Det verkliga spelundret

Det råder spelfeber i Sverige, och inte bara bland spelarna. Kreativa, teknik- och kunskapsintensiva it-bolag med högt exportinnehåll växer så det knakar. Men eftersom det handlar om ”spel” som i dobbel, poker och kasino, hörs inga svenska politiker skryta om saken.

Efter bara ett knappt halvår som noterat bolag har Evolution Gaming-aktien rusat med över 150 procent efter starka delårsrapporter. Bolaget är listat på handelsplatsen First North och helt inriktad på kasinospel på nätet med verkliga croupierer som spelare från hela världen kan följa live via webbkameror. Under det andra kvartalet steg omsättningen med 55 procent och rörelseresultatet fördubblades jämfört med föregående år. Aktien steg 28 procent på rapportdagen.

Med ett börsvärde på över 7 miljarder kronor är Evolution Gaming nu fjärde störst av de svenska noterade spelbolagen. Utvecklingen för börsens ledande speltrio Betsson, Unibet och Netent har varit lika stark som för Evolution. De tre aktierna har lyft med mellan 40 och 60 procent i år.

De sju största spelbolagen påbörsen värderas tillsammans till över 60 miljarder kronor. Om de hade haft ett eget viktat branschindex så skulle det ha stigit 550 procent de senaste fem åren, tio gånger så mycket som Stockholmsbörsen som helhet.

– Alla de här bolagen har en fantastisk historik, skalbar affärsmodell och det finns starka trender som talar för dem i framtiden. Det är ju dessutom fortfarande bra direktavkastning på dessa nivåer, säger Dawid Myslinski, rådgivare på analysfirman Redeye, som har bevakat spelsektorn i många år.

Bland politiker och olika branschföreträdare talas det ofta om det svenska ”mode­undret” och ”musikundret”. Dessa kreativa när­ingar uppmärksammas gärna av ministrar som delar ut exportpriser och ger beröm för att de sätter Sverige på kartan .

Under senare år har även dataspelsbranschen fått status som en svensk underbransch. Megasuccén Minecraft skapat av Mojang samt Kings omåttligt populära mobil­spel Candy Crush Saga lyfte den svenska spelbranschens omsättning med 76 procent till 6,5 miljarder kronor och resultatet till 2,5 miljarder kronor under 2013, enligt Spelutvecklarindex 2014. Låt vara att Mojang och King stod för 60 procent av omsättningen och 93 procent av resultatet. Idag är de båda bolagens andel sannolikt ännu större. För två år sedan såldes Mojang till Microsoft för motsvarande 18 miljarder kronor och King noterades på New York-börsen och värderas i dag till motsvarande 35 miljarder kronor.

Tidigare näringsministern Leif Pagrotsky (S), ny ordförande för Business Sweden, sa nyligen i Affärsvärlden att företag som Mojang och Spotify kanske inte är så stora för landets ekonomi – men att de sätter desto större positiva avtryck i den externa bilden av Sverige.

Men få, om ens någon, politiker vill lyfta fram de svenska onlinespelsföretagen, eller gambling som sektorn också kallas. Flera av teknikleverantörerna har världsledande positioner och gamblingoperatörerna tillhör Europas största. Enbart de nämnda sju Sverigerelaterade företagen (se tabell) förväntas i år omsätta över 11 miljarder kronor och generera 2,5 miljarder kronor i rörelseresultat, enligt den finansiella databasen Factsets sammanställning av analytikerkårens estimat.

Utöver de noterade bolagen finns flera onoterade aktörer som växer snabbt, exempelvis entreprenörerna Gustaf Hagman och Robin Ramms mobilkasinobolag Leo Vegas, som väntas börsintroduceras i början av nästa år. Likaså har svenska bolag som Boss Media, Entraction och Ongame framgångsrikt utvecklat världsledande pokermjukvara. Samtliga tre bolag har blivit uppköpta. Ongame förvärvades för 4,5 miljarder kronor år 2006.

Sverige är alltså en plantskola för framgångsrika gamblingbolag.

– Det finns definitivt ett onlinespelunder. Kolla på antalet betydande bolag i sektorn som har vuxit fram och sätt det i relation till Sveriges storlek. Det är mer eller mindre unikt, säger Pontus Lindwall, vd för gamblingoperatören Betsson och en av branschens pionjärer.

Historiskt har nya bolag och sektorer ofta blommat upp när monopol har avreglerats. Kredit- och aktiemarknaden började avregleras på 1980-talet, vilket lade grunden för bolag som optionsbörsen OMX och systemleverantören Orc. Liknande exempel finns från exempelvis reklam-tv och telekom. Men den svenska gamblingsektorn har aldrig avreglerats och där har förhållandet snarast varit det motsatta.

– Det är inte trots utan tack vare spelmonopolet, som på ett alldeles enastående sätt marknadsfört sina produkter in i svenskens vardagsrum, som gamblingindustrin har vuxit fram, säger Pontus Lindwall.

Monopolet har samtidigt gynnat hela branschen genom att stimulera efterfrågan. Reklamfigurer som PG (”starkt jobbat, PG”), uttryck som ”du har ju hela helgen på dig” och Trisslotter har gjort spelandet utbrett på ett sätt som inte har skett i andra länder. Samtidigt har statsmonopolisten Svenska Spel legat långt framme på produktutvecklingssidan. Till detta kommer den vanliga ”under”-förklaringen: hög penetration av internet och mobiltelefoner i ett land som påstås vara fyllt av early adopters. En perfekt mix för framväxten av privata gamblingbolag, har det visat sig.

Stefan Nelson är analytiker på SEB och harbevakat spelsektorn länge. Även han hävdar att det finns något som kan liknas vid ett svenskt ”gambling-under”.

– Ta till exempel ett bolag som kasino­mjuk­varu­bo­laget Netent. De är ju precis som Spotify, det vill säga ett globalt snabbväxande marknadsledande techbolag. Skillnaden är att Netent är väldigt lönsamt trots sin snabba tillväxt. Aktiemarknaden har upptäckt det men egentligen inte särskilt många fler.

Netent har ett börsvärde på drygt 13 miljarder kronor och kvalificerar sig därmed till den exklusiva skaran av unga teknikföretag som värderas till över en miljard dollar. Populärt även kallat enhörningar (unicorns) bland investerare. Aktiemarknaden värderar årets förväntade vinst till 44 gånger, det vill säga ett p/e-tal på 44. Som jämförelse värderas Stockholmsbörsen till p/e 15. Dawid Myslinski på Redeye tycker att Netents värdering är utmanande men att den delvis kan motiveras av bolagets världsledande position.

– Det är ett visst mått av knapphetsprissättning. Mjukvarubolag av den här storleken och med så stor tillväxtpotential finns det helt enkelt inte fler av på Stockholmsbörsen.

Aggregerat värderas de svenska gamblingbolagen till p/e-tal 25 på den förväntade vinsten det närmaste året. För tre år sedan låg motsvarande p/e-tal på 10. Med andra ord har det skett en rejäl ”multipelexpansion”, alltså uppvärdering. Det finns flera förklaringar.

– Onlinespel är en sektor som växer betydligt snabbare än övriga marknaden, och i tider av obefintlig tillväxt så har priserna trissats upp. Det är helt klart en knapphetsprissättning av tillväxtbolag, säger Magnus Dagel, aktiestrateg på Nordea.

Han nämner även andra faktorer som högre motiverade p/e-tal på grund av låga räntor, höga direktavkastningar och vissa effekter av att ett större börsvärde tvingar in fler förvaltare då bolagen tar större plats i index.

En annan orsak är att den rabatten på grund av den regulatoriska risken har minskat betydligt.

– Allt fler inser att svenska staten är helt fel ute. Investerare uppfattar helt enkelt risknivån som betydligt lägre i dag än förut. Den generella uppfattningen är att staten kommer att tvingas anpassa sig till den nya verkligheten, som till exempel Danmark har gjort, säger Stefan Nelson på SEB.

Det visar sig inte minst i att svenskarnas pensionspengar via AP-fonderna har letat sig in bland bolagen. De fyra statliga buffertfonderna äger tillsammans aktier i Betsson, Unibet, Netent och Evolution Gaming för nära 3 miljarder kronor. Andra AP-fonden äger till exempel 5,4 procent av aktierna i Unibet och är bolagets fjärde största ägare.

Nordeastrategen Magnus Dagel tycker att spelsektorn i nuläget är lite för högt värderad för att vara attraktiv, men att det finns enskilda intressanta bolag. Han manar till försiktighet.

– Som sektorvärdering är p/e 25 väldigt högt med tanke på att hälften av de där vinsterna är från oreglerade marknader. När dessa marknader blir reglerade så kommer vinsterna att falla, kanske så mycket som halveras. Reglering kommer, frågan är när.

Helt klart är att värderingarna har stigit kraftigt. En sådan premium-multipel kan normalt bara motiveras för bolag som med hög lönsamhet växer organiskt med tvåsiffriga procenttal årligen och samtidigt delar ut pengar till aktieägarna

Samtidigt är molnen på himlen få. Det är fortfarande en relativt liten andel av världens spel som sker digitalt. Sverige är ett av de länder med högst andel digitala intäkter. Bedömarna tror att det finns stort utrymme att växa under många år framöver, såväl i Sverige som i världen. Utvecklingstakten i branschen är hög. Mobiltelefonen skapar utrymme för en ny generation operatörer, som är mobilanpassade från start.

Antalet jobb ökar dock inte i samma takt som kasinokulorna rullar in i bolagen. Framför allt inte i Sverige. De flesta spelbolagen är baserade på ö-nationen Malta, där tillåtande lagstiftning och generösa skatteregler har skapat ett kluster av utländska gamblingbolag.

De sju stora svenska börsnoterade gamblingbolagen hade vid halvårsskiftet totalt knappt 4 500 anställda. Av dessa var 650 baserade i Sverige. Netent står för hälften av de svenska jobben. Svenska Spel och ATG har tillsammans drygt 1 900 anställda i Sverige. Som jämförelse har Malta 1 500 anställda i de sju bolagen.

Bara Betsson har i dagsläget kring 700 anställda på Malta och är därmed det ohotat största gamblingbolaget på Medelhavsön. Bolaget är dessutom en av Maltas tio största privata arbetsgivare.

Även om Sverige genomför en om­reglering av gamblingmarknaden lär inte de redan Maltaetablerade bolagen flytta hit. Den stora majoriteten av skatteintäkter från jobb och bolagsvinster inom gamblingsektorn lär alltså fortsatt gå den svenska staten förbi. Dock kan nog en hygglig slant kammas hem från en potentiell spelskatt vid en omreglering.

I samma takt som gamblingjobben skapas utanför Sverige, faller även vinsten successivt för Svenska Spel vars konkurrenskraft och värde urholkas alltmer. Det svenska spelmonopolet är bakbundet av politikerna som inte vill att det växer aggressivt.