Hastighetslyft väntas i Bahnhof

På bredbandshimmeln har Bahnhof (40 kr) länge varit en av de klarast lysande stjärnorna. Bolaget har visat tvåsiffrig organisk tillväxt varje år sedan noteringen 2007. Sedan 2014 har Bahnhof ungefär dubblerat sin marknadsandel och är idag femte störst inom fast bredband med drygt 8% andel.

Väsentlig drivkraft är den bredbandsutbyggnad som skett i landet där gamla kopparkablar bytts mot ny fiberteknik. Ovanpå det har Bahnhof ett starkt varumärke särskilt inom sekretess och integritet vilket gjort bolaget till en relativ vinnare. Hittills i år har Bahnhof ökat antalet bredbandskunder med närmre 15 000 vilket innebär att bolaget nu levererar fibertjänster till drygt 400 000 hushåll i Sverige.

Inga överraskningar i andra kvartalet

Bokslut från Bahnhof brukar sällan bjuda på större överraskningar. Senaste årens trend är att tillväxten successivt mattats av något och den utvecklingen fortsatte i andra kvartalet. Tillväxten föll från 15% i fjol till ändå klart godkända 10%. Även rörelsemarginalen minskade marginellt från 11,6% till 11,4% men är på en fortsatt mycket hälsosam nivå.

Bahnhof fortsätter dock slå konkurrenterna på fingrarna när det gäller kundintag, som visas i grafiken nedan. Efter Bredband2:s uppköp av A3 är Bredband2 och Bahnhof ungefär jämnstora sett till omsättning. Bredband2 räknar dock med kundtapp under resten av året som en följd av förvärvet. Kanske hamnar några av dessa hos Bahnhof?

Konsolidering höjer lönsamheten?

Vår gissning är att den konsolidering, där större bredbandsaktörer sakta men säkert köpt upp eller slagit ut mindre, kommer fortsätta. För slutkund innebär det färre varumärken att välja bland vilket kan bana väg för en något högre prisbild på marknaden.

Möjligtvis kan konsolidering i operatörsledet även stärka förhandlingskraften gentemot ägarna av den fiberinfrastruktur där operatörerna hyr kapacitet. Den sortens funderingar hör nog dock mer till ett optimistiskt scenario, med tanke på att nätinfrastrukturen på många håll är ett sorts naturligt monopol. De prishöjningar vi tidigare vittnat om har operatörerna dock lyckats möta med hjälp av egna prishöjningar och kostnadsbesparingar.

Lyft i andra halvåret?

Att tillväxttakten sakta men säkert faller beror sannolikt främst på att bredbandsutbyggnaden i landet går mot sitt slutskede. Värderingen på aktien har dock rört sig i andra riktningen och som grafiken ovan visar värderas Bahnhof idag till drygt 20 gånger nuvarande rörelseresultat (EV/Ebit).

Kanske tar tillväxten ny fart under andra halvåret? Åtminstone verkar VD Jon Karlung räkna med det eftersom han i halvårsrapporten upprepar prognosen att nå 1 700 Mkr i omsättning med ett rörelseresultat på drygt 200 Mkr. Historiskt har bolaget varit relativt träffsäkra i sina prognoser, som tabellen nedan visar.

Ska årets prognos bli verklighet behöver dock tillväxten takta upp rejält under andra halvåret – från senaste kvartalens dryga 10% till närmre 20%. Det tror bolaget är möjligt tack vare god orderingång under sommaren och nya tjänster som utvecklas tillsammans med fastighetsbolaget Balder. Inom samarbetet kommer Bahnhof erbjuda bredbandstjänster av olika karaktär till både kommersiella lokaler och privatbostäder, och bolaget menar att samarbetet kan omfatta tiotusentals anslutningar på sikt.

På det mer negativa kontot finns datahallsprojektet Elementica där bolaget nu är i tvist med Trafikverket. Stockholms Stad har dock tidigare beviljat bygglov och tvisten väntas vara löst i början av hösten.

Under sommaren har Bahnhof fört dialog med flera stora internationella fastighetsförvaltare som kan tänkas vara intresserade att investera i ett klimatsmart datacenter i urban miljö. Ursprungligen skulle beslut om byggstart tagits för drygt fem år sedan. Skulle det äntligen lossna kan det möjligtvis vara en trigger för aktien, även om våra förhoppningar är låga.

Slutsats

Om Bahnhof lyckas nå årets prognos bör det kunna ge lite nytt liv i aktien. Vi tror dock inte riktigt man når hela vägen fram.

Bahnhof värderas till ungefär samma multiplar som Bredband2 på våra estimat. Bahnhof är dock det klart bättre bolaget. Den som vill äga en bredbandsoperatör bör välja Bahnhof, i vår mening.

Bägge aktier är dock relativt dyra med tanke på att tillväxten dalar. På egna meriter har vi svårt att se tillräcklig uppsida i Bahnhof för att motivera något köpråd. Skulle aktien falla nedåt 34 kronor kan det vara anledning att ompröva den saken. Här och nu blir rådet neutral.

___________________________

• Skribent äger aktier i bolaget.