Lammhults: Möblerar om i ledningen

Lammhults (31,5 kr) designar, tillverkar och säljer möbler och inredning för kontor, offentliga miljöer och bibliotek. Företaget har ca 310 anställda och en årsomsättning på något under en miljard kr.

Lammhults Design GroupAnalys

Lammhults: Värderingen lockar

Aktien brukar sticka ut som billig och Afv har flera gånger fastnat för just detta i våra analyser (se den senaste via länken).

Den operativa utvecklingen har dock matchat den låga prislappen. Dagens omsättning är lägre än åren före pandemin (2017-19) och lönsamheten harvar kring 4-5% i marginal – vilket är långt under målen på 8% i marginal och 10% årlig tillväxt. Aktien är ned 40% över fem år.

Idag (10/3) meddelar bolaget att man kommer att byta VD. Daniel Tell som varit på posten sedan april 2021 ska lämna och ny chef blir Susanna Hilleskog. Hon sitter sedan 2019 i Lammhults styrelse och har en bakgrund som chef för Trelleborgs däckverksamhet i Norden.

Lammhults har en relativt ny styrelseordförande i Per Samuelsson som 2022 lämnade VD-jobbet på Beijer Electronics efter att lagt grunden för en lyckad turn-around i det bolaget. Huvudägare i Lammhults är sedan lång tid duon Anders Hultman och Yngve Conradsson med knappt 30% av rösterna.

Kan VD-skifte göra susen?

Det vi säkert kan säga är att Lammhults provat detta förr utan önskvärt resultat. Sedan 2015 har nu fyra olika chefer gjort sitt bästa för att lyfta bolaget. Det är en något högre VD-omsättning än normalt i börsbolag men kanske inte direkt anmärkningsvärt.

Under de här åren har olika spår provats. Under 2016 gjorde Fredrik Asplund en handfull förvärv vilket ökade Lammhults verksamhet inom designade kontorsmöbler och akustik (ljuddämpning). Utan att vi exakt vet vad som försigått under huven ser detta i efterhand ut att varit dåliga förvärv. Lägger man ihop Lammhults 2015 med bidraget från Morgana och Ragnars borde rörelsevinsten pro forma vara 50 Mkr (se tabell). Klart mer än nuvarande 40 Mkr.

Redan på Asplunds tid var det även fokus på att utvinna synergier och samordning inom Lammhults som består av flera mindre företag. Det arbetet har efterträdarna också ägnat mycket fokus. Så sent som i bokslutet skriver Daniel Tell om att pågående projekt för ökad interneffektivitet ska förbättra en ”otillfredsställande” lönsamhet. Här nämns ökad grad av intern produktion och samordnat inköp över lands- och bolagsgränser.

Vad vi minns har sådana initiativ pågått i mer än fem år utan att ge resultat. Vilket reser frågan om Lammhults alls kan addera värde genom att äga möbelföretag. Kanske är den bästa organisationsformen för utveckling och försäljning av designmöbler småföretaget – som enklare kan hantera kundanpassning, kreativa processer och hantverk?

Grumliga utsikter kortsiktigt

Det är kanske en lite orättvis betraktelse eftersom 2022 inte var något lätt år för bolaget. Kostnadsökningar på material och transport kunde bara delvis kompenseras med prishöjningar. En del av leveranserna sker i projekt där villkoren är spikade och ledtiderna är generellt sett långa. Bruttomarginalen pressades därför till 34,0% (35,1%) under 2022.

Under Q4 var dock verksamheten inom biblioteksmöbler ikapp med prishöjningar och kunde öka resultatet. Nu ser ju även kostnadstrycket ut att dämpas – exempelvis på transport. Inom det större området Office klappade däremot marginalen ihop fullständigt. Något som delvis tycks spegla mer normala kostnader för marknadsföring. Men generellt sett borde kostnadskrisen klinga av för Lammhults.

Det nya molnet på himlen är dock efterfrågan. Bolaget är till 52% exponerat mot företag och 47% mot offentliga kunder. Nyproduktion och renoveringar av kontor, bibliotek och eventlokaler gynnar bolaget vars produkter installeras rätt sent i projektcykeln. En försvagad byggkonjunktur kan leda till dämpad försäljningen 2023-24. Bolagets största marknader är Sverige (32%), Norge (24%) och övriga Europa (31%, mycket Tyskland).

Aktien?

Värderingen är låg, som vanligt. Det gäller även om man räknar försiktigt som i vårt snabbskissade huvudscenario (se reglage) med ca 3% tillväxt till 2025 och en marginal i nivå med 10-års-snittets 4,5%. Med en multipel på 8x rörelsevinsten så finns en uppsida på 35% i det scenariot. Extra plus för att balansräkningen är i ordning och Lammhults delar ut 2 kr/aktie.

Det är svårt att direkt avråda den som vill investera på de förutsättningarna. Historiken avskräcker dock liksom de osäkra utsikterna. Den nya chefen kan vara rätt för bolaget med sin industriella bakgrund men hon saknar inte medansvar för dagens underlönsamhet efter fyra år i styrelsen. Och varför äger insiders knappt några aktier? Nuvarande VD har 1 000 och tillträdande har noll efter som sagt fyra år i styrelsen.

Vi sätter ett neutralt råd på aktien trots allt.