Storaffär i rätt riktning

KÖP. I början av november i nr 44/2016 fick industrikoncernen Duroc en köp­rekommendation. Bolaget som länge varit en av börsens verkliga surdegar var på väg åt rätt håll med en skicklig huvudägare i Peter Gyllenhammar, en ny vd i John Häger med ett förflutet på Sandvik och en avvecklad förlustverksamhet i Svartöns Specialstål. Det återstående Duroc värderades till låga p/e 8,4 på vår prognos för 2017.

Den 13 januari aviserades förvärvet av International Fibres Group (IFG) från Peter Gyllenhammar AB, en affär som fick Duroc-aktien att lyfta med hela 77 procent på en dag. Efter en rekyl är aktien alltjämt upp cirka 40 procent sedan vår köprekommendation.

IFG-förvärvet betalas med nytryckta Duroc-aktier och innebär att koncernen går från en årlig omsättning på cirka 400 miljoner till över 2 miljarder. Börsvärdet landar på 839 miljoner och nettoskulden på bara 16 miljoner. I förhållande till fjolårets rörelseresultat, proforma och exklusive engångsposter, ger det ev/ebit på 9, inklusive IFG:s pensionsskuld. Den låga värderingen ska ses i ljuset av att förvärvade IFG inte bedriver någon superspännande verksamhet.

I fabriker i Europa och Nordamerika producerar IFG fibrer och garn, huvudsakligen av ­polypropylenplast. Produkterna säljs sedan till exempelvis textil-, bil- och möbelindustrin för produktion av bland annat mattor. Ett annat användnings­område är så kallade geotextilier, vilka används vid exempelvis vägbyggen för att skilja olika material från varandra.

Under de senaste sex åren har IFG växt med nära 11 procent per år, men då ingår förvärv. ­Rörelsemarginalen har legat kring 3–6 procent, med ett ­genomsnitt på drygt 4 procent. Bruttomarginalen på knappt 14 procent i fjol för tankarna till kontraktstillverkare som börsnoterade Note och Nolato.

Note omsatte i fjol omkring 1 miljard med drygt 5 procents rörelsemarginal och värderas till nära ev/ebit 10 på 2016 års resultat. Mer välskötta Nolato, som inte längre vill kallas kontraktstillverkare, omsätter nära 5 miljarder, har en tvåsiffrig rörelsemarginal och värderas till ev/ebit 14 på analytikernas prognos för 2017. Givet Durocs skrala historik är Note det mer rimliga jämförelseobjektet.

Samtidigt är det tydligt att Durocs vd John Häger ser nya förvärv framför sig. Förvärv i en decentraliserad konglomeratstruktur gör det lockande att dra paralleller till förvärvsmaskiner och succéer som Indutrade och Lifco, med flera. Duroc har dock väldigt mycket att bevisa, varför sådana jämförelser känns väl sökta i nuläget. Förvärvet av IFG ger emellertid Duroc en lönsamhet och en skala som gör att bolagets luttrade aktieägare äntligen kan se framtiden an med tillförsikt.

Samtidigt finns det en del osäkerhetsfaktorer. IFG kommer från en onoterad miljö, ­vilket innebär ett sämre informationsunderlag. Ett frågetecken rör exempelvis uthålligheten i fjolårets rekordlönsamhet, där tillfälligt lägre oljepriser lär ha bidragit till att stärka bruttomarginalen. Den här typen av frågetecken gör det lätt att undvika Duroc och vänta tills läget klarnat. På en dyr börs framstår dock Duroc som köpvärt redan i dag.

Även med en något lägre marginal inom IFG är Duroc försiktigt värderat. IFG har samtidigt bra marknadspositioner, med exempelvis cirka 35 procents marknadsandel i Europa. Addera en bra huvudägare, en ny vd som börjat få ordning på koncernen och en stark balansräkning. Lägg därtill en rabattvärdering gentemot Note, som är ungefär hälften så stort. Fortsätter Duroc att utvecklas åt rätt håll finns utrymme för multipel­expansion. Nya förvärv lär också tas emot positivt. Kort sagt är förutsättningarna alltjämt goda i Duroc. Köp.