Långräntan ger och tar

BÖRSSPANING: Börsklippare bör ha koll på priset på riskfria pengar. USA:s börshausse erbjuder en bra realtidsstudie.

Som konstaterats på Affärsvärlden Analys+ är USA-börserna uppe på historiskt dyra värderingsnivåer. I en tweet i förra veckan uppdaterade Aswath Damodaran, finansprofessor och författare med bolagsvärdering som huvudområde, sin värderingsmodell för det breda amerikanska storbolagsindexet S&P 500.

Damodarans modell visar att investerarna i New York vid årsskiftet prisade in runt 5,1 procents aktieriskpremie för att köpa amerikanska storbolag. Premien motsvarar det påslag som aktieinvesterare tar betalt utöver riskfri ränta, i det här fallet amerikanska statsobligationer med 10 års löptid, för riskerna med att äga aktier.

Är då 5,1 procent för denna modell mycket eller lite riskpremie?

Enligt Damodarans beräkningar är 5,1 procent ungefär i linje med historiken. Det är ungefär en halvprocentenhet lägre än snittet för de senaste 10 åren. Det är samtidigt nära 0,6 procentenheter över snittet de senaste 20 åren och 0,9 procent över snittet sedan seriens start år 1960.

Premien är inte i närheten av den rekordlåga 2 procentsnivå som it-yran runt millenniumskiftet drev fram.

Implicit aktieriskpremie för storbolagsindexet SP 500. 1960-2017. Källa Aswath Damodaran.pngImplicit aktieriskpremie för storbolagsindexet S&P 500. 1960-2017. Källa: Aswath Damodaran

Priset på riskfria pengar avgör

Men premien utelämnar per definitition räntehalvan av bilden. Och här har inte justerats överhuvudtaget för att årsskiftets mycket låga räntor extrapoleras in även i framtiden.

För den som missat det är dagens extremt nedtryckta räntenivåer en effekt av att västvärldens centralbanker valde nollränta och pengatryckande som sina sätt att ge finanssystemet och överbelånade stater, företag och hushåll frikort efter finanskrisen 2008–2009. Det pågår nu en lågintensiv debatt i räntemarknaden kring hur mycket och hur snabbt räntorna kommer kunna återhämtas (eller bör tillåtas återhämtas av de mer interventionistiskt lagda).

Janus Hendersons obligationsguru Bill Gross var i förra veckan ute på Twitter och deklarerade att 25 års nedåttrend för obligationsräntor precis hade brutits, en trend som framgår tydligt av nedanstående långtidsgraf från Federal Reserve Bank of St. Louis. Marknaden blev samtidigt orolig över att det återigen blossade upp rykten om att Kina överväger en minskning av sina gigantiska amerikanska statspappersinnehav.

USAs 10 årsränta statsobligationer. Källa Federal Reserve Bank of St. Louis.PNGRänta för amerikanska statsobligationer med 10 års löptid. Källa: Federal Reserve Bank of St. Louis 

Huruvida Gross senaste varning blir en i en serie av felaktiga räntebotten-varningar återstår att se. Rent fundamentalt pekar Damodaran på att årsskiftets amerikanska 10-årsränta på 2,41 procent (i skrivande stund upp ytterligare lite till 2,55 procent) är långt under vad som bör förväntas. Ett fundamentalt riktmärke för 10 årssräntan ligger närmare 4,5 procent för USA, enligt Damodarans mycket enkla modell bestående av inflationstakt plus BNP-tillväxt.

Fundamental modell för USAs 10 åriga obligationsränta. 1955-2017. Källa Aswath Damodaran.pngFundamental modell för räntan på 10 åriga amerikanska statsobligationer. 1955-2017. Källa: Aswath Damodaran 

Oddsen talar emot fortsatt börsfest i USA

Aktieinvesterare kan förenklat göra tre olika antaganden kring långsiktiga långräntor framöver, och i varje sådant scenario nå olika slutsats om hur börsens bolagsvinster ska värderas.

Fortsatt låg ränta: Om den framtida 10-årssräntan precis som i dag kommer ligga långt under historiskt snitt så är dagens USA-börs rimligt värderad, eller har viss ytterligare uppsida. Detta utifrån antagandent att senare års aktieriskpremier motsvarar det investerare vill ha långsiktigt.

Fundamentalt/historiskt snitt: Om 10-årsräntan rör sig mot Damodarans fundamentala idé runt 4,5 procent så är USA-börsens riskpremie nere på runt 3 procent.

Räntechock: Och om 10-årssräntan spikar uppåt 5,5 procent, eller högre, är USA-börserna redan lika minst lika dyra som vid it-yrans topp. Lek med tanken att vi får tillbaka 1980-talets tvåsiffriga räntenivåer så är det god natt för de flesta sektorer på börsen.

Utan att ha någon tillförlitlig spåkula till hands förefaller scenario två rimligare och mindre extremt än scenario ett och tre. I så fall är USA-börsen redan rejält övervärderad. 3 procents riskpremie är inte attraktivt ställt mot riskerna.

Missa inga uppdateringar från Affärsvärlden Analys+. Följ oss på Twitter: @AFV_analysplus

Har du frågor eller synpunkter rörande tjänsten? Maila oss på: analysplus@affarsvarlden.se

PS: Engångseffekt av Trumps skattereform (mer än) diskonterad

Vad gäller den sittande Donald Trump-regeringens upphaussade skattereformspaket visar Damodarans beräkningar att det ökar värdet på S&P 500 med runt 10 procent. Priset, exkluderat utdelningar, för samma index steg 19 procent under 2017 och ytterligare 4 procent under de första två veckorna av 2018. Så engångseffekten från de kända skatteförändringarna är diskonterad, om inte helt så i alla fall till större delen. Därutöver kan förstås skatteöversynen driva fram förändrade framtida beteenden hos börsbolagen som ökar deras värde, men att prisa in det i någon större mån är spekulativt.



OBS: Ursprungsversionen av denna artikel publicerades på en äldre version av www.affarsvarlden.se. I april 2020 migrerades denna och tusentals andra artiklar över till Affärsvärldens nya sajt från en äldre sajt. I vissa fall har inte alla delar av vissa artiklar följt på med ett korrekt sätt. Det kan gälla viss formatering, tabeller eller rutor med tilläggsinfo. Om du märker att artikeln verkar sakna information får du gärna mejla till webbredaktion@affarsvarlden.se.
    Annonstorget Premium i samarbete med King Street Media Annonsera här