaran är stål, vilket medför en viss känsligt mot förändringar i världsmarknadspriset.

Idag står försäljningen till lätta fordonstillverkare för störst andel av försäljningen (61%). Sedan kommer underleverantörer till fordonsindustrin (16%, exempelvis Autoliv), övriga kunder (13%) och tunga fordonstillverkare (9%). Bulten har aktivt arbetat för att minska beroende av fordonsindustrin från att 2019 haft 100% av intäkterna där i från, mer om det senare.

Geografiskt är Europa som helhet klart viktigast med cirka 72% av omsättningen, där Storbritannien ensamt utgör 31%.

Bulten gick in i 2024 med två starka år omsättningsmässigt i ryggen. Efter pandemin och efterföljande komponentbrist fanns ett uppdämt behov av fordonsproduktion. Bulten fick problem att möta den starka efterfrågan och tvingades bland annat hyra in extra personal samt kostsamma flygfrakter. Trots den starka tillväxten 2022 och 2023 (19,7% respektive 28,7%) sjönk rörelsemarginalen båda åren till 4,0% från 6,2% 2021.

Svag avslutning av året

Nu är inte längre leveranskapacitet ett problem, utan snarare en något svagare marknad. Igår (3/2) presenterade Bulten siffrorna för fjärde kvartalet, vilket fick aktien att falla cirka 10%.

Bulten (Mkr) Q4 2024 Q4 2023
Orderingång 1470 1582
 -Tillväxt -7,1% 10,1%
Omsättning 1475 1576
 -Tillväxt -6,4% 17,7%
Bruttoresultat 242 258
 -Bruttomarginal 16,4% 16,4%
Rörelseresultat 20 33
 -Rörelsemarginal 1,4% 2,1%

Orderingång uppgick till 1 470 Mkr (1582) i kvartalet medan omsättningen föll 6,4% till 1 475 Mkr. För helåret 2024 steg den totala omsättningen marginellt med 0,9% till 5 807 Mkr, varav den organiska tillväxten var -2,0%. 2020 satte Bulten ett omsättningsmål på 5 miljarder 2024, vilket bolaget uppnådde redan under 2023. Hittills finns inget nytt mål kommunicerat.

Efterfrågan är för stunden svagare än tidigare på de flesta marknaderna, men i synnerhet i Tyskland och Sverige. I Q4 minskade omsättningen i de två länderna med 21% respektive 17%. Bultens största marknad Storbritannien håller däremot upp ganska väl, men även här syns nu viss avmattning. I Q4 föll omsättningen med 2,5% medan försäljningen ökade med 9,6% under helåret 2024.

Omställning till elbilar

Den stora omställningen som nu pågår mot eldrivna fordon har enligt bolaget ingen negativ påverkan, snarare tvärt om.

El- och hybridbilar har i regel ett fler komponenter som behöver fästelement. Enligt bolaget är omställning med andra ord en möjlighet för fler och större orders.

Idag är Bulten bland annat leverantör till Polestar som enbart fokuserar på elbilar. Även andra kunder som historiskt fokuserat på fossildrivna modeller likt Volvo Cars eller Toyata har i allt högre utsträckning också gått mot el- och hybridmodeller.

I Q4 uppgick rörelsemarginalen till 1,4% (2,1). Resultatet i kvartalet belastades med extrakostnader på 55 Mkr relaterat till avveckling av en lagerverksamhet i Polen, större underhåll än vanligt samt uppstartskostnader i Asien. Exklusive dessa var marginalen 5,1% i kvartalet. Det ska nämnas att Q4 2023 fortsatt påverkades av extrakostnader relaterat till tidigare nämnda leveransproblem. Kostnaderna uppgick till cirka 50 Mkr, alltså i paritet med senaste kvartalets extrakostnader. Dessutom bidrog valutaeffekter positivt med 4 Mkr i kvartalet medan effekten var negativ och 16 Mkr i Q4 2023.

Nya VD:n Berntsson är inte nöjd. Tillsammans med övrig ledning ska han i närtid “se vilka åtgärder vi behöver ta för att Bulten ska bli ett stabilare och lönsammare bolag långsiktigt”. 

Senaste fem åren (2020-2024) har den redovisade rörelsemarginalen varit 4,6% i snitt. För 2024 som helhet blev utfallet 5,2%, en förbättring mot 2023 (4,0%) men långt under målet på 8%. I våra prognoser drar vi även bort räntekostnader hänförligt till leasingskulden (14 Mkr 2024) från rörelseresultatet. Det skulle resultera i en marginal på 4,9% 2024.

Fortsatta förvärvsplaner?

Som tidigare nämnt har Bulten senaste åren breddat verksamheten bort från enbart fordonssektorn genom två förvärv. Genom dessa har Bulten nu även exponering mot fästelement mot exempelvis elektronik- och energibranschen. Målet är att kunder utanför fordonsindustrin ska stå för över 20% av omsättning vid utgången av 2025. 2024 var andelen 13,1% (10,8).

Bolag Förvärvstidpunkt Köpeskilling Omsättning Vinstmarginal* Pris (EV/S)
PSM Februari 2020 230 Mkr 406 Mkr 10,6% 0,6
Exim Augusti 2023 525 Mkr 320 Mkr 10,3% 1,6
Snitt 10,4% 1,1
*Marginal är hämtad från Bultens årsredovisning där förvärvens bidrag till omsättning och nettoresultat redovisas.

Senaste förvärvet (augusti 2023) var Exim från Singapore. Till skillnad mot Bulten själva har Exim ingen egen tillverkning, utan agerar enbart distributör. En betydligt mer kapitallätt affärsmodell med högre marginaler (10,3% i vinst efter skatt mot koncernens 2,4% 2023). Av kommunikationen att döma tycks förvärvet hittills utvecklats enligt plan.

Något Bulten sedan länge pratat om är förvärv på fordonssidan i USA. Historiskt har bolaget haft för liten skala för att uppnå god lönsamhet på den amerikanska marknaden. På telefonkonferensen bekräftar Berntsson att USA fortsatt är en prioriterad marknad och att bolaget löpande utvärderar förvärvsmöjligheter. Samtidigt behöver det sättas i relation till möjligheterna inom andra geografier och bolagets finansiella ställning.

Joint venture i Asien

Utöver förvärven av PSM och Exim har Bulten startat två joint ventures i Indien och Vietnam med kinesiska fästelementsaktören ZJK. Bakgrunden till satsningen är en kraftigt ökad efterfrågan av mikroskruvar från tillverkare av konsumentelektronik. Tanken är att starta en egen produktion av dessa.

Bulten väntar sig inga större intäkter i närtid men säger att satsningar initialt enbart kräver “begränsade investeringskostnader”. Samtidigt belastades det fjärde kvartalet med vissa uppstartskostnader- Storleken av dessa kvantifieras inte.  

Vid utgången av Q4 uppgick nettoskulden till 865 Mkr (exklusive leasing), motsvarande 1,7x Ebitda. Efter färdigställandet av fabriken i Polen (cirka 350 Mkr i investering) väntas inga större projekt i närtid. Enligt bolaget bör normala underhållsinvesteringar uppgå till cirka 2-3% av omsättningen. Berntsson antyder att det finns visst förvärvsutrymme, men att den finansiella ställningen nog inte tillåter större förvärv i närtid.

Vidare relaterat till USA anger Bulten att Trumps nyligen införda tullar har mycket begränsad direkt påverkan på bolaget. Däremot är det svårare att spekulera i indirekta effekter över tid.

Utsikter framåt

Bulten presenterar i varje kvartalsrapport utsikterna för den globala fordonsproduktionen då försäljningen i hög grad beror på tillverkarnas produktionsvolym. För bolagets viktigaste kategori, lätta fordon, har prognoserna för 2025 reviderats ned under 2024. I Q1 var prognoserna 3,2% tillväxt för hela 2025. I Q4 var siffran istället 1,6%. Trenden för tunga fordon ser liknande ut.

Samtidigt har tillväxtprognoserna för 2026 skruvats upp i takt med att 2025 skruvats ned. Osäkerheten är hög och den globala marknaden stärks troligen av Asien, som inte står för någon stor andel av Bultens försäljning. Klart verkar dock vara att marknaden är svagare nu än för ett år sedan.

För Bulten skissar vi på en oförändrad omsättning 2025 om 5807 Mkr. I närtid ser fordonsmarknaden fortsatt svag ut och H1 2025 kan nog bjuda på negativ tillväxt likt Q4. Under senare delen av året blir jämförelsetalen dock lättare. Exempelvis väntas försäljningen för två av bolagets största kunder, Tata Motors och Volvo Cars, växa med 5,1% respektive 1,3% 2025. För resterande del av prognosperioden skissar vi på 4% tillväxt.

Om andelen intäkter utanför fordonsindustrin fortsätter öka bör Bultens marginal stärkas. 2021 presterade bolaget 6,2% i rörelsemarginal. Marginalen i Q4 var riktigt svag, men justerat för kostnader (som vi ändå kan anse vara av engångskaraktär) höll marginalen upp okej (5,1%). Det är här huvudfrågan för aktien ligger och bevisbördan är på bolaget. Nytillträdde VD Berntsson har en del att ta tag i och det är inte otroligt att vi kommer få se ytterligare engångskostnader kommande kvartal.

Vi skissar på 5,0% för 2025 för att stärkas till 6,0% i slutet av prognosperioden. Det är fortsatt en bra bit under bolagets mål på 8,0%.

Historiskt har Bulten aldrig värderats högt. En cyklisk bransch där underleverantörer likt Bulten ofta får ta en stor del av kostnaden vid förändrade förutsättningar. På våra prognoser är värderingen för kommande år ca 8 gånger rörelseresultatet. Bossard och Bufab, som båda levererar till fler sektorer och enbart agerar distributörer, värderas betydligt högre. Använder vi 8x EV/Ebit blir uppsidan cirka 60%.

Skulle bolaget ens komma i närheten av sitt marginalmål på 8% är aktien alldeles för billig idag, vilket illustras i ett optimistiskt scenario. Samtidigt visar historiken att bestående marginaler runt 4% inte är en omöjlighet i ett pessimistiskt scenario.

Bolag Avkastning 1 år % P/E 2025E EV/Ebit 2025E EV/Sales 2025E Ebit-marginal 2025E % Årlig tillväxt 2025E-2026E %
Bulten (Afv) -8% 8,8 8,0 0,4 5,0% 4%
Bufab 24% 23,4 19,3 2,4 12,2% 6%
VBG 26% 14,1 10,2 1,4 14,0% 7%
Bossard -1% 18,4 15,2 1,7 10,8% 6%
Snitt 10% 16,2 13,2 1,5 10,5% 6%
Källa: Afv/Factset

 

Slutsats

När leveransproblematiken nu försvunnit har Bulten istället en svalare marknad att hantera.

Så agerar insiders

Senaste året har insiders köpt aktier för cirka 9 Mkr. Majoriteten kommer från huvudägare AB Axel Granlund som köpte aktier runt 75 kr. Övriga köp om cirka 250 Tkr står Mattias Bromander, som arbetar på ekonomiavdelningen, för.

Inga försäljningar finns rapporterade.

Huvudfrågan för aktien är var marginalen tar vägen och marknaden hade förväntat sig större framsteg redan i det fjärde kvartalet. Här har nya VD Berntsson ett jobb att göra. Historiken och slagigheten tilltalar inte. Vi ser dock vissa förutsättningar att lyckas. Dels genom att stärka och nyttja Bultens position som helhetsleverantör. Dels genom expansion utanför fordonsindustrin.

Sett till hur aktien värderas idag tycks marknaden inte tro på någon vidare marginalexpansion. Risken finns att marknaden förblir avvaktande till Bulten ett tag till. Vi tycker dock förväntningarna är tillräckligt lågt ställda för att sätta ett köpråd.

Tio största ägare i Bulten Värde (Mkr) Kapital Röster
AB Axel Granlund 394,1 24,8% 24,8%
Nordea Funds 86,1 5,4% 5,4%
Avanza Pension 63,0 4,0% 4,0%
Unionen 60,4 3,8% 3,8%
Carnegie Fonder 43,8 2,8% 2,8%
Handelsbanken Fonder 41,3 2,6% 2,6%
Dimensional Fund Advisors 39,5 2,5% 2,5%
Nordnet Pensionsförsäkring 35,6 2,2% 2,2%
Swedbank Försäkring 29,8 1,9% 1,9%
HC Capital Advisors GmbH 28,7 1,8% 1,8%
Fem största insiders utanför topp tio Värde (Mkr) Kapital Röster
Hans Gustavsson 9,6 0,6% 0,6%
Claes Lindroth 0,9 0,1% 0,1%
Markus Baum 0,7 0,0% 0,0%
Marlene Dybeck 0,7 0,0% 0,0%
Karin Bachmann Gunnarsson 0,4 0,0% 0,0%
Källa: Holdings Totalt insynsägande: 25,7%
Dela:

Kommentera artikeln

I samarbete med Ifrågasätt Media Sverige AB (”Ifrågasätt”) erbjuder Afv möjlighet för läsare att kommentera artiklar. Det är alltså Ifrågasätt som driver och ansvarar för kommentarsfunktionen. Afv granskar inte kommentarerna i förväg och kommentarerna omfattas inte av Affärsvärldens utgivaransvar. Ifrågasätts användarvillkor gäller.

Grundreglerna är:

  • Håll dig till ämnet
  • Håll en respektfull god ton

Såväl Ifrågasätt som Afv har rätt att radera kommentarer som inte uppfyller villkoren.

Här hittar du alla analyser