Kan NC Lahega tvätta bort sina röda siffror?

NC Lahega finns på First North-listan och har till dagskursen 2,69 kronor ett börsvärde på knappt 140 Mkr. Detta är resultatet av en sammanslagning tidigare i år av två konkurrerande men ändå rätt olika verksamheter – North Chemical respektive Lahega.

Gamla North Chemical var noterat på First North men led av stora lönsamhetsproblem och som lök på laxen en allvarlig konflikt mellan före detta VD/grundare och andra storägare i styrelsen. Saken är för övrigt polisärende och ännu inte helt utagerad.

Lahega var däremot ett bolag med bra trend lönsamhetsmässigt men privatägt och med ägare som letade efter en exit. Lösningen blev att låta sig köpas av det noterade North Chemical, för 120 Mkr i kontanter och aktier. Den nya gruppen blir mer än dubbelt så stor och kallas numera NC Lahega.

Att tillverka rengöringsmedel, till exempel för bilvård, är inte en superlönsam aktivitet. Marknaden växer långsamt och även om det finns viss varumärkes- och leverantörslojalitet i kundledet så har de flesta tillverkare låga marginaler. NC Lahega-koncernen hade pro forma gått plus 14 Mkr (ebit) under 2015 – vilket motsvarar en marginal på 3,9 procent.

Det som ändå är intressant är att Helsingborgs-fabriken, gamla Lahega, på egna ben kunde drivas med 9 procents marginal 2015 efter ett rejält lyft från nivåer kring 4-6 procent åren dessförinnan. Enligt bolagets vd Erik Hantoft, som nu även är chef för NC Lahega, beror detta bland annat på att man fokuserat på färre produkter vilket effektiviserat bolaget.

Tittar vi framåt så finns dessutom ”betydande synergier” på radarn enligt bolaget, som dock drar sig för att kvantifiera dessa. En rad åtgärder är genomförda som ska sänka kostnaderna – till exempel har en enhet inom North Chemical stängts och flyttats in i befintlig anläggning hos Lahega.

I tabellen ovan skissar vi med lös hand på vad detta kan innebära i termer av vinstlyft de närmaste åren.

Börsplus syn på NC Lahega

Incitament nyckelpersoner

Lite plus, lite minus. Det finns en del fina namn i ägarlistan, som succéinvesteraren Staffan Persson, men deras innehav i NC Lahega är knappast betydande. Tvärtom har det troligen vållat mer bekymmer än glädje hittills och ägarna tvingades i praktiken rädda bolaget genom affären med Lahega.

Ägarna till Lahega sålde sitt bolag till 75 procent mot kontanter. Den höga kontantandelen kan tolkas som att det viktiga var att åstadkomma en exit, inte synergierna som affären skapar. Största ägaren av Lahega var Torbjörn Lindgren. Han är nu styrelseordförande, tredje största ägare och köpte nyligen mer aktier.

Track record nyckelpersoner

Det vi kan konstatera är att nyckelpersoner som vd och styrelseordförande har lång erfarenhet av branschen. Inom Lahega har man lyckats få stil på lönsamheten. Samtidigt är branschen sådan att man kan misstänka att även mycket skickliga personer kan gå bet på att skapa attraktiv lönsamhet.

Strategins trovärdighet

• Detta är mestadels ett kostnadssynergi-case. Båda bolagen har haft ledig kapacitet i sina anläggningar och en av North Chemicals stängs helt sonika och produktionen läggs över till Lahega i Helsingborg – utan investeringar att tala om (men väl engångskostnader). Även personalneddragningar sker.
• Dock finns negativa synergier då kunder som hade ena parten som alternativ leverantör lär se sig om efter ett nytt alternativ för att inte vara helt beroende av en enda leverantör.
• Under 2015 dubblade Lahega sin rörelsemarginal vilket bolagets VD alltså förklarar med att man snävade av antalet applikationer som marknadsfördes. Givet att branschen är tuff är det inte säkert att man långsiktigt kan behålla allt själva, utan måste dela med sig marginal till kunden. Lyftet ger ändå viss trovärdighet åt planerna på att vässa den nya koncernen.

Nödvändiga antaganden i ett positivt scenario

• Det viktigaste är att ledningen får fram synergier ur det nya bygget och pressar upp rörelsemarginalen till 6–7 procent, men gärna mer. Vid 7 procent finns vinstnivåer kring 25 Mkr (ebit) på radarn.
• Centralt är dessutom att ledningen hanterar bolagets höga skuldsättning. Det gäller att kapitalbindningen inte försämras vilket sänker nyckeltalen ytterligare. Det gäller även att refinansiera bolaget när det krävs.
• Det krävs även att börsen anser att en värdering av aktien på ev/ebit 10 eller p/e 11 är rimlig. Det är inte orimligt i dagens börsklimat men det har minsann inte saknats tillfällen då även bra mikrobolag värderats klart lägre. Och notera – prislappen på Lahega låg klart under den nivån på ev/ebit 5,5.

Vågar man hoppa på det här turn-around-caset? Det som talar för det är:

• En vettig strategi för att lyfta lönsamheten
• Att en rörelse (gamla Lahega) går riktigt bra
• Riktigt billig aktie om ledningen lyckas hyggligt

Den stora nackdelen är att NC Lahega verkar i en tuff bransch med låg tillväxt och produkter som kunderna relativt smärtfritt kan byta mot alternativ. Den stora skuldsättningen ökar sårbarheten.

Allt som allt är NC Lahega en möjlig köpkandidat i turn-around-kategorin men vi ställer oss neutrala för stunden. Redan i fjärde kvartalet bör det stå mer klart hur lönsamheten artar sig.

Läs fördjupad analys