Analys Consilium
Inget säkert läge i Consilium
Consilium utvecklar, tillverkar och marknadsför produkter och system inom brandsäkerhet för framför allt fartyg och offshoreanläggningar. Det kan till exempel vara detektorer baserade på värme, rök, gas eller flammor och släcksystem baserade på vatten, skum eller gas.
Bolagets ställning på den här lilla nischmarknaden är rätt imponerande. Globalt är marknadsandelen över 50 procent och hälften av alla fartyg har någon Consilium-produkt ombord. Bolaget har relationer med många stora rederier och i princip samtliga stora varv i världen.
På lång sikt är trenden att antalet skepp och transporterad volym ökar globalt för varje år som går. Men varvsmarknaden och den marknad som Consilium verkar på är inte lika förutsägbar. Snarare är det växlande perioder av mani och depression där antingen alla eller ingen lägger nya beställningar på fartyg. Något som i slutändan påverkar Consilium som utrustar nybyggda skepp med brandlarm och släcksystem. I sämre tider är det också vanligt att beställningar på nya fartyg avbokas eller att leveranser skjuts upp.
Mer positivt är en stabil eftermarknad som för Consilium är värd mer än själva nybyggnationsmarknaden. Detta eftersom skeppens livslängd ofta är upp emot 20-30 år och att ha brandsystem som inte fungerar är inte ett alternativ för redaren. Eftermarknadsintäkterna kan röra försäljning av ersättningsprodukter och reservdelar eller regelbunden service och support.
Consilium under och efter finanskrisen
Åren innan finanskrisen hade Consilium lyckats bygga upp en ganska trevlig lönsamhet med rörelsemarginaler kring dryga 8 procent. Detta åstadkom man bland annat genom en betydande renodling av affären där en rad olika verksamhetsområden antingen avvecklades, avyttrades eller delades ut till aktieägarna.
När världsekonomin stannade upp 2008 såg Consilium initialt ut att klara sig relativt väl. Aktien tog stryk som allt annat men ganska sent in i krisen såg fortfarande orderingång, orderstock och omsättning hälsosam ut i bolaget. Consilium höll i kostnadsnivån och investerade till och med inom vissa områden.
Men de uppskjutna projekt och avbokade ordrar som drabbat varvsmarknaden under krisen kom till slut ikapp bolaget. Delvis parerade Consilium den svaga varvskonjunkturen genom ökade volymer inom nya marknadsområden. Omsättningen drabbades därför inte särskilt hårt men bruttomarginalen föll kraftigt på grund av mixförändringen.
Under 2009-2013 harvade sedan bolaget på med ganska låga marginaler kring 5 procent. Dessutom hade de mest lönsamma verksamheterna stora minoritetsägare och av rörelseresultatet blev därför inte särskilt mycket kvar till moderbolagets aktieägare.
Det blev en smärtsam historia för ägarna och resulterade i en drygt tre år lång pyspunka för aktien, som tappade 80 procent av värdet.
Sedan 2013 verkar Consilium ha höjt sig ett par snäpp då både omsättning och lönsamhet tagit fart. Det har gjort ett ordentligt avtryck i aktiekursen som nära på tiofaldigats sedan bottennoteringen.
Förklaringen till det ligger delvis i en starkare dollar som både lyft omsättningen och adderat någon procentenhet till rörelsemarginalen. Men en viktigare faktor är att efterfrågan på bolagets produkter fått ett ordentligt lyft efter några tråkiga år med låg aktivitet på varvsmarknaden.
Men under de senaste kvartalen har Consilium återigen flaggat för att den underliggande marknaden ser något trögare ut i spåren av låga oljepriser. Kopplingen mellan låga oljepriser och Consilium är sådan att efterfrågan på nya skepp och anläggningar inom olje- och offshoreindustrin minskar, vilket drabbar Consilium som utrustar dessa med brandvarnare och släcksystem.
Å andra sidan säljer bolaget även produkter till andra typer av fartyg som inte uppenbart påverkas negativt av ett lägre oljepris. Consiliums vd Ove Hansson lyfter ofta fram just att bolaget har flera ben att stå på, där offshoreindustrin följer en cykel medan handelsfartyg och kryssningsfartyg i viss mån följer en annan. Dessutom har bolaget intäkter från försäljning av system för tåg och tunnelbana, till anläggningar inom kraftindustrin och till vissa fastigheter med högt skyddsvärde.
När man skissar på en tänkbar framtida lönsamhet i Consilium är det värt att fundera över ett par saker:
1. Har bolaget växt ”på riktigt” eller är omsättningen uppblåst av en tillfälligt stark marknad?
Consilium har växt med cirka 70 procent på två år. För ett bolag som har över 50 procents marknadsandel är det uppenbart att en riktigt stark marknad har drivit en del av tillväxten. Marknadens nycker ligger i stort utanför bolagets kontroll och läget kan vända snabbt på grund av de låga oljepriserna.
Men samtidigt har även Consiliums eftermarknadsintäkter ökat kraftigt och de är betydligt mer varaktiga. Det tyder på att bolaget faktiskt har adderat omsättning från nya produkter eller marknader, och tagit marknadsandelar på vissa områden.
Dagens omsättning är alltså troligtvis ett resultat av både en tillfälligt stark marknad och av mer kvalitativ tillväxt i bolaget.
2. Är det så att bolaget står och faller med en stark eller svag marknad inom offshore, olja, gas och även handelsfartyg, som är de affärer som just nu går trögt?
En grov gissning från vår sida är att runt 25 procent av bolagets nuvarande omsättning skulle kunna komma från de affärer som befaras gå trögt framöver (resterande intäkter kommer från nybyggnation av andra typer av fartyg, eftermarknaden och från andra segment). Ett stort tapp i volymer kan påverka omsättningen med ett par procent, men någon återgång till tidigare omsättning kring 900 Mkr ligger inte i korten.
3. Vad är en rimlig, långsiktigt hållbar rörelsemarginal i bolaget?
Det här är en viktig fråga där vi finner få fasta punkter att ta vara på. Consilium är ett cykliskt bolag och en tanke är att man då väntar in i det sista med att dra på sig fasta kostnader. Samtidigt är det svårt att undvika helt och hållet när cyklerna kan vara under flera år, eftersom bolaget ändå måste kunna uppfylla sina löften mot kund.
Det skulle ge en bild där omsättningsökningar initialt leder till markant förbättrade marginaler som sedan faller tillbaka något när bolaget tvingas investera i ytterligare kapacitet. Det råkar händelsevis vara den situation vi ser i Consilium. Vi är långt ifrån övertygade men lutar därför åt att man ska förvänta sig rörelsemarginaler kring 8-9 procent framöver snarare än 10-11 procent.
| Consilium | SEK | |||
| Börskurs: | 89,00 | |||
| Antal aktier (miljoner): | 11,7 | |||
| Börsvärde: | 1 041 Mkr | |||
| Nettoskuld: | 717 Mkr | |||
| SvD Börsplus förväntningar | ||||
| 2015 | 2016E | 2017E | 2018E | |
| Omsättning | 1 566 | 1 675 | 1 709 | 1 743 |
| – Tillväxt | 24,7% | 7,0% | 2,0% | 2,0% |
| Rörelseresultat | 175 | 151 | 154 | 157 |
| – Rörelsemarginal | 11,2% | 9,0% | 9,0% | 9,0% |
| Resultat efter skatt | 66 | 82 | 79 | 82 |
| Vinst per aktie | 5,62 | 7,00 | 6,70 | 7,00 |
| Utdelning per aktie | 2,00 | 2,25 | 2,50 | 2,75 |
| P/E | 15,8 | 12,7 | 13,3 | 12,7 |
| EV/EBIT | 10,0 | 11,7 | 11,4 | 11,2 |
| EV/Sales | 1,1 | 1,0 | 1,0 | 1,0 |
Samtidigt kommer ett bolag som Consilium sällan värderas efter en ”långsiktig rörelsemarginal”. När marknaden är på topp kommer investerare sukta efter toppmarginaler, men när trenden vänder kan det motsatta snabbt gälla. Vi känner oss inte tillräckligt säkra på att det inte skulle kunna komma ett par dåliga kvartal framöver som snabbt skulle förändra synen på vad det här bolaget egentligen ska tjäna.
Det här scenariot verkar inte riktigt marknaden prisa in idag. Vi känner inte att det finns något större utrymme i dagens pris för det fall att framtiden kanske blir betydligt sämre än dagsläget.
I vårt huvudscenario stannar tillväxten av något men är fortfarande positiv. Bolaget uppnår en rörelsemarginal på 9 procent vilket är lägre än toppen men betydligt högre än det historiska snittet. Men det räcker som sagt inte riktigt för att motivera en investering i dagsläget. På marginalen är dessutom hög skuldsättning och periodvis svaga kassaflöden något som tynger vågskålen åt det negativa hållet. Vi landar därför i en neutral slutsats.
Läs fördjupad analys
Consiliums affärsmodell
Consiliums huvudsakliga fokus är att utveckla, tillverka och marknadsföra produkter och system inom brandsäkerhetsområdet med tyngdpunkt mot framför allt fartyg och offshoreanläggningar.
Affärsområdet Marine & Safety arbetar med alarm och detektion baserat på detektion av värme, rök, gas, flammor, oljedimma, med mera. Produkterna används ombord på större fartyg, offshoreplattformar, tåg och tunnelbanor samt i fastigheter som till exempel sjukhus eller större industrier som kräver extra stort skydd.
Om det är ett befintligt system som ska uppgraderas eller bytas ut så är det ett rederi eller en tågoperatör som är kund. Vid leverans av nya system för nytillverkade fartyg eller tåg är det istället skeppsvarvet eller tågtillverkaren som är kunden. För dyrare och mer avancerade fartyg är det dock ofta rederiet som bestämmer exakt vilket brandsäkerhetssystem som ska finnas ombord, medan det för bulkfartyg och liknande är varvet som bestämmer.
Ledtiderna är långa och från att ett nytt fartyg beställs kan det dröja år innan det närmar sig färdigställande, då Consiliums produkter beställs. Bolaget är därför sencykliskt.
Eftermarknadsintäkter utgör mer än hälften av omsättningen. Det kan röra försäljning av ersättningsprodukter och reservdelar eller annan support och regelbunden service. Intäkterna är stabila och kan löpa under en stor del av ett fartygs livslängd på upp mot 20-30 år.
Marine & Safety står idag för ungefär tre fjärdedelar av koncernens omsättning.
Affärsområdet Fire Safety & Automation fokuserar på kompletta brandsäkerhetssystem som inkluderar släcksystem baserade på vatten, skum och gas. Kunderna utgörs framför allt av ingenjörs- entreprenadföretag inom olje- och gasindustrin, ägare av tankterminaler, olje- och gasföretag samt kraftbolag.
Fire Safety & Automation står idag för ungefär en fjärdedel av koncernens omsättning.
Consilium har en lång historik inom brandsäkerhet och en del tidiga gasdetekteringssystem och brandlarm utvecklade på 1950- och 60-talet tillfördes bolaget genom ett förvärv 1985. Bolaget noterades på Stockholmsbörsen 1994 och sysselsätter idag närmre 1 000 anställda. Huvudkontoret finns i Nacka i Stockholm, men bolaget har lokal närvaro i viktiga varvs- eller redarländer som Kina, Sydkorea, Japan, Singapore, Nederländerna, Tyskland och Belgien, med flera.
Consiliums marknad
Generellt så är nybyggnation av fartyg förlagd i stora varvsländer som Japan, Kina och Sydkorea. Eftermarknaden är däremot global eftersom skeppen ofta är i rörelse runt om i världen.
Bland konkurrenterna finns bolag som norska Autronica (ägt av det amerikanska industrikonglomeratet UTC),amerikanska Tyco (idag en del av Johnson Control) och tyska Minimax. Utöver det finns ett antal mindre och ofta lokala leverantörer av kompletta brandsäkerhetssystem.
Marknaden är komplex med en stor andel försäljning mot varv, rederier och offshoreindustrin. För oljetankers och offshoreanläggningar kan man tänka sig att efterfrågan på Consiliums produkter minskar som en ganska direkt effekt av att oljepriserna är låga. Det är i dagsläget inte någon högkonjunktur bland världens varv när det gäller att producera nya oljetankers.
Å andra sidan är majoriteten av de fartyg som byggs inte oljetankers utan olika typer av fraktfartyg. Shippingmarknaden kan man på marginalen snarare tänka sig gynnas av låga oljepriser eftersom det blir billigare att frakta saker. Å andra sidan kan låga oljepriser också vara förknippat med lägre ekonomisk aktivitet överlag vilket är dåligt för shipping. I dagsläget finns en del överkapacitet på shippingmarknaden som gör att efterfrågan på nya fartyg är låg även inom detta segment.
Men även om majoriteten av de fartyg som tillverkas är fraktfartyg så är ordervärdet per kryssningsfartyg betydligt högre. Detta eftersom kryssningsfartyg har mängder med hytter och liknande utrymmen som måste skyddas. Efterfrågan på kryssningsfartyg påverkas troligen inte alls så mycket av oljepriser utan lyfts snarare av allmänt välstånd i världen.
Consiliums mål och strategier
Consilium har satt upp följande finansiella mål för 2016–2020:
- Den årliga tillväxten av nettoomsättningen ska i genomsnitt vara mer än 10 procent per år under 2016-2020.
- Rörelsemarginalen ska vara minst 12,5 procent före 2020.
- Avkastningen på operativt kapital ska i genomsnitt vara mer än 17,5 procent per år under 2016-2020.
Det är ganska tuffa mål och om bolaget skulle uppnå dem är det rimligt att tro att aktien skulle göra en fin resa.
Bolaget uppger också en rad strategier som omfattar att:
- stå för kvalitet och tillförlitlighet
- vara en innovativ leverantör och ligga i framkant av den tekniska utvecklingen
- vidareutveckla samt expandera den globala närvaron
- utvärdera förvärv och vara en aktiv part i strukturförändringar på marknaden
- söka värdeskapande allianser och partnerskap
- ständigt sträva efter att förbättra företagets processer, produktivitet och effektivitet
- vara en attraktiv arbetsgivare och kontinuerligt förbättra koncernens samlade kompetens.
| Consiliums 10 största ägare | Kapital |
| Carl Rosenblad | 52,45% |
| MCT Brattberg Aktiebolag | 18,84% |
| Magnus Vahlquist | 4,53% |
| Elementa | 1,05% |
| Ove Hansson | 0,86% |
| Avanza Pension | 0,83% |
| Lott och Nils Rosenblads Stiftelse | 0,82% |
| Nordnet Pensionsförsäkring | 0,76% |
| Sensor Fonder | 0,67% |
| Unionen | 0,66% |
Consiliums aktie
Till en börskurs på 89 kronor har Consilium ett börsvärde på drygt 1 miljard kronor.
Historiskt har värderingen ofta pendlat kring 8–10 gånger rörelseresultatet (EV/Ebit). Idag är motsvarande nyckeltal drygt 11.
Endast ett fåtal i ledningen och nära på ingen i styrelsen äger aktier för meningsfulla belopp.
Kommentera artikeln
I samarbete med Ifrågasätt Media Sverige AB (”Ifrågasätt”) erbjuder Afv möjlighet för läsare att kommentera artiklar. Det är alltså Ifrågasätt som driver och ansvarar för kommentarsfunktionen. Afv granskar inte kommentarerna i förväg och kommentarerna omfattas inte av Affärsvärldens utgivaransvar. Ifrågasätts användarvillkor gäller.
Grundreglerna är:
- Håll dig till ämnet
- Håll en respektfull god ton
Såväl Ifrågasätt som Afv har rätt att radera kommentarer som inte uppfyller villkoren.