Edgeware: Vändning i sikte?

Edgeware (13,00 kr) utvecklar och säljer produkter som möjliggör högkvalitativ streaming av TV och video. Börsplus har skrivit om bolaget några gånger. Den senaste analysen var i samband med halvårsrapporten sommaren 2018. Sedan dess har aktien sjunkit ytterligare trots två rapporter med tillväxt och lönsamhet.

Under 2018 minskade försäljningen med 2 procent samtidigt som rörelseresultatet föll till −9,1 Mkr (11,8). Några av Edgewares stora utmaningar är beroendet av ett fåtal kunder och volatiliteten mellan enskilda kvartal avseende omsättning och resultat. 2018 utgjorde bolagets tre största kunder 50,2 procent (38,5) av omsättningen. Den största kunden stod för 19,4 procent (17,7).

Edgeware jobbar aktivt för att bredda kundbasen. 2018 fick Edgeware åtta nya slutkunder och har totalt sett cirka 200 stycken. Nya kunder genererar vanligtvis små intäkter till en början medan potentialen på sikt är desto större.

Som grafen ovan visar är slagigheten mellan kvartalen stora. Enskilda beställningar påverkar mycket. Den enda tydliga säsongsvariationen är att det fjärde kvartalet är starkast.

Som synes var de tre första kvartalen under 2018 ganska mediokra. Från denna låga nivå tror vi Edgeware har hyfsade möjligheter att uppvisa tillväxt under 2019, även om utvecklingen på kvartalsbasis är svår att förutspå. Även Edgewares visibilitet avseende orders framåt verkar enligt vår uppfattning vara ganska begränsad.

Under 2018 reviderade styrelsen bolagets finansiella mål. Tillväxtmålet skruvades ned från 20 procent till 10 procent försäljningstillväxt per år. Rörelsemarginalmålet om 15 procent är däremot oförändrat.

Även bruttomarginalen försämrades under 2018 och sjönk till 69,1 från 74,4 procent året innan. Om vi exkluderar en kostnad om 3,4 Mkr för befarade kundförluster var marginalen 70,5 procent 2018.

Drygt tre fjärdedelar av försäljningen under 2018 bestod av mjuk- och hårdvara. De resterande 25 procenten utgjordes av återkommande tjänsteintäkter i form av supporttjänster. Med tanke på skalbarheten i affärsmodellen borde Edgewares finansiella mål kunna vara inom räckhåll om ett par år givet att tillväxten fortsätter.

Bolagets VD, Karl Thedéen, som tillträdde i början av 2018 verkar duktig. Han har tidigare exempelvis varit VD på nätverksbolaget Transmode som köptes ut från börsen 2015. Fokus under 2018 har bland annat varit på sänkta kostnader. Antalet anställda har minskat från 112 till 99 stycken samtidigt som den löpande kostnadsnivån har sänks med mer än 10 procent.

Thedéen talar om mer fokus på OTT-försäljning (Over The Top) framöver. Alltså lösningar för tv-tittare som använder sin bredbandsanslutning och tittar på TV via internet. En kategori där tillväxten är hög. Många människor tittar idag inte på tv efter den traditionella tv-tablån utan använder playtjänster som Cmore, Viaplay, HBO och Netflix.

Vår uppskattning är att OTT-försäljningen utgör mindre än 10 procent av Edgewares totala intäkter. Större del av intäkterna kommer således från IP-TV där tillväxttakten inte alls är lika hög (ungefär 6,5 procent årligen).

Vi noterar även att Thedéen enbart äger aktier för blygsamma 300 000 kronor. Det inger inget förtroende. Vidare har vi lagt märke till att Edgewares grundare, Joachim Roos (före detta VD), Lukas Holm och Kalle Henriksson har minskat sina innehav under februari 2019. Grundarna är dock inte registrerade som insynspersoner i bolaget längre.

Därutöver finns en relativt stor teknikrisk då branschen förändras i hög takt. Edgewares erbjudande är centrerat kring egenbyggda leveransnätverk där kunden själv äger utrustningen. Men trenden tycks vara att allt fler köper in denna funktion som en tjänst från globala giganter som Amazon Web Services eller Akamai delvis för att slippa investera i egen hårdvara.

Edgeware hävdar att deras system ger lägre totalkostnad för kunden. Men om utvecklingen fortsätter så finns risk att Edgeware tappar ytterligare marknadsandelar.

Edgeware har en stark finansiell ställning med en nettokassa om hela 168 Mkr (inkluderat kortfristiga räntebärande fondplaceringar om 74,9 Mkr). Bolaget har sedan noteringen år 2016 talat om förvärv. I början på januari 2019 gjorde bolaget slag i saken och förvärvade Cavena Image Products som sysslar med undertextning. Spontant ingen superspännande verksamhet.

Edgeware talar dock om att bolaget stärker erbjudandet mot nya kundgrupper. Cavena kanske kan attrahera nya kunder och bredda kundbasen vilket Edgeware är i behov av. Köpeskillingen var 8 Mkr på skuldfribasis. Det vittnar således om ett litet bolag som inte har någon materiell inverkan på Edgewares omsättning och resultat.

Vi hoppas att detta bara var det första steget och att Edgeware möjligen gör något större förvärv framöver. (Våra prognoser framåt är exklusive förvärv).

Utsikter

Med tanke på volatiliteten mellan såväl enskilda kvartal som år så är det kanske naivt att tro tillväxten kommer vara linjär. Edgeware kommer säkerligen växa betydligt mer än 6 procent vissa år och lägre andra. Vår poäng är att bolaget alltså borde kunna klara av 6 procents årlig tillväxt i snitt med tanke på en god underliggande marknadstillväxt.

Vi tror Edgeware kan nå 10 procent rörelsemarginal 2021 givet ovanstående utveckling. En multipel om 10 gånger rörelseresultatet ger en uppsida på 25 procent.

Risken är att den volatila försäljningsutvecklingen fortsätter. Då kommer rörelsemarginalen sannolikt ta stryk och multiplarna fortsatt vara låga (pessimistiskt scenario).

Kan Edgeware uppvisa en betydligt större stabilitet i intjäningen på kvartalsbasis så tror vi att bolaget återigen kan få den tillväxtvärdering bolaget hade i samband vid noteringen. Då är aktien en dubblingskandidat (optimistiskt scenario).

Börsplus slutsats

Edgeware har en rad egenskaper som vi gillar. Bland annat verkar bolaget på en intressant tillväxtmarknad, har hög teknikhöjd och hävstång i affärsmodellen och inte minst en stor nettokassa som kan användas till värdeskapande förvärv. Risken är det stora fåkundsberoendet, teknikrisken och att den slagiga utvecklingen fortsätter. Gillar man högriskaktier så kan Edgeware vara ett alternativ. Men här och nu blir rådet neutralt.