USA-Sverige 3-1

Börsåret har bjudit på ett osannolikt Ericssonrally, en skenande Stockholmsbörs som utklassar det breda amerikanska indexet Standard & Poor’s 500 och i stället följer den amerikanska teknikbörsen Nasdaq.

Utvecklingen är en karbonkopia på börsbubblan 1999/2000. I avkastning är Stockholmsbörsen en av världens bästa, upp med 43 procent sedan botten den 12 mars. Samtidigt har de 500 mest värdefulla amerikanska bolagen enligt S&P 500-index klättrat 20 procent räknat i svenska kronor.

Utklassningen är den tredje största sedan 1985. Den är till och med större än under Stockholmsbörsens senaste glansperiod 1999/2000, då Stockholm betraktades som Europas svar på Silicon Valley och Affärsvärldens annars så konjunkturkänsliga generalindex nämndes i samma andetag som teknik- och tillväxtbolagens Nasdaq.

Mätt i samma valuta ska de svenska bolagen annars teoretiskt ha svårt att avvika. USA:s ekonomi är utan konkurrens världens största. Landets ekonomiska upp- och nedgångar lyfter och sänker den globala efterfrågan. Att dollarn har oproportionerligt stor betydelse för företagens inköpskostnader och färdigvarupriser och att amerikanska förvaltare sätter trenderna och dominerar kurssättningen på världens börser talar också för ett starkt beroende.

COOLT: På New York-börsen har de i alla fall ett riktigt handlargolv…

Historiskt har perioderna då Stockholmsbörsen gått helt på tvärs med usa-börsen varit få. En titt på indexkurvorna visar att de slingrar sig runt varandra. Det statistiska måttet på samvariation, korrelationen, har allt som oftast legat runt mycket höga 80-90 procent.

Ändå går det att identifiera ytterligare tre perioder då Stockholmsbörsen har haft ett klart rappare tempo än New York de senaste 20 åren. Återhämtningar efter kursfall har varit en bra förutsättning för svenska aktier. Både 1985-1990 och 1993-1996 var rallyn efter några trista börsår. Tyvärr finns det denna gång större likheter med den kortvariga euforin under 1999/2000. Konjunktur, vinster och räntor talar till USA-bolagens fördel medan värderingen går till de svenska. Så här är läget punkt för punkt.

* Konjunktur och vinster – fördel USA
På båda sidorna Atlanten har niomånadersrapporterna i två tredjedelar av bolagen varit över förväntan. Något entydigt svar på kärnfrågan – om de amerikanska bolagen som lever i en USA-ekonomi dopad med engångsinjektioner av skattesänkningar, subventioner, budgetunderskott, lågräntepolitik och en svag valuta kommer att producera högre vinster än de svenska, som i sin tur är starkt beroende av den insomnade europeiska kontinenten – gavs emellertid inte.

Konjunkturmässigt ser det ut att vara en liten fördel för de amerikanska bolagen det kommande året. En pålitlig indikator är vad inköpscheferna trott om framtiden. Vid de tidigare tillfällena då Stockholmsbörsen har utvecklats starkast har de svenska inköpscheferna under perioden varit mer optimistiska än sina amerikanska kollegor. I den färska oktoberundersökningen är det tvärtom.

Fördel USA är det även utifrån förväntningarna på bolagens vinster. Enligt Thomson Financials enkäter förväntar sig analytikerna i genomsnitt att de 100 största amerikanska bolagen kommer att öka vinsterna med sammanlagt 16 procent. Det är visserligen lägre än de 31 procent som de 25 högst värderade svenska bolagen tros klara av enligt Affärsvärldens prognoser. Men den stora ökningen är Ericssons förväntade verk. Exkluderas telekombolaget stannar förbättringen vid 9 procent.

* Ränteutvecklingen – fördel USA
Det närmaste året är det fördel USA. Den amerikanska centralbanken har signalerat att den kommer att hålla fast styrräntan på en låg nivå. Den amerikanska långräntan är också något lägre än den svenska och euroblockets. Någon dramatisk draghjälp som under 1993-1996, då den svenska tioåriga statsobligationen föll från drygt 9 procent till 7 procent, lär vi inte heller få uppleva från dagens redan låga nivåer.

* Dollarkursen – fördel USA
Få ekonomiska variabler är svårare att göra prognoser över än valutor. Men de som litar på Sveriges största valutaaktör SEB tror att den amerikanska dollarn ska minska i värde mot kronan och euron.

Accepteras det scenariot återstår bara den föga avundsvärda uppgiften att gissa vad nettot blir för investerarna. Sjunker dollarn faller de amerikanska bolagen omedelbart räknat i kronor. Men på sikt drar det upp den amerikanska exporten och vinsterna. Problemet är att USA-bolagen inte exporterar speciellt mycket. Av BNP är exportandelen bara en tiondel. Det begränsar stimulanseffekten. För de exportberoende svenska bolagen betyder den svagare dollarn överlag lägre vinster på sikt.

Några klara slutsatser om hur kurserna ska röra sig när dollarn försvagas går det inte heller att dra av historien. Vid två av Stockholmsbörsens fyra tidigare glansperioder har dollarkursen stigit, och vid två har den sjunkit. Det som däremot är unikt denna gång är att kronan har stärkts mot både dollarn och euron. Med tanke på de svenska bolagens stora valutakänslighet borde valutascenariot på sikt vara mest negativt för placeringar i svenska aktier.

* Värdering – fördel Sverige
När två börser med olika branschstrukturer, risk, långsiktiga vinstutsikter och skilda redovisningsprinciper jämförs krävs en nypa salt. När de amerikanska bolagen ställs mot de svenska krävs en hel näve. Om de 100 största amerikanska bolagen ställs mot de 25 största svenska bolagen slutar årets värderingsmatch oavgjort. Båda grupperna betalas till drygt 21 gånger vinstprognoserna för 2003. Baserat på de förväntade vinstökningarna 2004 sjunker Stockholmsbörsens p/e-tal till 16 nästa år mot 18 för USA-börsen.

En högre multipel är motiverad för de amerikanska bolagen. De kan både dra fördel av en större hemmamarknad och en ekonomi med högre potentiell tillväxttakt. Dessutom har företagen högre börsvärden och aktierna en bättre likviditet vilket ger lägre risk och placerare som ställer mindre krav på avkastning.

Huruvida Stockholmsbörsen är dyr eller inte avgörs till stor del av Ericssons utveckling. Exkluderas telekombolaget sjunker Stockholms värdering till 16 för i år och 15 för 2004. Börsvikten är bara 13 procent, men årets 120-procentiga kurslyft har gjort att bolaget ensamt svarat för över en fjärdedel av årets börsuppgång. Ett liknande rally framöver är svårt att se. Många analyshus tycker att aktien är övervärderad. Affärsvärlden håller med. Därmed skulle det bli svårt att hänga med USA-börsen även om teknikaktierna fortsatte uppåt.

Sammantaget slutar börsmatchen 3-1 till de amerikanska aktiernas fördel. Kanske är skillnaden väl stor. I många av delmomenten är det stolpe ut för Stockholmsbörsen. Men en upprepning av årets jätteryck är nog bara att glömma.Högre värdering i USA
Börsvärde/ Prognos
vinstprognos vinst-
2003 2004 ökning, %
USA 21,3 18,3 16
Sverige 21,3 16,2 31
Sverige ex. Ericsson 15,9 14,5 10
USA: Avser de 100 högst värderade bolagen.
Bygger på analytikernas genomsnittprognoser enligt Thomson Financial. Sverige: Avser de 25 största bolagen. Vinstprognoser från Affärsvärlden.