Note: Noterar nya rekordmarginaler

Note (230 kr) är en av de ledande kontraktstillverkarna inom elektronikbaserade produkter i norra Europa. Bolaget tillverkar exempelvis kretskort, delmontage och kompletta produkter.

Bolagets största kund är Charge Amps som säljer laddboxar till elbilar och står för runt 6% av Notes omsättning. Största ägare i Note är investeraren Johan Hagberg med 20,5% av aktierna. VD Johannes Lind Widestam äger 1,5% av aktierna värda runt 100 Mkr.

De senaste fem åren har den genomsnittliga organiska tillväxten varit cirka 17% per år. Riktigt imponerande. 2022 var den organiska tillväxten 20%. Bolagets målsättning är att nå en omsättning på 5 miljarder kronor senast år 2025. Samt en rörelsemarginal på minst 10%.

2022 var den redovisade rörelsemarginalen 9,3% (9,5). Exklusive engångsposter så som kundförlust (-15 Mkr), valutakurseffekter, vidarefakturering av extraordinära kostnadsökning var den underliggande marginalen 10,6% jämförelsevis (9,6).

8% organisk tillväxt i Q4

I fjärde kvartalet landade den organiska tillväxten på 8% och rörelsemarginalen var 12,3% (10,6) medan den underliggande marginalen uppgick till 11,2% (10,2). Vid Q3-rapporten tog Note en preliminär nedskrivning på 30 Mkr relaterat en kund inom laddning av elfordon i Storbritannien. Kunden som då försattes i rekonstruktion har därefter blivit uppköpt av ett annat bolag och Note kunde återföra +15 Mkr i Q4.

Nettoskulden vid årsskiftet uppgick till 372 Mkr vilket motsvarar 1,1 gånger rörelsevinsten (345 Mkr) för 2022. Note har de senaste åren förvärvat ungefär ett bolag per år. Sommaren 2022 köptes svenska kontraktstillverkaren Dynamic Precision Solutions (numera kallat Note Herrljunga) för 70 Mkr motsvarande runt 5 gånger rörelsevinsten (EV/Ebit). Det är i linje med andra förvärv Note gjort.

Vid förvärvstillfället väntades bolaget omsätta drygt 140 Mkr för helåret 2022. Enbart under andra halvåret 2022 uppgick omsättningen till drygt 154 Mkr med en rörelsemarginal i linje med Note-koncernen (kring 10%). Utvecklingen har alltså varit klart bättre än väntat.

Köper fastighet i Torsby

Under januari har Note förvärvat fastigheten och kringliggande mark till fabriken i Torsby för 41,5 Mkr. Köpeskillingen betalades kontant genom befintliga kassa. Note har tidigare hyrt den drygt 7000 kvm stora fastigheten där verksamheten idag bedrivs. Fabriken byggdes ut så sent som 2021. 54 000 kvm mark ingår i förvärvet vilket möjliggör fortsatt expansion av verksamheten. I Q4 2022 växte hela den svenska verksamheten 32% organiskt exempelvis.

Note har en solid balansräkning som fortsatt möjliggör utrymme för förvärv. Kassaflödet från den operativa verksamheten har däremot varit svagt under 2022. Tillväxten binder kapital och varulagret uppgick till 1254 Mkr motsvarande 34% av årsomsättningen 2022. Vid årsskiftet 2021/22 hade bolaget ett varulager om 887 Mkr (33,6% av försäljningen). Komponentbristen har inneburit att många bolag bundit extra mycket i lager. Kassaflödet efter investeringar och rensat för förvärv på helårsbasis 2022 var svagt (+2 Mkr). Framöver vill det till att kassaflödeskonverteringen förbättras i takt med att komponentsituationen normaliseras.

I början av februari sålde VD Johannes Lind Widestam 19 500 aktier (4,4 Mkr) motsvarande 4% av hans innehav, för att täcka skattemässiga åtaganden enligt pressmeddelande från Note.

Konservativ guidning

Note har guidat för en omsättning på minst 4 miljarder år 2023. Historiskt sett har ledningen varit konservativa när de guidat. Vår bedömning är att aktiemarknaden räknar med att Note kommer omsätta en bit över 4 miljarder i år. Vi räknar med 4,2 miljarder för 2023 och att Note når målet om 5 miljarder år 2025. Då värderas aktien till 12 gånger rörelsevinsten på våra prognoser för 2025.

Aktien är upp cirka 30% från årsskiftet. Vi tycker fortsatt Note är det mest kvalitativa bolaget av de nordiska kontraktstillverkarna. Den organiska tillväxttakten har bromsat in och kortsiktigt finns fler osäkerhetsfaktorer med suddiga konjunkturutsikter. Uppsidan i aktien är inte lika attraktiv som förut. Vi sänker rådet till neutral.

• Skribent äger aktier i bolaget