Nibe: Uppumpad värdering

Nibe (113,50 kr) utvecklar, tillverkar och marknadsför en rad olika produkter för uppvärmning och energieffektivisering. Bolaget är mest känt för sina värmepumpar men tillverkar även produkter som varmvattenberedare, ventilationsprodukter och braskaminer. Slutkunderna utgörs av fastighetsägare av exempelvis hyresbostäder och kommersiella lokaler samt privata husägare.

NibeArtikel

Markarydsbolaget en miljardärfabrik – här är de som tjänat mest på Nibe-aktien

Gerteric Lindquist som fyller 72 år i höst har varit VD sedan 1988 och äger aktier värda hela 10,5 miljarder kronor.

Nibe har en imponerande tillväxthistorik. Ambitionen är att växa 20% årligen, runt hälften organiskt och hälften genom förvärv. Senaste fem åren uppgår den genomsnittliga årliga tillväxten till drygt 15%. Varav 7% har varit organisk tillväxt och 8% genom förvärv.

De förvärvade dotterbolagen drivs vidare i en decentraliserad struktur och vinsterna återinvesteras i nya förvärv. Koncernen består idag av över 100 självständiga bolag. Strategin har varit mycket framgångsrik över tid.  Koncernens mål är att rörelsemarginalen skall vara minst 10% i snitt över en konjunkturcykel. De senaste fem åren har rörelsemarginalen varit 12,9% i snitt. På rullande tolv månader per Q3 2022 uppgick marginalen till 14,0% jämförelsevis.

Den totala adresserbara marknaden för Nibe uppgår till cirka 600 miljarder kronor. Totalt sett har Nibe en marknadsandel på runt 6%.

Störst är marknaden för energieffektiva och hållbara produkter inom segmentet för hus- och fastighetsuppvärmning/luftkonditionering och ventilation som är värd cirka 500 miljarder kronor. Där har Nibe en andel på omkring 5%. Marknaden för uppvärmning och styrning (Element) uppgår till 50 miljarder medan marknaden för eldstäder och kaminer (Stoves) är värd 35 miljarder.

Marknaden är generellt mycket fragmenterad med många aktörer. Några konkurrenter är Bosch, Viessmann, Ferguson och Mitsubishi. Nibe ser fortsatt god tillväxtpotential genom förvärv.

Bolaget har historiskt sett gjort många värdeskapande förvärv. Då ett stort multipelarbitrage är satt i spel. Ibland köper Nibe initialt del av bolagen med option på att köpa den resterande minoriteten av aktierna på sikt. Några av Nibes förvärvskriterier är en god marknadsposition, kompetent ledning, sann entreprenörsanda samt god ekonomi. I regel köper Nibe lönsamma bolag med stabila marginaler. Tyvärr brukar Nibe inte uppge köpeskillingen i samband med förvärvet med motiveringen att “den förvärvade verksamheten kommer att utgöra en mindre del av Nibe-koncernen”.

Hållbarhet i fokus

Det skenande elpriserna har accelererat intresset för att investera i energieffektiva lösningar, som kan sänka elförbrukningen och energianvändningen. Med högre energipriser kan konsumenterna räkna ihop en investering av exempelvis en ny värmepump betydligt fortare. De politiska vindarna med fokus på energieffektivisering genom diverse direktiv (exempelvis Parisavtalet) gynnar också Nibe.

Kriget i Ukraina har också påskyndat omställning för att minska beroendet av rysk olja och gas.

Tre första kvartalen 2022 växte Nibe 26,6% varav 23,6% organiskt. Det är riktigt starkt. Orderingången beskrivs som fortsatt god. Bruttomarginalen försämrades däremot 2,7 procentenheter och sjönk till 30,7%. Prisökningar till följd av bland annat komponentbrist påverkar bruttomarginalen negativt. Nibe investerar i automation och robotisering för att öka leveranskapaciteten.

Rörelsemarginalen landade på 14,0% jämfört med 14,7% året innan. Nibe har gjort en del prishöjningar mot kund, som av naturliga skäl har en viss eftersläpning. VD Gerteric Lindquist bedömer att rörelsemarginalen successivt kommer att förbättras framöver.

Ohållbar värdering

Avslutningen på 2022 väntas vara stark. Nibe presenterar bokslutet 15 februari. Omsättningen för 2022 ser ut att landa på knappt 39 miljarder. Hittills under 2023 har Nibe slagit till med ett förvärv. Då de köpte 65% av aktierna i kanadensiska brasvärmebolaget Miles Industries. Resterande minoritet kommer förvärvas senast 2026. Miles omsätter cirka 570 Mkr och har en rörelsemarginal som klart överstiger 10%. 2023 skissar vi på 14% tillväxt och 12% år 2024. Vi räknar med att rörelsemarginalen stärks och når 15% år 2024.

Senaste decenniet har Nibe värderats till 23 gånger den framåtblickande rörelsevinsten i snitt. Stark operativ utveckling, ESG-fokus i kombination med låga räntor har drivit ytterligare multipelexpansion. I snitt har Nibe värderats till hela 30 gånger senaste fem åren. Trots att vi använder en generös multipel på 30 gånger finns ingen uppsida att tala om.

Risken är att nuvarande värderingsmultiplar inte är hållbara, då är nedsidan enkelt uttryckt stor (pessimistiskt scenario). Uppsidan i optimistiska scenariot är inte superstor trots offensiva antaganden.

Nibe är ett riktigt kvalitetsbolag som skapat stora aktieägarvärden över tid. VD Gerteric Lindquist är en sann entreprenör och det är svårt att inte bli imponerad av Nibes utveckling senaste decennierna.

Bolaget gynnas av investeringar för ökad energieffektivisering och har marknadstillväxten i ryggen. Värderingen av aktien är en annan historia. Senaste åren har värderingsmultiplarna expanderat och man behöver lyfta blicken rejält för att se fortsatt uppsida. Noterbart är att drygt 2,1% av kapitalet är blankat.

Värderingen av Nibe-aktien är riktigt hög (P/E 48x på 2023E). Nibe må gynnas av hållbarhetstrenden och fondförvaltarnas fokus på ESG-bolag. Aktiens värdering känns däremot långt ifrån hållbar. Långsiktigt är Nibe intressant men på kort sikt ser vi ingen poäng att äga aktien. Rådet blir sälj.

Läs också intervjun med VD Gerteric Lindquist: Miljardärfabriken Nibe har rusat 40 000%: ”En dag slutar jag bara springa”