Kort historik övertygar inte

En känd branschman som vd. Sveriges mest kända investerare i ägarleden. Och en konjunkturokänslig bransch med tillväxtpotential. Räcker de argumenten för att investera i Global Health Partner? Så klart inte. Bolaget har mycket kvar att bevisa.

Det Göteborgsbaserade specialistvårdsföretaget har, som namnet visar, ambitioner långt utöver de domäner där bolaget för närvarande verkar. Företaget är i praktiken helsvenskt – 93 procent av affärerna skedde på hemmaplan under årets första kvartal.

Företaget driver 17 kliniker inom fem områden: ryggoperationer, tandvård, övervikt, idrottsskador och proteskirurgi samt en klinik för hjärtrytmrubbningar. Verksamheten startade för bara fyra år sedan och i oktober 2008 noterades bolaget på Stockholmsbörsen mitt under brinnande finanskris. Aktien såldes till hugade spekulanter för 14 kronor, sedan dess har Global Health backat 20 procent medan börsen har stigit närmare 50 procent.

Köpläge? Affärsvärlden tror inte det. Företaget har, under ledning av förre chefen för sjukhusföretaget Capio, Per Båtelson, lyckats öka försäljningen i snabb takt. Men lönsamheten är det sämre med.

Att sälja privat sjukvård, jobb som oftast görs på entreprenad åt landstingen, är knappast politiskt kontroversiellt längre. Men den politiska risken består ändå eftersom politiker inte bara i Sverige utan i hela Europa vill dra ned på kostnaderna för offentlig sjukvård. Utvecklingen har sin grund i det faktum att befolkningen blir allt äldre och mer vårdkrävande.

Bolaget dras också med risker i ett annat avseende. Uppdraget att driva en klinik eller göra jobb på uppdrag av landstingen omförhandlas med jämna mellanrum, något som betyder att konkurrerande företag kan lägga offerter.

Konkurrenter saknas inte. Riskkapitalkontrollerade Ambea, som nyligen övertog Carema, och EQT-ägda Aleris (som enligt Dagens Industri är till salu) är två privata jättar på den svenska marknaden. Tillsammans säljer de för mer än 10 miljarder kronor. Per Båtelsons förra arbetsgivare Capio är en annan. Och ute i Europa där Global Health Partner vill växa framöver finns konkurrenter med börsvärden på både fem och 20 miljarder kronor.

I dessa sammanhang är Global Health en dvärg. Och vad värre är – tillväxten är inte så hög som den borde vara. Under fjolåret kröp den under målet som bolaget angav i prospektet 2008, 30 procents naturlig (organisk)tillväxt och under årets första kvartal var ökningstakten nere i 12 procent. Bolagets andra mål, en rörelsemarginal på 10 procent senast nästa år (inklusive kostnader för nya kliniker) är samtidigt långt borta.

Ingen behöver tvivla på bolagets ambition eller medicinska kompetens. Och med Investor som största ägare är tillgången på kapital, i händelse av nyemissioner för att betala förvärv, säkrat. Men bolaget är högt värderat.

Slutsatsen gäller inte bara för att bolaget är beroende av experter som kan vara lättflyktiga. Strukturen kan till och med liknas vid det omöjliga i att notera konsulttunga bolag, som juristfirmor eller reklambyråer, där det oftast är mer lönsamt att starta på ny kula i egen regi.

Det finns en inbyggd risk i stora goodwillvärden, nära 400 miljoner kronor, vilket är mer än hälften av totala tillgångar. Siffran kan jämföras med börsvärdet på cirka 700 miljoner kronor.

Börsvärdet per försäljningskrona innebär samtidigt premium jämfört med betydligt större europeiska sjukhusföretag. Inget av dessa når de rörelsemarginaler som Global Health har som mål. Det blev en marginell vinst under första kvartalet som delvis kan förklaras med att investeringarna har minskat med två tredjedelar. Vår slutsats är att kursnedgången till trots är Global Health fortfarande övervärderat. Bolaget måste kunna visa en uthållig vinstmarginal på 10 procent för att kunna motivera dagens aktiekurs. Sälj och köp tillbaka på 9 kronor.